18股价格偏离 被市场严重低估(4)

　　洋河股份（002304）:高端化短期受阻，进入渠道产品调整期

　　002304[洋河股份] 食品饮料行业

　　研究机构：光大证券（601788） 分析师： 李婕 撰写日期：2013年03月01日

　　公司2012Q4业绩明显低于预期，源于四季度高端增速断崖式下降:

　　公司公告，全年业绩符合预期，但四季度收入32.8亿，增8％；净利13.6亿，增23％，明显低于市场预期，经济放缓和三公消费政策使得公司高端化战略短期受阻明显，2012年预计天梦收入占比50％，利润占比63％:

　　1、公司在12月份之前的四季度增速已经受行业景气影响，增速明显放缓，特别是省内由于渠道进一步扁平空间减小，增速明显下降。

　　2、随着茅台五粮液（000858）的价格下跌，特别是同品类五粮液价格下跌至700-800元团购价格，明显抑制了梦之蓝的部分团购资源。

　　3、短期的政府三公消费政策抑制梦之蓝、天之蓝在内的整个高端酒需求，洋河的团购渠道成员需要做部分调整。

　　洋河未来3-6个月高端梦之蓝和部分区域天之蓝压力犹存:

　　1、随着茅台五粮液价格见底，洋河梦之蓝、苏酒的原有产品结构升级战略继续受阻，我们预测梦之蓝在2012年4200吨的基础上进一步增长的难度加大，五粮液、国窖等经销商进一步转型商务市场，竞争明显加剧；

　　2、洋河原有的增长机制中约有50％左右的营收贡献来自提价和吨酒价格提升，预计未来3-6个月这一增长动力明显减弱；

　　3、洋河的团购商中较大比例依赖政府资源的经销商将面临业务转型期，在行业景气没有明显回暖季，将出现停滞增长局面。

　　长期来看，公司的品牌、渠道模式和团队组织依然具备核心竞争力:依然看好洋河的渠道管理和模式竞争力，其短期大众价位产品的补足也将长期推动产品结构适应商务和大众市场需求。

　　对盈利预测、投资评级和估值的修正:

　　下调2013年净利润增速至19％，首次下调投资评级至“增持”。

　　参照行业PE和PEG，给予2013年14XPE，目标价95.9元。

　　风险提示:

　　茅台价格进一步下降对梦之蓝市场增长的进一步阻碍。