复苏的代价

评价刺激计划不能事后诸葛亮

就近来市场上热议中国广义货币供应量(M2)过高，存在货币超发嫌疑的批评，央行行长周小川在媒体专访中做了解释，并且认为2008年中国应对危机所采取的措施是得当的，尽管退出的时机可能晚了一点，但以当时复杂的形势，不能事后诸葛亮。

周行长曾多次解释中国积极的货币政策有一个重要前提，即中国处于市场化转轨时期，货币化进程加快，一些产品从计划经济下的直接实物分配转变为货币化交易，土地、房产等的货币化更为突出。由于资产市场的迅速发展，包括交易所市场、银行间市场等，以及扩大人民币跨境使用也增加了货币需求。“货币化进程和金融市场发展的速度快，所需要的货币支持会更多一些”。

这是理解中国适应性货币政策的关键，同时还要考虑中国货币的多目标制，即促进增长、稳定就业、均衡汇率等等政策性任务，而非以通货膨胀为唯一目标，事实上，通胀目标并不比其他目标更重要。至于M2数量过高，就如周小川行长所言，一个国家如果总储蓄率高，M2数量就会大。中国总储蓄约是GDP的50%，其中家庭储蓄率超过30%，由于间接融资仍然是实体经济的主要融资渠道，这必然使得M2与GDP之比相对较高。

事实上，市场关注M2并怀疑及货币超发，是针对2009年刺激经济复苏的货币政策剂量是否过度的质疑。由于美国爆发次贷危机，并造成全球金融动荡，中国出口受到巨大挫折，而国内投资也在紧张不安的气氛中放缓，中国经济增速在2008年第四季度下降了4个百分点，2009年一季度的GDP增长率只有6.2%，信心严重受损，预期普遍悲观。在这个背景下，中国出台了一揽子经济刺激计划，M2在2009年和2010年也增长得比较快，这也被认为是后来地产产生泡沫的根源。

因此，对刺激方案的评价是这些争议的真正重心。周小川行长认为，宏观经济政策历来有利有弊，货币政策、财政政策都是如此，但是“评价经济刺激计划的作用，应该将其放在一个历史阶段综合来看，不能只想在危机时尽快复苏，复苏成功了以后又不愿意承担由其产生的成本，这是不现实的”。

考虑到当时金融危机严重影响了信心，而信心危机的传染性极强，应对政策如力度不大的话就很难制止信心崩溃，所以，刺激政策的力度肯定要大一些。关键是要根据情况变化适度调整力度，及时退出刺激政策。周小川认为，如果回头看，适时退出还可以做得略早一些、略鲜明一些。但也不要当事后诸葛亮，因为当时国际经济条件的不确定性很大，尤其是在2010年又演变为欧洲主权债务危机、美国“财政封顶”等，分析判断和决策的难度都很大。

不过，与西方国家陷入去杠杆化带来的金融危机不同，当时中国面临的是产能过剩的危机，即出口受阻、投资放缓。在产能过剩的背景下，如果大幅向市场输入资金，企业进行设备投资的可能性较小，这也是资金大都流入地产业的原因，与此同时，地方依靠融资平台上太多项目也造成债务过多的现象。因此，为了重树信心而采取救市政策是完全正确的，只是这个过程没有受到较为严格的监控。