周三深度挖掘20只黑马股 或井喷(10)

　　国药股份（600511）：业务模式再审视重拾增长

　　麻药利润占比超50%，未来仍将不断提高。公司是全国仅有的三家一级麻精药品定点批发企业之一，市场份额稳定在85%左右，凭借麻药全国分销网络优势，向上游参股麻药工业企业宜昌人福与青海制药厂，预计12年麻药分销收入约15.8亿，贡献净利超过9000万，宜昌人福与青海制药厂合计贡献投资收益超9000万。2012年麻药上下游利润占比超过50%。由于麻精药品的特殊性，国家采取严格的定点制度，全国麻精药品定点批发资格具稀缺资源属性。与世界主要国家相比，麻精药品在我国临床使用强度极低，未来几年，行业仍将快速增长。我们判断，公司麻药分销收入增长不低于25%，毛利率稳定；参股麻药工业贡献盈利增速不低于30%，未来几年，麻药利润占比仍将快速提高。

　　国瑞药业：特色工业平台，2013年利润加速增长的新引擎。全资子公司国瑞药业是公司特色工业平台，2006-2011年，国瑞收入从6778万增长到1.92亿，复合增长率23.2%，利润总额从212万增长3430万，复合增长率74.5%，盈利能力快速提升。虽然国瑞药业利润基数仍然较低，但其核心产品克林霉素磷酸酯是国家药监局批准的首家质量标准升级产品，依达拉奉注射液为安徽省高新技术产品，我们判断价格有提升可能，质量优势有望转化为定价优势，并进而转化为市场优势，从而带动盈利能力继续快速提升。在研产品无水乙醇注射液主要用于肝、肾、卵巢等组织囊肿，人群发病率极高，2012年4月独家申报上市，有望于2013年下半年获批上市，市场前景看好。2013年此三产品将成为驱动利润增长加速的新引擎，有望大幅增长。

　　北京纯销市场份额有提升空间，调拨业务毛利率见底。2011年，北京纯销业务收入约27.8亿，市场份额仅6%左右，2012年公司强化销售人员考核，重点拓展二级以下社区医院与诊所市场，与北京总参总医院、北大人民医院、解放军总医院探索“供应链延伸服务项目”合作，北京纯销市场份额有提升空间。

　　公司调拨业务主要承接辉瑞、住友等跨国药企国内分销业务，2011年受发改委降价影响，调拨业务毛利率从6~7%下降至4%左右，影响净利润7、8千万，调拨业务毛利率见底。预计纯销业务收入增长超25%，毛利率稳定，调拨业务收入增速超20%，毛利率见底回升。

　　业务模式再审视，重拾增长，上调评级至买入。就国药股份（600511）自身而言，麻药业务利润占比超过50%，未来将不断提高，市场低估了国药麻药业务未来成长空间；国瑞药业新品上市，成为加速增长新引擎药品分销面临经营拐点；北京纯销市场份额不断提升，调拨业务毛利率见底回升。

　　就国药控股而言，十年内将成长为药品流通市场份额超过30%的超大型医药流通企业，国药股份就是国药控股。公司经营改善超市场预期，符合我们12年4月判断，上调2012-2014年每股收益预测至0.71、0.89、1.09元（原预测0.68、0.81、0.95元），同比增长25%、25%、23%，对应预测市盈率20、16、13倍，当前估值安全，随着国瑞药业新品上市和价格提升，业绩有望超预期，上调评级至买入。（申银万国）