中国的债务扩张能够持续吗？

　　答案中所纷纭，仁者见仁，智者见智。改革开放三十多年来，中国还没有发生过债务危机。我们对此知之甚少，知之尚浅，且没有切肤之痛。

　　政府债务扩张是个趋势

　　他山之石，可以攻玉。从历史经验来看，债务扩张的链条基本上与经济周期密切相关。在经济上升周期，一个国家的居民和企业部门的债务大幅扩张会伴随着经济的复苏和繁荣，正反馈效应下，资产价格上涨，企业盈利状况良好，居民收入持续增长能够确保企业和居民的资产负债率维持在相对安全的范围之内。然而，一旦经济扩张难以为继陷入衰退，与之相伴的是资产价格泡沫破灭，企业盈利恶化，居民收入增长放缓甚至下降（失业率上升），导致居民和企业的资产缩水。同时，债务却维持在高位。由此，居民和企业部门的资产负债率大幅提高，被迫削减债务以降低杠杆。对居民而言，降低杠杆率意味着消费的下降；对企业而言，意味着投资的减少，最终导致社会总需求的萎缩。此时，政府债务扩张成为弥补居民和企业债务削减造成的总需求缺口的必要选择。

　　20世纪70-80年代，日本企业居民债务大幅扩张，随后房地产和股市泡沫破灭后，日本政府债务率在14年内提高近120个百分点，同期私人部门信贷占GDP比重仅上升1个百分点；2001年德国电信泡沫发生后，德国政府的债务率4年内提高近10个百分点，而私人部门债务下降6个百分点。本轮金融危机发生后，美国联邦政府债务率短期内提高了40个百分点，相反，私人部门债务变化减少4个百分点。

　　新兴经济体在经济发展的过程中，政府债务也是处于扩张状态。在最近十余年来，中国大陆、台湾地区、韩国、越南等新兴经济体伴随着经济的增长，政府债务率均存在持续上升的趋势。新兴经济体的一个特点是，财政状况总体比较稳健，政府债务率低于60%。20世纪90年代末的东南亚金融风暴爆发前，泰国、马来西亚私人部门负债率大幅扩张接近160%，相反，政府负债率相对较低。危机发生后，两国私人部门大幅削减债务，而政府部门负债经历了一个由降转升的过程，总体处于60%以下，但私人部门债务率再次走高。

　　债务消化的三种模式

　　债务扩张缓解经济衰退，但是政府债务过度膨胀，极容易引发债务危机。因此，如何化解快速扩张的政府债务成为控制危机的关键。从国际经验来看，一般主要有三种债务消化的模式：

　　转嫁成本消化债务。美国自金融危机以来不断推出量化宽松政策，其本质是债务货币化，即“私人债务国家化”，“国家债务国际化”，一边利用美元的霸权地位扩大债务，同时推动美元贬值来转嫁成本消化债务。

　　结构调整消化债务。欧洲则是通过降低福利水平，削减财政开支和对外进行贸易保护主义来进行结构调整减轻债务，其中贸易保护主义对出口型国家，尤其是中国国有企业造成巨大的压力。欧猪五国债务危机发生后，负债率缓慢回落。

　　被动式消化债务。发展中国家通过被动式的自我消化：一方面通过债务重组，另一方面引发通货膨胀来快速走出债务危机。拉美金融危机以及东南亚的金融风暴后，部分国家政府债务率剧烈调整，快速自我消化债务。阿根廷在21世纪初爆发了金融危机后，政府债务负债率从50%突升至160%多，经过三年的债务重组负债恢复至87%。

<<上一页123下一页>>