红岭私募内线剖析六彪股机密0203

　　华昌达公告点评：出海收购DMW,资本运作加深

　　公司公告，华昌达在英国设立全资子公司，再由英国子公司设立美国全资子公司（HuachangdaCrossAmericaInc.）作为收购主体， 由其以现金方式购买：DearbornMid-WestConveyorCo.全资子公司DearbornMid- WestCompany,LLC100%的股权，支付的基础交易对价为5350万美元现金（折合人民币约32915.88万元）。

　　公司公布2014年年报，2014年营业收入43612万元，同比增长106%,属于上市公司股东的净利润4913.01万元，同比增长185.80%。同时公告以2014年12月31日的公司总股本27252万股为基数，以资本公积金向全体股东每10股转增10股。

　　点评：

　　2014年主营业务收入大幅增长106.03%,主要是去年成功并购上海德梅柯汽车装备，增强公司竞争力，销售收入大幅增加。2014年10月华昌达 完成对德梅柯的股权+现金收购。德梅柯主营汽车白车身生产线，是工业自动化下游中对集成要求较高的业务。上海德梅柯定位于工业机器人系统集成领域，主营工业机器人成套装备及生产线的设计、研发、生产和销售。上海德梅柯主要由天泽软控股份和上海道多两家公司共同组成：1）天泽软控主营EMS总装输送线，EMS 门盖输送线，EMS机运输送线，EMSRoof输送线项目的总包工程，核心竞争优势为系统相关软件的开发；2）上海道多主营汽车焊接夹具、检验夹具及车体部件的设计、生产和销售，竞争优势主要体现在硬件设施的生产。由于两家公司的产品均应用于汽车及零部件智能生产领域，且分别侧重于该领域中的软件和硬件部分，具有一定的互补性，因此2011年6月双方决定设立上海德梅柯，并于12年11月由上海德梅柯吸收合并原有两家母公司。合并后13年业务进展顺利，进行合作后获取整车厂焊装生产线机器人集成总包业务增加，2013年收入2.4亿元，净利润0.37亿元；增速分别高达55%、150%。从2014年初德梅柯在手订单4.44亿推测，2014年全年德梅柯收入在4-4.5亿元，净利润6000万元以上，考虑大部分项目在年底结算，德梅柯子公司2014年并表4个月，并表收入21932万元、净利润4257万元，符合预期。

　　收购标的DMW是美国本土最具规模的汽车智能装备系统集成商之一，业务涉及汽车制造商及工业客户提供智能物料运输系统、现场评估、设备安装、混凝土基建、智能物流系统，包括密歇根分部、堪萨斯分部、新泽西分部与底特律分部。本次仅收购密歇根、新泽西与底特律分部的资产，主要为矿山企业提供物料运输管理设备的堪萨斯分部自2011年开始亏损，不在此次收购范围内。

　　MNW主要业务部门与克莱斯勒和福特合作超过30年，与通用公司合作超过8年。在过去几年中，DMW的客户群体不断增加：新增客户包括汽车代工厂、工业自动化客户以及着名的汽车生产商，如丰田、尼桑和特斯拉等；工业企业则包括了GallagherKaiser、Kuka、Comau和Cinetic 等。

　　主要企图为美国DMW公司所掌握的先进技术为华昌达带来市场广度和产业链延伸。DMW优势在于与传统汽车厂商多年良好的合作关系，DMW公司来自于美国三大汽车制造商项目的相关收入占总销售收入的比例达到80%以上，以及对物料输送系统项目的管理与资源技术整合。但是DMW缺乏资本市场的融资支持，产能受限导致项目分包成本占营业成本的一半以上，因此目前DMW盈利水平较低，毛利率约为10%、净利润率2-3%。被收购后，大量外包业务交由华昌达完成后，毛利率水平有望提升至16%以上，盈利能力将大幅提升。

　　采用收益法评估的DMWLLC全部股权价值为34118万元人民币，评估值较标的公司账面净资产7488万元人民币增值率355.66%。备考审阅报告假设上市公司采取100%负债的形式完成本次收购，年利率为4.3%,我们推测华昌达将申请美国的并购贷款完成收购，预计产生每年约230万美元（约折 1400万元人民币）的财务费用两方合并后若协同效应释放，未来利润有望达到每年5000万元人民币以上。

　　虽然DMW2014年1-9月归母净利润仅为883万元，但是由于2014年下半年美国经济复苏势头明显，14年新签订单集中在4季度，我们估计全年净利润将有望达到2000万元左右，与13年持平，并且伴随14年底市场大幅好转，预期2015年DMW公司有望获得超过5000万的净利润。由于华昌达收购DMW公司采用全现金收购，预期手续仅需1-2个月可完成，15年约可并表10-11个月，我们在原预计华昌达公司（含华昌达本部和德梅科）15年将获取净利1.1-1.3亿元的基础上（2015年，不考虑收购DMW,预期华昌达本部净利润2400万元，德梅柯净利润11200万元），估计尚可增加 4000-5000万元净利润。另外，我们预计华昌达本部2015年将进入恢复期和上升期，通过逐步接受DMW转来的订单，收入端将获得明显增厚，从而带动利润协同增长。预计2015-2017年每股收益0.65、0.90、1.19元，给予2015年35-40x动态估值，目标价值区间 22.74-25.99元，首次给予买入评级。

　　风险提示。1、收购后协同效应不达预期。2、经济下滑影响投资主体改造生产线进度放缓。