央行连续空窗操作何解

　　央行继续暂停1月6日的公开市场操作，的确是有些出乎意料。虽然近期市场的资金利率水平较为平稳，甚至出现了小幅下跌的走势。但是，新的一年开始，金融机构需要上缴存款准备金，应该会有一定的资金压力

　　1月7日，央行公开市场仍未进行任何操作。自从2014年11月25日以来，央行在公开市场上已经超过1个月维持了“零操作”，此次为连续第12次暂停。

　　一个多月来央行在公开市场上的“淡定”，是否意味着当前市场资金面处于较为宽松的状态?那么，此前市场所期待的降准及降息的概率又是否会有所减少，或者说降准或降息的时间会有所延后?

　　资金面回暖

　　自央行在2014年11月22日起时隔两年多后首次降息以来，央行在公开市场就一直维持“零操作”状态。从数据来看，1月3日-1月9日央行公开市场既无正回购到期，也无逆回购及央票到期。也就是说，近期央行在公开市场上没有资金流动。

　　“央行继续暂停1月6日的公开市场操作，的确是有些出乎意料。”一位证券公司宏观经济分析师在接受《国际金融报》记者采访时说道，“虽然，近期市场的资金利率水平较为平稳，甚至出现了小幅下跌的走势。但是，新的一年开始，金融机构需要上缴存款准备金，应该会有一定的资金压力。”

　　一般来说，为了完成各种指标，多数银行都会在年末冲刺存款，去年12月各家银行拉存款的现象还是比较严重的。较长时间维持低于5%收益率的理财产品在年末时又有了突破6%这样的收益率。而年初是银行系统的例行法定存款准备金调整日，银行必须依照去年年末的存款余额比例上缴存款准备金。

　　不过，从近几日市场资金利率水平来看，各家银行的日子似乎都过得不错，没有出现缺钱的状况。Wind数据显示，1月6日，上海银行间隔夜、7天期、14天期、21天期以及1个月期的质押式回购加权平均利率分别为2.96%、3.97%、4.69%、4.70%以及4.57%，分别较前一交易日下行21、37、31、68以及23个基点。

　　其实，银行之所以在近期出现资金宽裕的现象并不难理解。尽管，2014年央行仅在11月进行了一次降息，但是2014年全年央行通过其他各种货币政策工具向银行系统输出的整体资金量则并不小。仅在公开市场操作方面，央行在2014年全年实现资金净投放1240亿元。其中，央行在7月、9月、10月和11月四次调降正回购利率。

　　除此之外，央行在2014年多次使用SLF、MLF、SLO等工具向银行系统注入流动性。2014年1月20日，央行为中小金融机构提供流动性支持，在北京、江苏、山东、广东、河北、山西浙江、吉林、河南、深圳开展分支行SLF操作试点，期限分隔夜、7天期和14天期3个档次。根据央行货币政策报告显示，去年第一季度央行累计开展SLF3400亿元。

　　到去年第三季度央行则创设并开展了MLF操作，9月中旬和10月通过MLF向国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等分别投放基础货币5000亿元和2695亿元。进入第四季度，央行的持续进行定向放水。10月央行同样通过MLF对部分股份制银行进行流动性支持。在12月中旬，有消息指出央行续做了部分到期的MLF，并对数家银行进行SLO操作。央行12月31日公告显示，于11月20日、21日及28日开展了共1660亿元SLO，向市场投放流动性。

　　降准降息已不远

　　从公开市场操作到新型货币政策工具，再到年底“千呼万唤始出来”的降息，让市场期待央行在2015年的货币政策将更趋宽松，甚至预期央行的货币政策工具将从去年的数量型为主转向价格型为主。只是，近期市场流动性的颇为宽裕局面，是否有可能令央行放缓放松货币政策的步伐呢?

　　有市场人士指出，短期资金面回暖的进程有望延续，资金价格仍有进一步下行的空间。不过，上述分析师认为，流动性宽裕局面很可能维持不了多久，“差不多一两个月之后，市场资金面可能再次出现紧张的态势”。

　　从公开市场来看，除了国库现金定存到期外，由于正回购暂停且2015年无央票到期，则今年公开市场到期资金量为零。这也意味着，公开市场无自然净到期量为市场注入流动性。而市场对资金的需求则将开始逐渐旺盛起来。首先，每当春节临近，市场对资金的需求量会自然上升。其次，1月中旬有近3000亿元的MLF到期，市场尚不知央行届时是否会全额续做。

　　“更重要的是，新一轮新股发行将于未来一两周内启动，日前证监会一次性核准了20家企业的首发申请，预示本月新股发行日程可能提前，且发行企业大幅增多。如果央行继续维持‘不作为’的方式，那么市场势必会出现资金紧张的局面。”上述分析师进而指出，“从中长期来看，2014年中央批复了大量的投资项目，而这些项目在2015年陆续进入实施阶段，自然会产生较大规模的资金需求。”

　　海通证券发布报告指出，1月通常为信贷投放旺季，387号文解锁贷存比，银行信贷投放能力增加，中旬面临MLF到期，IPO及所得税上缴，货币需求旺盛，货币利率中枢难降，维持未来3个月货币利率中枢4%左右的判断。

　　不过，海通证券认为，2014年12月公开市场零操作，表明在货币脱实向虚背景下央行政策宽松有顾虑，市场期待的进一步降准或降息将延后。然而，交银国际最新研报的预测则完全相反，报告认为，虽然货币政策仍为中性，但1月份流动性可能的趋紧或许会逼使央行采取行动放水，甚至不排除在春节前下调存款准备金率的可能性。

　　瑞银在其最新公布的一份报告中预计，央行将在3-4月开始2015年的第一次降息。瑞银中国首席经济学家汪涛称，陆续公布的2014年12月数据将显示中国经济仍然疲弱，通缩风险升温，经济走势亟需政策支持。预计中国央行3至4月开始第一次降息。或许，央行过去1个多月来在公开市场上的“不作为”，正是在为不久后的降准或降息而铺路。

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