丁志杰人民币汇率升值暂不具备趋势性

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外需的不确定性使得贸易对人民币汇率的支撑作用显得不那么坚实

一季度人民币中间价稳中趋升。年初人民币对美元中间价为6.2897，4月3日为6.2609，升值不到300个点，升幅不到0.5%。

对外贸易状况是决定当前人民币汇率升值的主要因素。央行行长周小川曾表示，观察外汇市场供求关系的重要依据是贸易状况，是顺差还是逆差，是大还是小。今年前两个月，我国贸易出现明显改善，出口同比增幅超过20%，贸易顺差达到441亿美元。从外汇市场走势来看，在贸易数据公布之后的一段时间里，人民币中间价均出现了相对较强劲的走势。

跨境资本的流动也起到了重要作用。去年9月份美国实施第三轮量化宽松货币政策，3个月后又加大宽松力度，随后其他发达国家相继跟进量化宽松，致使全球流动性充裕，资本重新回流包括我国在内的新兴市场国家。也就是在去年9月份，人民币汇率从阶段性贬值转向阶段性升值，并持续至今。从今年1月份数据看，我国央行外汇占款增加3515亿元人民币，是去年同期的2倍，相当于去年全年新增外汇占款的82%，资本流入压力剧增，推动人民币升值。

日元诱导性贬值也是促动因素。安倍竞选成功后就积极推动日元贬值和实施量化宽松货币政策，以助日本摆脱通货紧缩和衰退。继去年四季度日元大幅贬值，今年前两个月日元名义有效汇率贬值10.2%。由于东亚各国货币汇率与美元或多或少存在某种稳定关系，日元贬值致使包括人民币在内的东亚货币出现集体升值。

当前人民币升值预期有被放大的成分。近期升值预期强化主要来自盘中交易价的表现。在今年的大多数交易日，人民币对美元盘中交易价相对于中间价升幅在0.5%以上，超过整个期间中间价的升幅。由于市场更多关注的是每日波动，升值压力被放大，助推了升值预期。中间价相对稳定，主要体现了汇率管理稳定目标的重要性，没有及时反映和释放市场供求变化。因此，一定程度上说，升值预期与汇率管理方式有很大关系。另外，最近人民币对美元汇率盘中交易一度跌破6.2的关键价位，也引起了市场情绪和参与者心理的变化。

当前人民币汇率水平处于均衡汇率区间范围内。过去一段时间人民币即期汇率走势主要反映了经济基本面因素的变化，表明人民币汇率没有明显偏离均衡汇率水平。从远期汇率来看，人民币对大多数货币是远期贴水，贴水率基本相当于利差，符合利率平价关系，没有隐含明显的升值预期。从境内外市场来看，香港离岸市场人民币汇率走势与境内市场一致，没有系统的偏差。

人民币汇率后续升值空间有限。今年以来，人民币汇率盘中交易价鲜有触及涨停，因此盘中交易价与中间价的价差大体可以反映需要释放的升值空间。目前这两者价差在400点-600点。可以推测，如果中间价顺应盘中交易价进行调整，达到6.2左右，目前中间价稳、交易价升的状况就可能不复存在，更可能出现的是两者均呈现双向波动的情况。这一过程持续的时间，取决于管理者的意愿和汇率管理目标重心的修正。从过去一年多的情况来看，汇率管理方式需要调整，而且现在是一个较好的时间窗口。

今年年内人民币汇率难以持续处于强势状态。外需的不确定性使得贸易对人民币汇率的支撑作用显得不那么坚实。国际市场上美元汇率走势也是影响人民币汇率的重要因素。随着美国经济复苏，美元很可能出现阶段性走强。即使人民币对美元保持稳定，人民币也会随美元被动走强。这减弱了人民币对美元的升值空间。最为重要的是，日元贬值的影响尤其是对东亚区内各国贸易的影响存在滞后效应，目前尚未显现，但未来几个月内东亚国家贸易收支很可能恶化，不排除出现东亚货币集体贬值的情形。在这种背景下，市场上人民币汇率预期可能转向贬值预期。因此，在短暂小幅升值之后，人民币汇率出现阶段性贬值是完全可能的。(丁志杰)