红岭私募内线剖析六彪股机密05.24

　　双鹭药业：主产品增长延续 新品研发仍潜力

　　Q1产品销售两极分化，品种力优势日益显现：2013年Q1公司完成销售输入2.31亿元，同比增长39%,净利润1.29亿元，同比增长31%.我们估计公司一季度产品增长呈现两极分化态势，主导产品贝科能在较好的终端需求拉动下维持了50%左右的收入增长，二线品种中扶济复、三氧化二砷等优势产品依然增长较快，而相对竞争较为激烈的老品种如立生素、欣吉尔、紫杉醇、三磷酸胞苷二钠等则出现增长减速或阶段性下滑。我们认为在医药市场竞争日益激烈的大背景下，产品竞争力将日益成为决定企业增长快慢的决定性因素，企业间及企业内部各产品间的分化可能会愈发加剧，强者恒强的局面或将日益突出，包括贝科能在内的公司优势品种仍有望保持较快的发展态势。

　　贝科能产品属性良好，长期空间依然较大：2012年全年公司的核心产品贝科能在PDB样本医院同比增速为31%,产品消化状况良好。考虑到样本医院中北京地区三甲医院较多，而北京地区去年四季度受到医保控费的影响对大品种的处方进行了限制，因此我们估计贝科能的真实终端增长数据将高于样本医院。目前虽然贝科能在全国绝大部分省份都已进入医保目录，但临床使用仍集中在三级医院，而作为用药安全性突出，病患症状改善明显的品种，其百余元的日用药金额使其具备了在二级医院大面积推广的可能性，参考国内部分中药注射剂终端的销售额，我们认为贝科能的市场瓶颈期仍未到来。产能方面，公司的4条注射剂生产线目前正在积极进行新版GMP认证，我们预计有望在6、7月间陆续通过认证，从而保证后续产品的供应。

　　新产品研发持续推进，长期潜力不可小觑：目前公司有多项品种正处于研发阶段，其中海外销售超过40亿美金的重磅炸弹级产品来那度胺尤其引人关注，目前公司公司来那度胺在国内正在进行I、II期合并临床实验，预计年内有望完成实验并申报绿色通道审批，如审批顺利该产品有望在2014年底投入生产。在海外，公司已经在澳大利亚、美国、日本申请专利并获得授权，在欧洲、韩国、印度等国家已进入实申状态，有望陆续获得授权。其他品种方面，达沙替尼预计将在近期完成临床实验，泰思胶囊、长效立生素等产品目前处于临床三期，甲状旁腺激素等目前处于临床二期，818新药也已完成一期，正在申请二、三期阶段。我们预计已来那度胺为代表的新一批产品有望在2015年及以后陆续开始进入放量期，从而接续贝科能驱动公司新一轮业绩的高速增长。

　　子公司各有亮点，海外业务研发投入影响Q1业绩，后续有望好转：除公司本部及一体运作的全资子公司双鹭立生外，公司所投资的各子公司业务也均有亮点，达文迪许除来那度胺、达沙替尼外仍有多项在研产品积极推进，未来有望成为公司新品种的重要来源，迈迪除原有的生物治疗业务外也在积极介入特检领域的检测试剂。近日，公司宣布将持有的东区医院的80%股权以17800万元转让给新乡市中心医院，获益1800万元，结束了其在医院领域的尝试性拓展。而一季度由于其加拿大子公司PNUVAX研发投入的影响业绩，公司业绩受到一定拖累，预计未来随着PNUVAX生产许可证的获批，其有望在研发之外开展部分CMO业务，为其他海外制药企业提供抗体药物生产服务，全年有望基本持平，因此其后续对公司整体业绩的负面影响也将有所减轻。

　　盈利预测：总体而言，我们认为近2年内，公司主打产品贝科能在医保放量、终端下沉的因素促进下仍有望将处于放量期，能够确保公司较快的业绩增长。而从中长期而言，包括来那度胺、达沙替尼、替莫唑胺在内的一批大中型品种有望在2015年前后陆续上市或进入放量期，从而接续贝科能的增长。此外公司所投资的一批子公司质地优良、各具特色，将在研发、医疗服务、海外业务等领域为公司的发展提供有力支持。

　　我们调高公司2013-2015年EPS至1.79、2.53和3.15元，公司虽然静态估值不低，但短期业绩增长确定，中长期看点较多，继续给予“增持”评级。

　　风险提示：新品研发上市低于预期；行业政策变化。