5.07私募内线剖析六彪股机密

　　王府井：收入增速同比提升 毛利率延续改善

　　事件描述：

　　公司公布2013年1季报，2013年1季度公司实现营业收入55.14亿元，同比增长8.74%，归属净利润2.22亿元，同比增长3.73%，EPS为0.48元/股。

　　事件评论：

　　收入增速同比有所提升，但并未现大幅好转。2013年1季度公司营业收入同比增长8.74%，增速同比提升3.5个百分点，环比下降1.45个百分点，我们认为，公司作为全国扩张型龙头企业，1季度收入增速情况略好于百家1季度的消费数据，显现出公司较强的终端管控能力，但收入的个位数增长，再次验证1季度行业终端消费并未回暖的判断。

　　毛利率管理效果持续体现，毛利率水平同比改善。2013年1季度公司毛利率为19.09%，同比提升0.54个百分点。我们认为，今年1季度黄金珠宝销售增速持续领先，大多数百货企业由于低毛利率黄金珠宝销售占比提升，而出现阶段性毛利率水平下降；而公司在此行业背景下，毛利率水平依然延续提升趋势，我们判断是公司各门店毛利率管理效果的持续体现。

　　费用率水平小幅提升，未来仍存费用上涨压力。2013年1季度公司费用为7.05亿元，同比增长16.15%，费用率为12.79%，同比提升0.82个百分点，我们认为2013年公司仍有租赁物业新开，并且将持续对已有门店进行装修改造，由此新增的租赁、折旧摊销费用压力仍存，同时，公司于2012年10月发行的22亿元公司债，预计将新增债券利息1亿元/年，我们预计公司未来依然面临较大的费用开支压力。

　　投资建议：公司作为国内连锁范围最广的百货龙头企业，其行业属性较强，未来消费增速放缓与网购分流将持续拖累公司成熟门店同店增速与新开店培育期。因此我们判断单倚靠内生外延对于公司业绩提振幅度有限。长期来看，公司投资看点在于：1）持续的毛利率管控政策下，盈利能力具备持续改善空间；2）在行业景气度低迷，公司有望通过兼并收购等方式提升规模与渠道议价能力。预计2013-2014年EPS为1.72元、2.0元，对应目前股价PE为11倍和9倍，维持“推荐”评级。