04.11私募内线剖析六彪股机密

　　永辉超市：1Q13收入增21%，净利增134%超过前次预增。

　　公司4月10日发布1Q13业绩快报。1Q13实现营业收入75.18亿元，同比增长20.79%；营业利润3.1亿元，同比增长110.75%；利润总额3.54亿元，同比增长122.28%；归属净利润2.76亿元，同比增长133.50%，摊薄EPS为0.36元(按照定增前总股本76790万股计算)。

　　简评及投资建议。公司业绩快报(参见表1)披露1Q13归属净利润同比增133.5%，超公司2月27日预告的100%增幅，维持了4Q12净利高增长的趋势。我们认为这一高增长主要来自有效费用管控、开店节奏可比变化、财务费用下降、政府补贴增加及新区减亏等。

　　从收入端看，由于同店增速下降(预计1Q13为小个位数)、开店节奏同比放缓(1Q12新开9家门店，1Q13新开4家门店)以及收入基数逐步提升导致新店/次新店收 入占比逐渐减小，公司1Q13仍旧延续了12年收入增速逐季下降(47%、45%、39%、29%)的趋势，但 20.79%的收入增速仍将较好于一季度的行业平均水平。我们认为接下来三个季度，公司收入增速或将由于同店增速提高(12年同店增速基数逐季下降)和开店节奏回升(今年计划开店40家，1Q仅开4家)而较1Q有所提升，预计全年在25%左右的水平。

　　1Q13营业利润同比增长110.75%，大幅高于收入增速，我们认为这一高增长一方面来自新ERP系统12下半年逐步投入使用带来供应链进一步改善以及转租面积加大等因素从而拉动的毛利率提升，另一方面也来自有效费用管控带来的销售管理费用率同比下降以及7亿短融2月9日到期后财务费用的下降。此外，营业外收入增加(主要来自政府补贴3400多万元)以及所得税率下降使得最终1Q13归属净利润同比增133.5%。

　　维持盈利预测。不考虑定增情况下，预计公司2013-15年收入分别为312、388和482亿元，同比增26%、24%和24%；净利润分别为7、 9和12亿元，同比增40%、31%和32%；EPS为0.92、1.20和1.58元(参见表2)。公司目前25.47元股价对应196亿市值，28倍 PE(2013)和0.6倍PS(2013)，考虑到其未来三年34%的净利润复合增长及异地扩张能力所带来的持续扩张空间，维持其32.52元(对应 2013年0.8倍PS)的6个月目标价和“增持”评级。

　　维持对公司的判断。长期看，我们仍认为公司是目前A股市场上最优秀的连锁超市企业，具备优异的经营管理和供应链整合能力(且仍在通过新ERP系统的投入、物流建设等进一步完善)，结合其以生鲜为主的差异化经营形成短期内较难模仿的核心竞争力。短期看，由于公司以大店形式新进皖南、东北和江苏等区域，尚需一定培育期，虽目前利润表现有所好转，但仍需时日形成区域规模优势；而基于公司在重庆、安徽、北京等地的异地扩张成功经验使得我们对其在其他区域扩张的长期成功性具有较强的信心。

　　风险和不确定性：跨区域扩张的风险，包括扩张区域的选择及扩张速度等；规模快速发展可能带来的管理风险；激励机制改善的不确定性。