红岭私募内线剖析六彪股机密03.22

　　青岛海尔：空调、渠道业务收入增长较快，全年净利增长两成。

　　事件：公司发布2012年报，报告期内公司实现营业收入798.57亿元，同比增长8.13%；营业利润52.7亿元，同比增长29.71%；归属于母公司所有者的净利润32.69亿元，同比增长21.54%；全年综合毛利率和净利率分别达到25.24%和4.09%；稀释每股收益1.215元。同时公司公布了利润分配预案：每10股派发现金红利3.7元(含税)。

　　点评：2012年营业收入增速放缓，空调、渠道综合服务收入增长较快。2012年受家电市场低迷的影响，公司营业收入增长放缓，同比增长8.13%，低于2011年14.16%，其中冰洗业务仅增长3.17%。但空调和渠道综合服务的收入增长较快，分别增长22.04%和26.83%，收入占比达到 18.5%和15.8%，我们认为主要原因是：1、强化空调业务投入，整合公司白电渠道和营销资源，利用美的战略调整的空档期以自身技术优势抢占空调市场，海尔空调市场占有率提升3.14个百分点；2、以海尔电器为平台，实施“四网融合”战略，提升渠道服务的运营效率和竞争力。

　　家电行业好转，公司四季度收入增长加快。2012年四季度家电行业在宏观经济转好、房地产回暖、补贴政策显效等的作用，行业整体好转，终端需求上升。公司四季度营业收入增速明显加快，达到14.08%，而前三个季度的增速分别仅为6.58%、6.08%、6.48%。

　　综合毛利率提高，管理费用率上升。2012年公司综合毛利率比2011年提高了1.64个百分点，其中主要得益于空调业务毛利率的提升，比2011提高了5.65个百分点。我们认为综合毛利率提升的主要原因一方面是占成本九成左右的原材料的价格在2012年出现了下滑，另一方面是公司产品结构持续优化，产品附加值高的中高端产品比例上升。费用方面，管理、销售、财务费用率分别为6.5%、12.06%、-0.03%，其中管理费用率上升1个百分点左右。

　　应收账款、应收票据增加，经营活动现金流下滑。2012年公司应收账款和应收票据分别增长35.78%和38.6%，两项在收入中所占比例同比提高 4.1个百分点。公司2012年经营活动现金流净额同比下降11%，主营业务收入现金比率为6.91%，低于2011年的8.4%。

　　2013年公司预算收入同比增长12%。公司预算2013年实现收入895亿元，同比增长12%，主要手段包括保持冰洗、热水器的龙头地位、加强空调发展、提升渠道综合服务运营效率等。根据公司的第三期股权激励计划，2013年净利润再同比增长5.48%即可达到行权条件，按此计算，我们推算其对应的 2013年净利润率至少为3.86%。

　　海鸥卫浴：外销受益美房复苏，内销拓展节能环保。

　　2012年收入同比增11%，净利润同比增313%。公司发布2012年报，受益于美国地产业复苏，收入同比增长11%至16.5亿；分产品看，核心产品水龙头零组件收入同比增长9.7%至11.2亿，锌合金产品同比提升22.8%至2.3亿，公司此前大力发展的陶瓷业务表现不甚理想，收入基本与去年持平为3206万；具备自主品牌的温控阀业务收入同比增长4.6%至9304万。分区域看，国内业务同比增长32.7%至2.7亿，表现不俗；出口业务同比上升8.5%至13.5亿，展现良好的回暖态势。

　　2012年公司的销量同比增长9%，不及收入增速，表明2012年产品提价产生了一定功效。2012年底库存量同比增加52%，主要为满足2013年月的订单增长。2012年公司净利润为3536万元，折合EPS为0.1元，较去年同期提升313%。2012年业绩大幅增长主要因当年营业外收入增加较多以及2011年四季度亏损使得业绩基数偏低。

　　毛利率同比略微提升，期间费用率微幅降低.2012年公司的毛利率为22.2%，较去年同期提升0.2个百分点；分产品看，水龙头零组件在提价，水龙头整组化率、低铅铜产品占比升高的驱动下提升2.6个百分点；锌合金产品毛利率同比下滑2.7个百分点至19.1%；温控阀毛利率同比上升3.8个百分点至42.3%；陶瓷类业务因产能利用率不高，毛利率为-12.2%，但较2011年-25.7%的盈利水平有所改善。

　　2012年期间费用率同比降低0.5个百分点至19.5%。销售费用率同比持平为5.3%，管理费用率同比略微减少0.2个百分点。根据历史经验，公司在收入增长的财年，因规模效应费用率往往有较大幅度降低。但近些年珠三角地区人力成本大幅上升对规模效应产生了一定程度的抵消。2013年外销将继续受益美房复苏，内销拓展环保领域是未来看点。随着美国房地产库存的降低、新屋和成屋销量上升，美国房地产供求关系已大为改善；同时美联储几轮量化宽松释放货币之后，美国房地产价格上涨不仅激发出购房需求，亦能修复居民、银行的资产负债表，刺激地产商的新屋开建。我们看好美房复苏前景，看好国内卫浴产品的出口形势。公司作为国内卫浴出口领域的龙头企业有望继续受益美房复苏。