重估人民币

    这又是一个让外汇交易员、投资者惊魂动魄的一周。 
    自3月17日央行扩大汇率波幅以来，人民币即期汇率在连续四个交易日里下挫816个基点，年内跌幅达2.7%。 
    这波始于2月中旬的人民币贬值行情已影响到企业、居民的结售汇行为。外管局最新数据显示，2月份的银行结售汇顺差大幅缩减；与之对应的央行2月新增外汇占款1282.46亿，环比骤降3000亿。 
    对于近期人民币的走跌，招商银行总行金融市场部高级分析师刘东亮分析称，“人民币只要不出现恐慌性暴跌，央行更愿意让人民币汇率贴近市场需求。” 
    不过，他同时认为，按照过去的逻辑分析人民币汇率已经不合时宜了。现在，人民币重估的时间窗口已经打开。 
    即期汇率大跌 
    “这简直是疯了。”面对扩大波幅政策仅4天的人民币即期汇率，交易员非常困惑不解。3月20日，美元/人民币询价系统盘中暴跌逾300点，收至6.2275，盘中最低报6.2340，创1年多来低位。这天的人民币对美元中间价报6.1460，较上一个交易日的6.1351下跌109个点，创下自去年11月7日以来新低。 
    据摩根士丹利预计，人民币每贬值100个基点，投资者总计损失就将达到48亿美元。相关报道称，一项名为目标可赎回远期合约(TRF)的衍生品能在人民币不大幅走贬的情况下，给持有者带来稳定收入。德意志银行和摩根士丹利预计，自去年以来这种远期合约共售出3500亿美元。 
    在美国财经资讯博客 Zero　hedge列举的人民币套利循环链中，正发生着“房地产价格下滑，投资者退出人民币，人民币贬值”的结果。 
    此前，投机者卖出美元，买进人民币——用人民币购买铜等大宗商品——利用铜进行融资，利用信用证从银行融出资金——再将资金投向房地产、股票等市场——房地产价格上涨，企业开立更多的信用证，铜价上涨也将刺激企业加速利用信用证——鼓励更多人民币买盘。 
    然而这其中，若一个或所有环节断裂，将会变成这样的逻辑链条：监管政策致企业无法利用影子银行进行债务展期——企业不能靠当地政府维持现金流——为维持现金流，铜等大宗商品遭遇抛售——铜价下挫，银行收紧信用证及贷款——贷款紧张，房地产价格下滑——投资者开始退出人民币——人民币贬值。 
    美国财经资讯博客Zerohedge认为，在人民币走强之际，诸多企业蜂拥进入进行套利交易，或仅仅用来对冲出口贸易中的结算货币贬值风险，而这些过度对冲衍生品当前正面临资金迅速流失的困境——结算对冲头寸令人民币承压——人民币承压下跌，企业损失更多。 
    值得一提的是，3月20日的人民币中间价大幅下调或暗示央行这次没有“出手”。这不同于前几天的中间价表现——即期价格下跌，而中间价稳定。“央行试图把定价权移交给市场，只是在出现‘极端’情况时才进行干预。”刘东亮分析称。因为100%让做市商来定价并不现实，央行会保留管理的权限。 
    不过，现在，市场情绪似乎坠落至底部。有分析认为人民币汇率大跌背后的主因是中国经济增长可能放缓。3月19日，高盛集团发布报告称，中国经济放缓的风险尚未完全反映出来，要想看到人民币回升可能还需要一段时间。 
    重估人民币 
    在即期市场汇率走低之时，远在大洋彼岸的美联储传来再次收紧货币政策的消息。 
    美联储主席耶伦在当地时间3月19日表示，如果美联储按照当前速度继续缩减QE（量化宽松），债券购买计划就会在2014年秋季结束。耶伦对于退出QE政策之后“相当长一段时期”内维持宽松立场首次进行界定，称大概为六个月。这就意味着，美联储可能会在2015年春季首次加息。 
    国家信息中心副研究员张茉楠说，加息意味着美国国债收益率上升将是不可避免的大趋势，也意味着全球货币金融环境将发生重大变化，进入拐点阶段。届时当美联储进入加息周期时，新兴经济体面临着资本外流，本币汇率急跌、国内流动性紧张。 
    也因此，在野村证券看来，美联储货币政策决议或助推美元，现在是重建美元多头的好时间。 
    AWE国际资本合伙人徐晓峰认为，美联储货币政策已转向，人民币出现拐点性贬值（人民币贬值导致人民币资产价格下跌）。就目前汇率走势而言，徐称目前看，央行还有出手干预的意图。 
    而在“QE退出、美联储进入加息通道、中国经济可能减速”等叠加因素背景下，中国经济正步入一个人民币重估的时代。“随着美国真实利率上行，全球低利率环境很可能会在几年内结束，这将会大大抬高中国利率的整体水平，中国长期以来为美国提供低廉融资的时代也将趋于结束。”张茉楠说。“已经不能再按照过去的分析逻辑去看人民币汇率了。”刘东亮说。而这可能也是央行希望看到的结果。增加人民币的弹性，让其逐渐具备与国际货币一样双向波动的货币特性。 
    而人民币双向波动对企业是福是祸？刘东亮认为，出于对不确定性的担忧，企业对汇率避险的需求将大幅上升。另一方面，随着市场波动的加大和成交趋于活跃，涉及汇率的产品种类会更多，流动性更好，报价也更优。 
    事实上，对不同的企业来说，汇兑损益亦不尽相同。以中国平安为例，2013年人民币对以美元和港币为主的其他主要货币小幅升值，该公司2013年产生净汇兑损失3.81亿元，2012年为净汇兑收益2.55亿元，主要原因是汇率波动及公司外币资产规模变动。 
    壳牌（中国）有限公司财资管理部总经理赵钟灵则说，目前壳牌正常的经营策略与风险控制可以应对正常幅度的人民币汇率波动，面对汇率现阶段的波动不需要做额外的诸如套期保值等措施。 
    不过，对企业而言，现在是到了要放弃以前单向判断人民币走势的阶段，人民币需要进一步重估——此前看市场、看汇率的模式不适用了。像企业以前购汇，拖到最后会便宜，现在不是这样，更多是观望，是迷茫。 
    在此过程中，退出常态式干预的央行也会减少外汇占款的投放，如此，流动性供给或趋于收紧，短期利于央行执行偏紧的货币政策。“央行希望看到这一点，货币政策独立性也将得到维护。”刘东亮说。 
    在万博经济研究院滕泰看来，货币市场成本、债务市场利率以及央行和商业银行之间的资金供给，完全取决于央行捉摸不定的行动，暴露在高度不稳定预期之中。他认为，央行2013年执行的不是稳健货币政策，而是高利率和紧缩货币政策。 
    然而，在目前美联储加息预期背景下，汇改提速＋偏紧货币政策的组合看起来很微妙。这可能也是包括企业在内，市场重估人民币汇率的困惑所在。 
    高盛分析师 Themistoklis　Fio-takis称，近期疲弱的经济数据有助于解释中国金融环境持续趋向宽松，包括7天期回购利率下滑与趋使人民币走贬的举措。 
    囿于趋弱的国内经济，瑞穗证券大中华区首席经济学家沈建光预计，人民币今后几个月还会贬值。