中青旅股东大额增资古北水镇

事件：古北水镇现股东签订《增资备忘录》公司与控股子公司乌镇002068" t="2" ca="true">旅游合并持股48%的“古北水镇002068" t="2" ca="true">旅游有限公司”(以下简称“古北公司”)现有股东签署《增资备忘录》，拟将古北公司注册资本从10亿元增至13.02亿元，其中，乌镇002068" t="2" ca="true">旅游以1.44亿元认缴注册资本5760万元，STC以3亿元认缴注册资本1.2亿元，北京和谐成长投资中心以1.6亿元认缴注册资本6400万元，京能集团拟保持目前20%的持股比例不变(预计将以1.5亿元左右的价格认缴注册资本约6000万元)，本公司不参与本次增资。

放弃增资降低对古北公司的表决权和权益比例，但暂不影响控制力本次增资完成后，公司持股比例从此前的33.6%降至25.81%，乌镇002068" t="2" ca="true">旅游持股比例则增至15.48%，即公司与乌镇002068" t="2" ca="true">旅游对古北公司的合并持股比例从48%降至41.29%、合并权益比例从40.94%下降至33.7%，不过仍保持了第一大股东的地位；原来与京能集团并列第二大股东的STC(IDG控股的两家香港公司，外资)本轮增资后持股比例从20%上升至24.58%，与公司持股比例仅相差1.23个百分点。不过古北水镇公司保持董事会、高管人员不变，因此，此次增资虽然进一步降低了公司的表决权、权益比例，但暂时还不影响公司对古北公司的影响力。

增资将缓解古北公司财务压力并有望缩短培育期古北水镇一期计划总投资30亿元，目前总资产22.9亿元，净资产15亿元，项目最新拟定于2013年10月开业，届时有望开放1个五星级酒店、2-3个温泉会所和滑雪场等设施，因此2013年开业主要试水北京冬季会议、度假市场，由于投入设施较少预计转固比例不超过30%。目前，公司已经积极展开古北水镇的前期营销工作，包括在京的现有企业会展客户挖掘、将古北水镇纳入北京--承德2-3日游产品(可观光、可度假)等，通过现有客户和旅行社带动项目培育期的市场人气，公司对古北水镇项目非常有信心。此前分析师预计项目的盈亏平衡点客流约100万人次(按人均消费230元/计算)，但此次股东增资预计将为古北公司带来约7.5亿元资金，将显著缓解古项目资金压力，因此，分析师将古北一期贷款规模从15亿元调低至7.5亿元，即增资将使得未来几年古北一期财务费用降低50%至约每年4500万左右，因此，分析师也相应调低盈亏平衡点客流至约80-90万人次，即乐观估计古北一期2014年有望盈亏平衡、2015年-2018年有望成为公司业绩快速增长的催化剂。不过由于公司权益比例的下降，古北水镇培育期对公司业绩的拖累、进入盈利期后对业绩的带动作用都将随之下降。

2014年开始4-5年连续保持20%+年增长率较为确定，维持“买入”评级：2013年受地产结算接近尾声影响公司整体业绩将面临小幅下滑的考验，而公司乌镇景区、旅行社为主的002068" t="2" ca="true">旅游主业业绩释放受资本支出大幅增加的拖累业绩释放期可能延迟至2014年开始，结合对古北盈利时点的预期，分析师预计在2013年的业绩低点后2014-2017年公司业绩保持20%以上的增长较为确定。由于古北盈利时点和权益比例的变动，分析师略微调整公司13-15年的EPS分别为0.65元(其中，地产EPS约0.04元)、0.80元和1.00元，对应当前股价的动态PE显著低于行业，维持“买入”评级，未来12个月目标价20.94元/股，详见近期深度报告《渐入收获期的002068" t="2" ca="true">旅游综合运营商，“买入”》。