登海种业疑虑渐消 下跌迎来良机

品种为王是种子行业的关键特征，公司业绩的确定性较高。尽管当前行业的库存压力明显，但这种压力更对是对大路品种而言，对于农户来说，好品种依旧是首选，优秀品种有助于企业穿越行业周期(先玉335 就崛起于行业库存压力巨大的07~08年)。因此，在先玉335 的比较优势仍然明显(+10%，13 年，下同)，而登海605(+40%)、良玉系列(+50%)逐步放量的情况下，我们认为未来两年公司的业绩增长具有较高的确定性。

后继品种无忧，公司成长性疑虑渐消。12 年以来，由于对先玉335 的进入推广巅峰期而后继品种缺乏的担忧，公司的股价大幅下滑，但进入12-13 销售季以来，先玉335 的推广面积稳中有升，而登海605、良玉系列由于上一种植季的良好表现持续放量。我们认为，未来两年为登海605 及良玉系列的高增长期，而国审的早熟品种618、良玉99 以及鲁审品种先玉688、辽审品种世宾606 及607 等亦开始导入市场，公司的后继储备品种丰富，成长性无忧。

管理层变革，研发及营销强调专业化。新一轮管理层换届中，李登海卸任董事长以便往后专注于品种研究，而主管销售的王元仲升任代总经理，显示公司在研发及营销管理上强调专业化。我们认为，李登海先生专注研究有助于公司后续品种的创新突破，而营销管理专业化有助于公司在价值营销的竞争中突围而出。特别地，从半年报预增可以看出，在12-13 销售季行业库存压力明显的情况下，公司加强营销推广以及对经销商的扶持力度的效果明显，显示公司过往的营销短板逐步改善。

上调至“强烈推荐”。我们认为，半年报业绩高增长为股价的短期刺激因素(预增80~130%)，而登海605 及良玉系列持续放量有望打开公司的成长空间，结合公司在营销及研发管理上的调整，我们看好公司未来的业绩表现，预计13-15 年EPS分别为0.94/1.13/1.36 元，对应PE 分别为24/20/16 倍，目标价28.2 元。

风险提示：行业库存压力大，主导品种先玉335 及登海605 的推广低于预期； 营销费用超预期；天气因素导致登海605 表现不佳。