贺军中国政府不会出现破产的可能

　　地方债成为看空中国经济的最新标靶

　　中国的地方政府债务是个老问题。在2008年全球金融危机之后，中国于2009年推出“4万亿”政策，结果地方融资平台的信贷额大增，使得地方债务问题浮现。不过，此轮地方债务问题增加并未引发对中国主权债务信用的怀疑。换句话说，中国的地方债务仍被视为一个中国内部的局部问题，不仅不影响整体经济，而且还处于受控之中。

　　进入2013年4月以后，缘起于国际评级机构调降中国信用评级，中国地方债问题再度高热。惠誉评级（FITCHRATINGS）4月9日宣布，将中国的信用评级从“AA-（第4等级）”下调1个级别至“A+”。惠誉称，中国金融稳定面临的风险加大，2012年底，银行对私营部门的信贷存量相当于GDP的135.7%，在惠誉授予评级的所有新兴市场经济体中处于最高水平。据惠誉估计，至2012年底，连同影子银行活动在内，中国信贷规模占国内生产总值（GDP）比重达198%，高过2008年底的125%。从去年2月至今年2月，仅有55%的社会新融资以传统的银行借贷进行，远低于2009年76%的比例，这增加了金融体系的风险。

　　一周后，另一家评级机构穆迪（MOODY'S）将中国的国债评级展望从此前的“正面”下调至“稳定”。穆迪的一个关注点也是地方政府债务。穆迪表示，中国银行（行情,资金,股吧,问诊）业的债信评等将受到影响，因为地方政府债务增加将导致银行地方融资平台贷款质量进一步恶化。穆迪认为，2012年中国地方政府土地收入同比下滑14%，与2011年的增长22%形成鲜明对比，是导致地方财政收入增速骤降的主要原因。近些年来土地收入一直是中国地方基建项目资金的主要来源。从地方政府工作报告来看，财政支出增加主要与城市中心迅速发展导致服务和基建需求加快有关，2012年在医院、学校、交通运输、电厂和雨水排放系统等领域的支出有明显增加。

　　穆迪认为，从地方政府工作报告可以看出，所有这些因素将促使地方政府利用融资平台为城镇化融资。可鉴于地方融资平台已经债务高筑，因此债务进一步增多无疑将给地方政府债信评等带来负面影响。穆迪认为，中国对地方政府债务的控制低于预期，且信贷扩张过快，或有负债可能影响中国政府的资产负债表质量，妨碍经济向更平衡和更稳定的增长方式转变。实际上，穆迪早在今年3月就曾发出过警告，中国中央和地方政府的2012年预算报告和2013年预算草案均显示收入增长放缓，这对中国地方政府的信用不利，这些压力可能导致一些地方政府提高通过地方融资平台的借贷规模，加剧地方政府的债台高筑，这最终可能打击银行业。

　　同样在今年4月中旬，国际货币基金组织（IMF）在最新发布的《财政监督报告》中指出，受2008年随着危机爆发后的“4万亿”刺激计划影响，中国地方政府融资平台加速发展，地方基础设施项目融资可能成为中国财政风险潜在源头。IMF报告同时指出，“地方政府偿债能力很大程度上会受房地产市场影响。”报告调查发现，80%被调查的城市称会以销售土地来偿付债务。数据显示，2012年至2014年三年内有35%的平台贷款集中到期，地方政府融资平台将迎来偿债高峰。

　　随着国际评级机构和IMF先后对中国地方政府债务发出警告，地方债问题成了市场看空中国经济的最新标靶。由于中国的主权信用评级都可能因此受到影响，这种集体看空的杀伤力是很大的。那么，中国的地方债务是否真地处于危险的水平？地方政府债务问题会引发何种风险？这些问题有待分析。

　　中国到底有多少地方债务？

　　国内外机构都在对中国的地方债务风险提出预警，那么，中国的地方债务规模到底有多大呢？

　　2011年6月，国家审计署发布的一份地方债务统计报告披露，截至2010年末我国地方债余额为10.7万亿元。审计署全国地方政府性债务审计工作领导小组办公室副主任刘星女士当时曾介绍，这次审计的地方政府性债务主要是政府负有偿还责任、担保责任的债务，以及对一些公益性项目可能给予救助的债务。刘星说：“从审计结果看，到2010年底，我国省、市、县三级地方政府负有偿还责任的债务率，即负有偿还责任的债务余额与地方政府综合财力的比率为52.25%。如果把地方政府负有担保责任的债务全部考虑在内，债务率为70.45%。因此，总体看来，我国地方政府性债务负担尚未超出其偿债能力。”

　　此后，中国官方对地方债的增长情况并未给出特别明确权威的官方统计数据。安邦掌握的情况显示，银监会与审计署联合发布的数据则称，截至2012年9月末，地方政府融资平台余额仍高达9.25万亿（要指出的是，地方政府融资平台的融资余额是地方负债的重要形式，但不是全部）。有国内研究机构估计，这一数字到2012年末可能已膨胀到12万亿元。

　　据摩根大通首席中国经济学家朱海斌在4月19日的媒体会上透露，根据摩根大通内部研究估计，截至2012年末，中国地方政府债务总量“略超14万亿”。

　　中国银监会最新披露的地方融资平台贷款数据，也许能够提供一种参考：截至2010年11月末，国内平台贷款余额约9.09万亿元；2011年9月末，余额依然高达9.1万亿元；2012年末，平台贷款余额甚至上升至9.3万亿元。

　　从银监会上述数据来推断，2010年底的地方负债为10.7万亿元，融资平台贷款约为9.09万亿，其他负债大约为1.6万亿左右。根据我们的估算，如果国内地方债务的结构不变，2012年末的地方政府负债可能要略微超过2010年的10.7万亿元，约为11万亿左右。

　　原财政部长项怀诚曾表示，中国地方政府债务的透明度不高，不是那么容易说清楚。他称：“中国地方债务多也多不到哪里去，2008年到现在四年的时间，要发也不可能发很多，中国的债务，特别是地方债务，也不是特高的债务率。”项怀诚的这一说法，实际上在一定程度上支持了安邦对地方债务的估计。

　　如何看待中国地方债的风险？

　　中国地方政府的债务规模庞大，隐含的风险不小。但这种债务水平是不是会引发中国金融体系和经济体系的系统风险？其风险是不是中国中央政府和地方政府目前所能承受的？对这些问题的判断应该客观，不能人云亦云。

　　中国财政部的数据显示，2012年中国地方财政收入为6.1万亿元人民币，同比增长16.2%。但穆迪指出，虽然该增速依然堪称强劲，但已远低于2011年高达29.1%的创纪录水平，而且在2013年增速可能会进一步回落。穆迪和惠誉两家公司都在评级报告强调了中国地方政府债务的风险。据国际货币基金组织（IMF）统计显示，中国主权债务占GDP比例为22%（截至去年底），但惠誉认为，如果加上地方融资平台的债务，中国实际主权债务占GDP比例“将达到74%”。

　　中国银监会主席尚福林最近表示，2012年末，国内平台贷款余额为9.3万亿元。其中，共有3.49万亿贷款将在未来三年内到期，占全部平台贷款余额的37.5%。这意味着，未来三年，中国的地方债务偿还面临着不小的风险。

　　4月17日，中投监事长金立群曾分析过中国地方债的风险。他罕有地透露了地方债务的区域分布特点。他表示，目前的地方债务，有50%是被东南沿海的地方政府所持有。如果从其他角度考虑，50%由省一级政府持有的，剩下的50%是由省级以下的地方政府所有，因此不用担心其中的50%，即省一级政府的地方债务及东南沿海地区财务状况非常健康。他称，现在最担心的、最具风险的是占总体债务的10%－20%的县级债务。依照当前市场比较认可的审计署版地方债数据计算，截至2010年末，中国地方债余额为10.7万亿元。这意味着，其中大约10%－20%亦即1－2万亿的县级债务存在相当的风险。如此来看，考虑到中国银行业的资产规模，这样的数据仍然在可接受的范围之内。就全国角度来看，只要经济持续发展，即使出现危机，也只是局部问题，财政有足够的力量解决局部危机。

　　摩根大通的朱海斌也认为，地市、地县一级的债务风险较大。如果地方政府缺乏足够的现金流还债，目前普遍的做法是增加抵押品，以及寄希望于基建改善后带来地方经济的发展，用财政收入偿付债务。但这背后隐藏的风险还是很大的，最大的就是宏观经济风险，如果宏观经济出现风险，有一部分地方政府债务将出现比较大的损失。朱海斌分析，届时解决途径将是地方政府出售国有资产来偿债，或是政府以财政形式买单。

　　毫无疑问，中国的地方债务规模居高不下，这肯定是一个很大的风险问题。不过，高达十万亿的政府债务会给中国带来何种现实威胁？这是中长期风险还是很快就是爆炸的短期风险？在我们看来，外部市场对此可能反应过度，以至于形成了不理性的悲观情绪。

　　正如安邦研究团队在《每日金融》的分析，评价中国政府的债务承受能力，与评价市场经济国家的政府债务能力有很大差别。在中国的经济体制和政治体制之下，中国政府掌握的经济资源远远多于市场经济国家的有限政府。在这种体制下，我们看不到中国出现政府破产的可能，只要中国政府愿意，它能够以举国体制来提供信用支持。在中国，评价中国政府债务的风险要看权力体制，中国现行的权力体制能够比较容易地把政府债务风险变成全民承担的风险。

　　这种情况将会使得中国政府对债务风险的承受能力比市场经济国家的有限政府要大得多。不论是对中央政府的债务，还是对地方政府的债务来说，对风险的分析大抵如此。

　　中国需要克制地方政府债务规模的扩张，警惕其中的风险，并努力缩小地方政府债务的规模。但迄今为止，中国的地方政府债务问题还没有到引发金融领域系统性风险的时候。从某种程度讲，中国的政府债务只能算作名义债务，真正的风险在于过程识别，关键是能否正确认识到债务风险，并及时采取对策。如果漠视债务风险的存在，那就很可能真的出问题；如果认识到了债务风险，那么中国政府应该有很多资源可以解决问题，对中央政府和地方政府的债务来说都是如此。