陶冬日元的贬值之路

瑞信董事总经理 陶冬（资料图）

　　一场没有硝烟的战争已经展开，这里没有飞机、大砲、核弹，武器是跃动的金融市场数据，要占领的是汇率的制高点。

　　日本银行在1月22日宣布，将其货币政策目标由过去含糊的“中期价格稳定”，改为+2%的通货膨胀。在其101万亿日元资产购买计划明年到期后，以每月13万亿日元的速度购买国债（主要是短期国债），直至2%的通货膨胀目标达成为止。将计划的实施时间推迟至2014年，是即将离任的央行行长白川绪方表示一下央行的尊严和独立性被安倍踩在脚下的不满，但是日本的量化宽松进入新阶段木已成舟。

　　这是各大央行中，最激进的QE计划。每年注入流动性156万亿日元，折合近1.74万亿美元，而且不限时限及上限，直至通胀目标实现。然而，这个政策目标几乎是“不可能完成的任务”。

　　日本的银行根本不缺乏流动性，而是缺乏愿意借钱的企业和个人。银行放在央行准备帐户的资金，超过了40万亿日元，是央行存款准备金所要求的五倍。经济不景，投资意欲低下，房地产萎靡，银行既没有强烈的贷款冲动，也找不到愿意借贷的客户，注入的流动性经过一下银行的门槛，又回到央行的帐户中。

　　日本经济的结构性困境，在于人口老化、生产线外移，导致内需的消失。货币扩张政策，解决不了结构性困境，过去不行，加码之后还是不行。

　　其实安倍晋三的货币政策，乃醉翁之意不在酒，意在汇率。强日元，令日本巨型企业的经营陷入困境。索尼、PANASONIC及夏普三家顶级家电企业的市值，合在一起不到韩国三星的三分之一，而这些企业是日本经济的命脉，更是自民党的金主。直接打压汇率，效果不佳，更会招致“汇率操纵”的指责和打压。於是，安倍暗渡陈仓，借非常规货币政策来拉低汇率。此招果然有效，自从安倍11月中拋出“盯通膨的货币政策”，日元兌美元骤贬17%，日本出口企业的股价大幅上扬。同样推出非常规货币政策的美国，对此出奇的安静。

　　日元贬值，历史上看利好亚洲股市，Reflation（编按：再通胀）故事被唱得高耸入云。日元套利交易（Yen carrytrade）重新成为时尚，对商品货币乃至商品价格利好。日元甚至为各国房地产市场带来新一轮流动性。

　　然而，日元走弱对其亚洲制造业竞争对手却是大大的不利。韩元兌日元从谷底暴升17%，直接威胁韩国的电子、汽车、机械业。日元升破90关口，相信韩国的反制措施很快会出台。一旦日元汇率进入100-110区间（如安倍的经济顾问所暗示），日本制造在不少领域甚至可以挑战中国制造，将已在萎缩中的中国出口制造业雪上加霜。

　　中期来看，日元贬值这个飞镖可能最终打在日本自己的头上。日元贬值，可能令严重依赖石油进口（核电关闭后）的贸易帐户迅速恶化。日本银行担心汇率暴贬，不是没有道理的。