深圳红岭私募博弈内线03.27

　　华兰生物：血制品收入拐点已现，13年业绩弹性大。

　　血制品业务收入拐点已现，利润有所滞后：2012年公司实现收入9.72亿元，同比增长1%，实现净利润3亿元，同比下降19%，每股收益0.52 元，略低于我们0.54元的预期。四季度单季公司实现收入2.98亿元，同比增长34%，实现净利润0.65亿元，同比增长4%。11年8月1日贵州关停公司5个浆站导致公司血浆供给减少近50%，12年下半年随着重庆子公司逐步投浆，四季度开始销售，血制品业务收入重回增长。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1元(含税)。

　　血制品业务收入恢复增长，利润有所滞后：1)血制品业务：公司血制品业务收入约7.24亿元，同比下滑3%，血制品业务毛利率56%。按产品分拆，白蛋白销售收入3.33亿，静丙销售收入2.39亿，小制品销售收入1.52亿。按生产主体分拆，母公司血制品业务收入6.14亿元，毛利率60%，对应 12年投浆量300余吨；重庆子公司血制品业务收入1.46亿元，毛利率25%，对应12年投浆量100余吨，重庆子公司由于是第一年投产，固定成本摊销较大，毛利较低，盈利能力将在13年一季度改善。2)疫苗业务：疫苗业务收入约2.48亿元，同比增长15%，其中甲流疫苗收入1.06亿元，季节性流感疫苗增长平稳，四价流脑疫苗同比下滑，主要是今年经销商调整，13年将恢复增长。

　　综合毛利率下降：公司综合毛利率59.9%，同比下降10.3个百分点，主要是公司提高了营养费以及重庆子公司第一年投产成本较高。13年预计营养费不会继续增加，血制品提价能够转嫁一定的成本压力，并且随着重庆子公司盈利能力提升，13年公司综合毛利率有望回升。现金流情况良好，每股经营活动现金流 0.86元，远好于每股收益。

　　维持盈利预测：我们维持2013-2014年每股收益至0.77元、0.97元，预测2015年每股收益1.16元，同比分别增长49%、25%、 20%，对应的预测市盈率分别为32倍、25倍、21倍。考虑到公司在浆站拓展方面的巨大潜力，同时努力提升现有浆站采浆能力，保障未来持续性增长，业绩有可能超预期，我们维持“增持”评级。