海印的非典型房企证券化

    尽管头顶地产同业赠予的“尝鲜资产证券化”光环，但海印股份16亿元专向资产管理计划能否成功与行业风向标之间似乎难划等号。
　　“海印股份有点特殊，不同于一般地产商对商业物业的开发持有，我们是商业运营，‘租入-租出’的轻资产模式，募集资金也同样会用到商业用途，而非商业地产开发。”近日，在接受本报记者采访时，海印股份证券事务部相关人士的解释有意无意地拉开了其与同行的距离。
　　此前，海印股份拟打包15家商业物业5年期租金收益，发行资产证券化产品的消息一经披露，便引发了地产业内的广泛关注，并被认作是商业地产资产证券化开闸的问路石。
　　“从未来的发展动力上，券商、持有商业物业开发商的热情肯定没问题。不过考虑到房地产行业的调控，商业物业的资产证券化能否在短期内铺开就很难讲了。”方正证券地产行业分析师周伟向记者分析，作为一种新兴的融资模式，拥有规模性商业物业的上市公司有机会成为先行者。

　　非典型性案例

    “我们大概在两三个月前开始筹备这件事情，从中介机构入场到沟通方案，做了很多前期的工作。”前述海印股份人士表示。
　　按此时间表回溯，两三个月前，正是证监会正式下发《证券公司资产证券化业务管理规定》（以下简称《规定》）前后，该《规定》中有关“商业物业等不动产财产可作为基础资产进行资产证券化”的描述，也被市场人士解读为包括商业物业标的在内的资产证券化业务即将开始常规化的依据。
　　此前，尽管国内的企业资产证券化早有发展，但却一直处于试点试行阶段。
　　“证监会当前的监管态度与力度我们不便揣测，但通过对《规定》的解读，我们认为其核心来讲，是要求有稳定的现金流。”前述相关人士表示，回顾公司商业物业近几年来的运营，每年都能为公司带来稳定的现金流入，其中2012年的物业出租及管理收入超过7亿元，且呈稳定增长趋势。“这与《规定》的要求基本吻合，所以就有了这次的融资计划。”根据中信建投为其设计的融资方案，海印股份将打包15家综合性商业物业的未来5年的经营收益权，通过证券化方式融资16亿元。其中优先级证券15亿元，由机构认购；次级证券1亿元，由公司全额认购。
　　15家商业物业进入基础资产池，这几乎已经是海印股份旗下成熟商业物业的全部（2012年年报显示，公司拥有16家成熟商业物业）。一位地产研究人士认为，对于大部分已经将持有商业物业进行抵押融资或担保的地产公司来说，如此倾囊打包的做法实属不易。
　　“资产证券化业务要求基础资产不得存在权利限制，这也就意味着，如果全部商业物业一起打包进行资产证券化，发展商就必须拿出相当大的资金量来解除物业的抵押、担保。压力肯定不小。”显然，这压力在海印股份身上却并不存在。
　　“我们实际上是对未来5年的租赁收益权进行证券化融资。公司很大一部分商业物业都是租赁而来，通过‘租入-租出’的轻资产商业运营模式赚取租金差，并不拥有产权，也就不存在银行抵押贷款或担保问题的解决。”前述证券事务部人士表示，由于租赁物业不能获取银行抵押贷款，过去只能通过纯信用贷款或短期融券融资，而今的资产证券化也是对融资渠道的创新与扩充。
　　“进入基础资产池的数量与范围还没有最终落实，没有办法确定租赁物业的占比，但绝大部分会是。”该人士补充道。
　　海印股份的野心并没有止步于“租入-租出”的二房东身份，近年来也正在由轻资产模式向轻重结合的方向挺进，而多地同时在建的海印又一城城市综合体项目也让部分券商机构揣测，此次的募集资金将用于商业物业的自建。
　　“我们是商业物业的运营商，所募集的资金也会用在商业用途上。”前述海印股份人士向记者透露，募集资金将划为四部分应用，“一部分用于展贸城，一部分偿还部分银行贷款、补充流动资金，还有一部分将用作新商业项目的扩充，不过依旧是纯租赁项目。”“海印股份撇清与地产的关系，应该是想尽量减少资产证券化途中可能出现的阻力。”前述地产研究人士认为，海印股份对于此次融资也是势在必得。
　　“从海印股份的谨慎也能看出当前地产行业调控的影响力，再加上海印股份轻资产运营模式在资产证券化规模上的优势，其对后市地产资产证券化行情的影响作用还需要观察。”其继续表示。

　　分批操作

    尽管海印股份的商业运营模式有其特殊性，但在包括周伟在内的采访人士看来，商业地产的资产证券化仍是趋势所向。
　　日前，在一次公开论坛上，国务院发展研究中心金融研究所主任陈道富也认为，中国房地产金融未来可能的发展和创新方向就包含资产证券化及REITs（房地产信托投资基金）。
　　“目前券商与持有商业物业的开发商都抱有对资产证券化的热情与期待。”周伟认为，在房企亟需新的融资模式之际，商业物业资产证券化的推出恰逢其时。
　　这种期待，很大一部分源自于现实的胁迫。“资本市场的股权融资被长期关闭；出于信贷调整，银行对于商业物业的抵押贷款也并不热情，开始逐步压缩商业项目的贷款年限与抵押率；收益权信托成本动辄12%以上。”前述地产研究人士亦认为，在REITs缺位的情况下，倘若能够发行证券化产品，将能很好地盘活物业持有者的沉淀资金，改善开发商的财务状况。
　　“2000年以来，国内商业物业每年的竣工面积都在增长，到2012年累计竣工面积已达7.4亿平方米。”周伟认为，未来商业物业资产证券化的空间十分广阔。
　　不过，考虑到行业调控与资产证券化之前，商业物业解除抵押或担保措施的资金需求，周伟认为，上市公司作为优质公司的代表，更容易接受新型融资模式，可能先行尝试资产证券化业务。
　　“如果全部解除质押存在资金压力，可以先解决其中几个优质项目的权利限制，像REITs一样，做好一个发一个。”周伟建议有能力的公司可将旗下资产的证券化分批操作。