维纶流动性之困源于金融系统欠缺市场化机制

尼古拉斯·维纶

本报记者 陆振华 布鲁塞尔报道

上海银行间隔夜拆放利率（SHIBOR）7月3日继续回落至3.40%，银行流动性短缺已经得到缓解。而国际舆论对中国影子银行问题，以及中国金融系统改革的讨论仍在继续。

欧盟顶级智库Bruegel金融问题高级研究员尼古拉斯·维纶（Nicolas Veron）7月2日接受《21世纪经济报道》专访时说，庞大而欠发达的中国金融体系，会在过去两周对流动性短缺做出激烈反应，是必然会发生的。

中国官方也并非要对影子银行只堵不疏。在与中国官方接触后，维纶对本报说，一些中国官员（包括央行官员在内）已经认识到，影子银行是促进中国金融体系继续发展和市场化的途径。“他们希望培育影子银行，同时保证相应的风险在可控范围之内。”

尼古拉斯o维纶同时也是彼得森国际经济研究所（PIIE）的访问研究员。他曾在今年4月前往北京在 “金融40人论坛”会议上发表论文。其所在的智库Bruegel的主席，则是欧洲央行（ECB）前行长特里谢。

流动性短缺之因

《21世纪》：中国银行系统的“钱荒”问题已经得到缓解。现在你认为发生这种流动性危机的本质原因是什么？怎么评估中国央行和市场之间的相互作用？

尼古拉斯·维纶（以下简称“维纶”）：央行采取了强硬态度， 这传递出来的信号是，金融系统需要更好的信贷风险管理。这个信号是否有效，是否能够促使银行、影子银行和其他在中国从事信贷中介业务的机构有效管理风险，这还需要进一步观察。

中国的金融体系非常庞大，同时欠发达。我们并不十分清楚其间的定价机制怎么运作，（政府的）隐形担保是否存在，显性担保是否可靠，它们有没有经过（压力）测试——所以金融系统对过去两周的流动性短缺产生如此激烈的反馈，是必然会发生的，这并不让人觉得吃惊。

《21世纪》：《华尔街日报》6月28日有分析说，中国央行让人摸不清，“钱荒”初期的沉默态度只能让市场猜测，是缺乏有效沟通和透明度的表现。你认同吗？

维纶：从微观层面来看，中国金融系统的监管体系呈现碎片化、不完整。同时中央银行（PBoC）和银监会（CBRC）在地方上的分支机构可能没有接触完整信息的权限，与北京的联系也可能不够充分。

同时也应该看到，在中国经济中，有巨大的信贷量游离于监管之外，这是非常异常的；特别是那些由国有机构提供的信贷。这种异常也在说明，中国金融和非金融机构之间的界限，并不清楚；一些非金融机构实际上介入到信贷等金融业务中。

这导致中央银行很难让流动性管理政策来有效体现其货币政策的传导。背后有透明度不够的原因，但不仅仅如此。中国金融系统在过去数年发展得太快，比如信托公司、财富管理基金等等。系统要如何对这些变化做出调整和适应，也仍然是模糊的。

当然，这也是一个学习的过程。在某种程度上来说，这可以促使监管当局了解和熟悉，金融系统是如何对此做出反应的；反过来，也包括市场的参与者，了解和熟悉央行会如何应对。

《21世纪》：过去两周攀上高峰的流动性短缺单单是由影子银行问题导致的吗？怎样分析其与金融系统的关系？

维纶：这非常复杂。流动性短缺不仅仅是影子银行问题，是整个金融系统欠缺市场化机制。欠缺的机制里有未解决的、未完成的，有些甚至没有开始（建设）。

比如利率的定价机制并不真正存在，两种互不协同的、不稳定的机制并行：金融体系中的一部分能够对市场机制作出反应，利率定价机制决定于需求和供给，另外一部分、一些金融机构则不具有市场化的利率定价机制。这就会制造很多不稳定。

《21世纪》：还有哪些是未解决、未完成，甚至还没开始的机制建设？

维纶：在发达国家，标准的银行业规则、流动性管理政策是在具备利率市场化机制基础上的，中国还不具有。

再比如风险管理和信贷风险估值。处理违约事件的经验方面，如果借款人违约，银行应该怎么做，这个机制基本上还没有建立起来；破产处理的法律体系，如何分配违约事件中不同利益相关方所要承担的不同责任；以及银行和其他市场参与者如何恰当为信贷风险估值。这些是中国金融体系面临的主要挑战。

评价影子银行

《21世纪》：如果要横向比较，中国金融体系与美国和欧盟处在怎样的不同阶段？

维纶：很难做直接的比较。非常清楚的是，中国金融体系有非常多的改善和改革的工作要做。

如果拿影子银行来作为衡量指标，像这样的非银行主导的中介信贷资产增长迅速，的确证明了金融系统的发展。根据我的测算，中国已经走在欧元区前面了，中国非银行主导的信贷（non-bank dominated credit）规模都要比欧元区的大。

但是比如中国的信贷风险估值，就仍旧处在早期阶段，这很难与美国和欧洲相比。因为不管北美，还是西欧的信贷都不是由一家（中央）银行来管理的；当然这与政治体系的不同有关。中国金融体系中很多部分都还是国有的，或者政府指导的，不是市场化的。

再比如，如果与东欧相比：在1980年代末、“剧变”前的不少东欧国家的金融体系市场化程度，都要比1970年代末、改革开放前的中国更高。现在，捷克95%以上的银行是外资所有。

当然，我不是说中国可以把东欧当做模板。两者的情况非常不同，中东欧国家的金融行业，是在他们“向西欧”看齐和融入欧盟的过程中发展的，中国是在走自己的路。

《21世纪》：上一次采访“金砖先生”吉姆·奥尼尔，他也客观肯定影子银行扩张所反映出来的正面作用，当然部分是存在风险的。你认为，在这次风波之后，中国应该如何善后？

维纶：我了解到，这已经是一些中国官员的认识——包括央行官员在内——影子银行是促进中国金融体系继续发展和市场化的途径。他们希望培育影子银行，同时保证相应的风险在可控范围内。

到现在为止，我不认为他们有失败的地方。当然影子银行有风险，但是风险是否已经大到足以威胁金融稳定，我并不确信。

所以，要将中国在10年前还欠发达的金融系统，过渡到更市场化的状态，同时还要保证过渡得平稳，是非常困难的；中国当局在一步一步的做工作，影子银行问题是其中之一。

我并不想现在去做出结论说，影子银行问题是否已经完全处于掌控之中。中国需要论证的是——影子银行的扩张是否对银行资产负债表内的信贷分配构成挑战。去争论这一点，是说得通的。