作别单向升值路径 人民币中期或温和升值

　　中国央行宣布自3月17日起将在岸外汇市场人民币兑美元即期交易价波动幅度自1%扩大至2%。央行称将保持人民币汇率在“合理、均衡水平上的基本稳定”，人民币汇率不存在大幅升值或贬值的基础。渣打银行认为，此次拓宽波幅的时点与预期基本一致，但央行一次性将波幅扩至原来的两倍，显示出决策部门对于管理外汇市场波动性的信心。该行预计，2014年内人民币交易波幅不会继续扩大。

　　单向升值路径已经终结

　　3月15日央行网站发布两则公告，宣布扩大人民币兑美元交易价浮动幅度，并以答记者问的形式对此举的相关背景作出解释。其中第一份公告（中国人民银行公告〔2014〕第5号）为宣布扩幅的正式公告，宣布银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由1%扩大至2%，并称将保持人民币汇率在“合理、均衡”水平上的基本稳定。第二份公告则以答记者问的形式介绍了相关背景。

　　不过，值得一提的是，此次扩幅公告没有提及在人民币定价中参考一篮子货币（2012年4月扩幅公告中提及），这暗示央行或许不会采取新的措施将人民币中间价与全球外汇市场趋势相挂钩。

　　2012年4月人民币扩幅之后，没有伴随发生即期市场波动大幅上升。因此，短期内人民币对美元即期交易不大可能（也并非全无可能）触及波幅上下限、实现全波幅交易。美元对人民币（USD-CNY），美元对离岸人民币（USD-CNH）和美元对亚洲货币（AXJ）的波动状况将更多地取决于未来几天人民币中间价的走势。美元较大范围走软或许会为人民币在近期内升高中间价创造机会，并由此释放出人民币不会持续位于贬值路径的信号，从而促使离岸人民币仓位清仓的节奏放缓，这有望减轻市场参与者的压力。

　　渣打预计，未来对人民币对美元（USD-CNY）和离岸人民币对美元（USD-CNH）汇率预期的调整将取决于宏观经济数据，而不是央行外汇干预策略的转变。中国的汇率形成机制正向着更接近主要发达经济体的方向发展，但这并不意味着中期内人民币升值故事已经终结，而是不能再将其视作低波动、低风险的“单向赌注”。在人民币国际化的过程中，人民币的夏普值较高、跌幅较低变得过于有吸引力，未来的进一步消息或将引发外汇估值的更大变动，并为增持和减持人民币创造获利机会。

　　人民币缓冲器不复存在

　　中国央行一次性将人民币波幅扩大至2%，而不是多次小幅扩大浮动区间，渣打认为主要具有四点意义。

　　首先， 决策部门仍以有管理的、但快于以往的速度放开国内市场，从而在增长模式转型期间市场可以支持国内需求，并能在外部冲击发生时为实体经济提供缓冲。

　　其次，不仅豪赌人民币单边升值成为过往，“布雷顿森林II”模式亦已终结，在这种模式下，西方国家的外汇资本流入亚洲（这里为中国），并被亚洲央行所吸收。没有流入美国国债市场的资金被分流进入美元以外的G10货币。人民币汇率波幅的扩大（包括此次扩幅和2015年可能进一步扩幅），应能实质性降低央行的外汇干预，这将随着时间逐步降低人民币与G10 货币（以及亚洲货币）之间的关联度。相较亚洲从美元集团走向人民币集团的普遍观点，市场更倾向于亚洲货币的独立性越来越强，其不再依赖坚挺的人民币获得支撑，而是将在自身基本面的基础上进行交易。亚洲货币曾经享有的人民币缓冲器已不复存在。

　　与此相对应，新兴市场（尤其是亚洲）普遍处于转型之中。中国正在进一步深化放开市场，寻求新的增长来源，支撑并将最终取代旧的投资拉动的增长模式。显而易见在这一方面中国先行一步，并将迫使其他亚洲经济体追随其进一步推进改革，这其中将包括货币形成机制的放开。

　　此外，较长期看，扩大波幅的决定也许是人民币实现完全可兑换迈出的新的一步。根据国际货币基金组织（IMF）的界定，完全可兑换是储备资产的定义特征，因此，向这一方向的努力将使人民币对全球外汇储备管理人更具有吸引力。