中国宏观经济面临三大背离风险

　　2012年以来,我国面临前所未有的国际国内复杂形势,宏观经济处于周期回落和结构调整的双重压力集聚期,我们需要高度关注经济运行中的不平衡性和背离风险。

　　第一背离:中国出口与全球经济复苏背离

　　发达经济体经济复苏与中国出口出现“脱钩”迹象。今年以来,发达经济体经济复苏动能普遍增强,各国经济相较于原有增长格局出现程度不同调整。从美国经济复苏情况看,美国经济产出恢复至危机前水平,制造业生产效率提高使美国经济逐步走上了可持续的复苏之路,去年三季度国内生产总值(GDP)增长4.1%,创两年半新高。特别是“能源独立”战略以及页岩气革命带来全球能源格局和美国制造业深刻变化。

　　在美国能源革命的推动下,美国制造业增长速度要快于美国经济增速,也快速于全球制造业增速,耐用品订单及制造业PMI指数持续向好,经济复苏内生动力增强。美国进口贸易指标显示,2010年以来,随着中国国内要素成本上涨,以及人民币持续大幅升值,中国商品在美国市场的份额开始下降,2011年至2013年上半年,我国商品在美国进口中占比累计下降2个百分点,出现“脱钩”迹象。这一趋势也同样发生在中国与其他发达经济体之间。2013年,我国产品出口到传统发达市场占比从去年的40%左右下降至37%左右,预示发达国家此轮经济复苏和需求回升对中国出口拉动力较以往可能明显减弱。

　　与此同时,新兴经济体贸易竞争追赶态势进一步增强。目前,劳动密集型制造业向中国转移的趋势也开始放缓,越南、印度、墨西哥与东欧等国家和地区以比中国更低的成本优势,成为接纳工业发达国家产业转移的新阵地,东盟制造、印度制造、墨西哥制造开始用更加低廉的成本要素实现对中国制造的供给替代。

　　当前,国际产业竞争与合作的态势正在发生重大变化。美欧主导的跨太平洋战略经济伙伴协定(TPP)、跨大西洋贸易与投资伙伴关系协议(TTIP)和多边服务业协议(PSA)正在改变全球贸易格局和秩序。这些协议重构全球贸易规则,呈现出三大特点:一是零关税;二是就业和绿色环保的谈判准入条件;三是区域自贸加强。新型贸易壁垒对中国造成严重挑战。2008年至2013年5月,全球共实施了3334项贸易保护措施。除了传统贸易救济之外,贸易保护主义以国家援助、政府采购等形式隐蔽出现,对中国出口形成新挑战。

　　第二背离:实体经济与虚拟经济背离

　　“避实就虚”,中国的经济和金融呈现“一头冷一头热”分化格局。2013年以来,不断攀升的社会融资总量以及表外融资、债券融资的大幅增长,与持续下行的经济增速和宏观经济产出形成了极大反差,表现出明显的 “避实就虚”倾向:一方面,实体经济的投入产出效率下降,周转率降低;而另一方面债务比率上升,银行隐性不良资产风险开始抬头。

　　一是金融与实体部门利润“鸿沟”越拉越大。2012年中国五大商业银行营业收入占中国500强企业营业收入比重超过60%,利润占到35%;而268家制造业企业营业收入占500强企业营业收入比重为41%,利润仅占20%左右。

　　2013年以来,制造业等实体部门面临劳动力成本上升、资金价格上涨及产能过剩“三座大山”压制,我国规模以上工业企业主营业务平均利润率只有5.2%左右。而去年11月份,规模以上工业企业主营活动利润率仅比去年同期增长4.4%,但城投债、影子银行或银行理财产品收益率却高达8%-15%左右,导致虚拟经济与实体经济利润鸿沟不断扩大,以钱生钱的投机气氛浓厚。

　　二是房地产融资对制造业融资形成挤出。在固定资产投资三大构成中,制造业投资对总投资增长的贡献率下降7.1个百分点,房地产开发投资的贡献率则提高3.8个百分点。在房地产价格持续上升的带动下,去年三季度房地产开发贷款同比增长14.9%,远远超过工业中长期贷款4.1%的增幅,房地产和城投融资对其他信贷融资形成挤出效应,推升了实体融资成本。

　　三是货币金融-产出效率下降。金融危机以来,中国货币-经济产出效率由2008年的0.63下降至目前的0.5左右,货币流通速度下降近20%。货币流通速度下降反映了一定量的货币供给实现国内生产总值的水平下降,即货币扩张对经济产出效果和效率的下降。

　　第三背离:中国实际利率与全球实际利率背离

　　当前,全球普遍保持低利率或零利率环境,但国内利率却出现大幅上升,国内的钱变得更贵了。2008年国际金融危机以来,以地方政府为主导的投资扩张,使得对资金有饥渴症的地方政府通过表外贷款、银行间债务融资等形式与其对接,大量资金流向地方融资平台和政府驱动投资的行业,导致了包括政府、企业以及金融机构负债率大幅上升。

　　去年以来,中国国内金融体系流动性紧张,无风险收益率持续走高,导致中美十年期国债收益率持续拉大,国债收益率利差超过170个基点,其所带来的资本收益是推动本轮人民币升值的根本原因。考虑到中国处于“去杠杆化”周期的初始阶段,整体资金面趋紧,叠加利率市场化加快将使得利率上升成为一个中长期趋势。以上这“三大背离”既有周期性因素,更有结构性因素,能否有效化解由此带来的风险将是未来改革的重点。

　　(作者系中国国际经济交流中心副研究员)