不断试错才能形成均衡市场化利率

　　中国正在努力构建一个完整的“从央行、货币市场到金融机构”的利率体系与形成机制。在利率市场化过程中，还有哪些制度或机制需要完善？资金成本高企如何改变了金融生态，以及将怎样左右我们的生活？

　　国家开发银行研究院副院长、中国社会科学院研究员曹红辉试图向我们诠释利率市场化机制形成的逻辑和基础要素。

　　经济观察报：中国选择了怎样一种利率市场化的改革路径？

　　曹红辉：纵观各国，利率市场化改革多半是外部环境倒逼的产物。目前我国理财产品的倒逼效应与美国上世纪80年代初放开存款利率颇具相似性。

　　症结还是在于我国金融市场中的主力——银行，诸如理财产品、银信合作等其实是金融脱媒现象的始作佣者——银行在积极操作。银行囿于存贷比、资本充足率等监管问题不得不从表内转向表外业务，为吸引资金参与，不得不以发行收益率日益趋高的产品。这样，银行不仅在传统的存贷款上竞争，而且将竞争延伸至理财产品等非传统业务领域。银行更加关注市场的供求变动，更加注重利率的确定方式，也使得表外业务的产品利率更加接近市场真实的供求关系。由于取消对银行存贷款利率的上下限是市场化的关键，银行业对存款资源的争夺尤其激烈，并全面加强市场的应对与反应能力。

　　而互联网金融等通过促进民间融资也会使得利率的形成更加市场化。事实上，利用互联网的网络优势，参与供给的资金来源更加多元化，也更具选择性和公开性，从而助推利率确定的市场化机制形成。同时，新兴的互联网金融等也涉及风险，是否需要进行监管，以及如何制定监管标准的问题。

　　此外，市场化不仅限于单纯的利率水平确定，还包括利率的传导机制及其监管的市场化。事实上，其中任何一个因素都不能孤立地构成完整的利率市场化机制。

　　经济观察报：中国的金融业态正在或将会发生哪些变化？

　　曹红辉：此过程中，在流动性趋紧，金融抑制放松的大背景下，利率上升几成定局，并诱发其它要素成本的上升。首先上升的应该是一年期存款的名义利率或相近的金融产品的名义收益率，然后是贷款的基准利率。资金成本上升将改变整个金融市场的格局。

　　同时，资金成本上升还会造成直接融资与间接融资之间的结构性变化。各个金融市场内部，包括市场微观层面的理财产品结构等都相应地发生变化，如规模的改变、相互替代性的增强、产品的多元化、竞争供给增加等等。由此，金融服务的品质会随之改善，金融服务的覆盖范围会由此扩大，部分融资需求将通过金融脱媒等方式得以实现，直接融资比例进一步提高，商业银行与信托公司等其它金融机构之间的竞合现象日益显著，国有大银行与股份制银行等小银行之间的竞争加剧，信贷市场与债券市场、股票市场等子市场之间的联动关系逐步形成，利率对于资金配置的引导作用将逐步形成。

　　经济观察报：你如何评价自7月20日开始放开的贷款利率管制？截止目前，资金价格演绎了怎样的走势？银行的定价能力正在或将会发生什么变化？

　　曹红辉：今年贷款利率放开对实体经济的影响并未如预期那样大，因为只是放开贷款利率下限，短期内中小企业仍拿不到钱，国有大型企业事实上谈判能力还可能因此而加强。当然，长期内，则可能降低小企业融资成本，促进银行改变经营策略，增加对小企业融资，引导资金流向。

　　短期内，资金价格仍保持上升态势，这从银行间市场可见端倪。这虽然与利率市场化存在一定关系，但更多则关乎市场的流动性。

　　目前，商业银行的贷款增速较快，银行的谈判能力加强，但其实际定价能力还看不清楚。各家还在努力寻找金融市场的均衡点，特别是对长期基准利率的预期还存在较大不确定性，因此，对市场化的均衡利率还看不太清楚，它的形成需要市场不断地试错，逐步找到实现均衡。

　　在市场化定价机制下，银行从贷款到存款均须自主定价。这使得银行面临的竞争压力加剧。最终，利率的形成还取决于企业的盈利水平和实体加剧的承受能力。

　　经济观察报：下一步的利率市场化步骤是什么？

　　曹红辉：国债期货落地，商业银行拟推出的大额可转让存单等等都是在为推进存款利率市场化做铺垫。官方也多次表示建立存款保险制度，年内将择机出台并组织实施。

　　国债期货确定的是中长期基准利率，其出台能否形成有效的定价机制，为整个市场提供标杆或基准？这取决于多方因素。首先在于国债的规模与品种如十年期或三十年期的中长期国债规模要扩大，其次，则在于国债期货自身的交易机制也要进一步完善。市场制度设计的关键在于如何有利于形成中长期国债的基准利率，发现并形成市场价格的均衡水平，有利于交易者建立有效的风险规避机制。

　　同时，还要考虑国债期货交易与交易所债券市场、银行间债券市场以及货币市场的关系，应尽力避免市场之间的脱节，促进彼此间形成联动，避免再度发生类似光大证券“乌龙指”事件。除市场准入、交易、监管等制度外，支付清算、托管等基础设施的标准统一、系统互联也同样重要。

　　经济观察报：能否预测存款利率市场化的时间表？全面放开的关键因素是什么？

　　曹红辉：利率市场化之后，银行的净利差、净息差肯定都会收窄，存、贷款利率也会上升。但利率何时完全市场化，并不取决于时间，而是取决于相关条件，即放开贷款利率之后，需要用“利率的市场化确定机制、利率的传导机制以及利率的结构与管理”等加以评估。最终，金融机构需要根据资金的状况判断市场，以调节利率水平。它应该是这样一种模式体系：中央银行决定基准利率、货币市场则作为中介，传导至金融机构，再由其调节存贷款利率，即：利率结构——央行——货币市场——金融机构。完整的利率形成与市场化机制，是指通过货币市场的调整，传导至金融机构，其最终反映存贷款利率水平，促进整个市场的资金配置效率改进。