莫把QFII投资与QFII影响混为一谈

    在QFII正式进入我国证券市场十周年之际，笔者写了篇《“十年如一日”的QFII》的文章（见27日《新京报》），表达的意思是十年来QFII对中国股市的影响有限，也没有让中国投资者成为真正意义上的价值投资者。

    文章受到了毕马威全球中国业务发展中心研究部经理刘振华先生的关注。刘先生因此提出了针锋相对的观点《QFII在中国并非“十年如一日”》（见29日《新京报》）。对本人观点持有不同看法，这是很正常的。笔者也很希望QFII真的能够给中国股市带来积极变化。不过，从刘先生的文章来看，虽然希望论证QFII在提升国内上市公司治理水平、提升公司经营业绩，以及在保护投资者利益方面均起到了积极作用，但文章本身明显有把QFII投资与QFII对中国股市的影响混为一谈之嫌疑。

    比如，刘先生的文章里提到，根据毕马威及相关研究，QFII在投资国内公司时较国内基金更加注重公司的治理结构特点。比如，QFII投资较倾向于管理层有较高报酬的公司。这说明的是QFII的一种投资选择。这种投资选择有其合理性的一面。正如刘先生所言，这背后的逻辑是：公司管理层报酬和公司经营绩效密切相关，管理层有较高的报酬很可能意味着公司有较好的经营绩效。但QFII在投资时对公司治理结构特点的重视与“提升国内上市公司治理水平”显然不是一回事。

    同样的问题还出现在“提高公司经营业绩”问题上。QFII的主题投资是价值投资，选择一些业绩优良、成长性好的公司作为投资对象。但刘先生的文章却引用毕马威及相关研究表示，有QFII作为股东的公司其经营绩效显著优于没有QFII股东的公司。QFII所持股份的大小与公司的财务业绩和股市表现均有正相关。这显然是本末倒置了。因为这些公司业绩的优良并非是因为有QFII投资的缘故，而是QFII在投资的时候选择了这些业绩优良的公司。

    至于刘先生文章中提到的保护中小投资者利益的问题，其实是没有普遍意义的。刘先生选择的是QFII在股权分置改革过程中所起到的积极作用。刘先生称，有QFII和国内基金作为股东的企业，其股权分置改革所经历的时间会较短。有QFII股东但没有国内基金股东的国有控股企业，非流通股给予流通股股东的赔偿比率是最高的。QFII股东所占股份越高，非流通股给予流通股股东的赔偿比率也越高。不排除刘先生所言属实。但这反映出来的正是中小投资者话语权缺失的事实，上市公司只要搞定了QFII与国内基金等机构投资者，股改方案也就搞定了。而当时为了确保股改进展的顺利推进，国内基金当时奉旨一不准砸盘、二不准投反对票，国内基金处于一种无所作为的状态。QFII的作用因此而凸现。但这终究只是中国股市的特殊事件，而且从股改的整体情况来看，流通股东的利益并没有受到保护，股改对价明显偏低。这也正是导致当前大小非套现猛如虎的重要原因。

    QFII作为中国股市的重要参与者，笔者也希望QFII能够真的如刘先生所言的那样对中国股市、对上市公司带来积极的影响。但这种积极的影响，不应该只是停留在专业机构的研究报告里，更应该要反映在投资者的耳闻目睹之中，成为一种普遍事实。