2015年地方债治理“压力山大”

（赵晓 陈金保）

对于2015年的地方债治理，政府工作报告中的表述主要集中于三点：一是债务治理不能影响经济增长，即要“处理好债务管理与稳增长的关系”；二是债务治理改革不能停，即要“创新和完善地方政府举债融资机制”；三是债务治理不能冒进，即要“保障符合条件的在建项目后续融资，防范和化解风险隐患”。

可以看到，如对待“促改革”与“稳增长”的关系一样，在对待地方债务治理的问题上，中央一样在寻求一种平衡术：既要推进债务管理制度改革，又不能因债务治理而影响经济增长。这对2015年的地方债务治理工作来说是一个巨大的挑战。

首先是债务存量太大。

按照2013年的审计数据计算，2015年地方政府到期应偿还的债务为2.78万亿元，这还不包括2013年6月份以后新增的债务中需要2015年偿还的债务。保守估计，2015年需要偿还的地方政府债务会超过3万亿。这一数字虽低于2014年的3.5万亿，但考虑到经济增长放缓和房地产市场低迷带来的财政收入和土地出让金收入的下滑，2015年的偿债压力仍然不小。

其次是“借新债还旧债”的老路子行不通了。

地方政府传统的融资方式在2015年将迎来实质性的变化。一方面，银行出于响应中央号召和防范自身风险的需要开始收紧向融资平台的贷款。银监会在2013年就专门发文要求“控制地方平台贷款总量，不得新增融资平台贷款规模”，现在政府又开始撇清责任，要求“谁借谁还、风险自担”，融资平台从银行继续借钱的路子基本被堵死。另一方面，城投债在中证登新规的影响下已经再难有大的作为。2010年城投债发行规模超过3000亿元，2012年超过9000亿元，2014年一举超过了1.6万亿元。但是43号文件给城投债套了一根缰绳，而中证登2014年12月对企业债质押回购的严苛新规直接造成了城投债的“滑铁卢”。

Wind数据显示，去年10月份共有109只城投债发行，规模为1284.7亿元；11月发行123只共计1169.2亿元；到了12月，发行数量骤降至56只，规模缩减为729亿元。进入2015年，由于受中证登新规影响，一级市场的发行利率迅速上升，不少原本打算发债的城投公司不得不“暂时取消”。

在这种形势下，2015年的到期债务该如何偿还？

政府的思路是，在43号文件规定的大框架下，开启新的市场化的举债模式。其一，让“自发自还”成常态。这是顶层设计中地方政府未来的主流负债方式，包括发行一般债券和专项债券。“自发自还”上位后，财政部“代发代还”的模式将逐步退出。但是，“自发自还”目前还处于试点阶段，发债流程、信用评定、信息披露相关机制还在摸索之中。2014年在上海、浙江、广东、深圳等10省市启动的地方政府债券“自发自还”总规模刚刚过1000亿元。即使2015年继续扩大试点范围，全年“自发自还”形式的发债规模应该也不会超过5000亿元，这与全年近3万亿的偿债规模相比仍是杯水车薪。

其二，鼓励PPP模式。PPP模式在于将市场机制引进基础设施的投融资领域，鼓励政府与社会主体建立起“利益共享、风险共担、全程合作”的利益共同体。但是，梦想PPP模式能立即扛起地方政府基建项目融资的大旗注定是不现实的：第一，并不是所有城市基础设施项目都可以商业化的；第二，对大部分基础设施项目而言，其盈利能力都比较差，民营资本的参与动力天然不足；第三，中国地方政府的透明度和信用还有待加强。公共品与服务项目通常前期投资额高，回报周期长，影响项目的因素多，收益不确定性大，如果没有相应法律、法规保障私人部门利益，PPP模式在中国难以有效推广。

乐观估计，2015年全国PPP项目融资规模约1.5万亿元，与全年超过10万亿的基础建设项目投资总额相比，仍很难完全满足基础设施投融资需求。更重要的一点是，PPP项目融资用来弥补新增项目资金不足还可以，但绝不可能大量用来消化现有的存量债务。

“借新还旧”尚且困难，如果计入因经济增长需要的新增债务，则2015年的地方债治理将注定会“压力山大”。

2015年，中国经济去杠杆、制造业去产能、房地产去库存的调整仍将继续，新兴产业和服务业尚难以冲抵传统增长点收缩带来的压力，为稳住7%左右的目标GDP增速，稳住投资特别是基础设施建设的投资仍是政府的唯一选择。

据中诚信公司测算，2015年地方政府融资平台的还债额约为1.4万亿，除去通过地方政府债券筹资，资金缺口还有约1万亿元。国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松则表示，如果计入存量债务接续在内，要拉动2015年GDP增速达到7%，则还有3.5万亿元基建资金的缺口。

旧债要还，而新的举债机制又还未建立。在此情形之下，如何“防范和化解风险隐患”？如何“处理好债务管理与稳增长的关系”？笔者以为，以下三点最重要：

首先，政府职能要尽快转变，这是根本。政府要由公司型转变为公共服务型，要注重财政资金的使用效率，特别是要用好今年1.62万亿的财政赤字资金。地方的基础设施投资公司引进市场纪律之后，要充分考虑资金层面的制约，不能再像过去那样不考虑盈亏就进行大规模投资。

其次，要加快“自发自还”举债机制的建立。争取到2015年底，全国地方债券发行规模（“自发自还”加“代发代还”）能达到1万亿左右，再加上PPP的融资增量，基本做到冲抵城投债规模的下滑量。正如工作报告所说，要“适当发行专项债券”。

最后，要给城投债适当的缓冲期。在新的市场化举债机制完善之前，要允许符合条件、符合程序的城投债继续存在，不能一棍子打死，因为地方政府债在短期内无法承接城投债落幕造成的资金需求缺口。