从佳兆业事件看中国楼市取向

从2014年12月开始，深圳的房地产企业佳兆业所引发的信贷违约危机越来越大，先是正在销售的楼盘被锁，后有大股东减持、项目被叫停、债券未能如期付息面临违约等，从而使得该企业发行的债券价格一度大跌，以其2016年4月到期债券为例，票面值为100元人民币债券，2014年底开始徘徊在约90元人民币水平，但到2015年初立即暴跌到32.076元人民币。即时佳兆业信用违约风暴越刮越大，佳兆业很快就可能面临着破产倒闭的灭项之灾并由此引发一系列的危机。

在这种情况下，深圳市场政府不得不出面，希望通过商业运作的方式处理佳兆业事件。随着市场越来越多的人预期，政府不会让佳兆业破产，佳兆业的债券价格也开始逐渐回升。到1月30日，传出另一家房地产企业融创与佳兆业已签约，准备接手佳兆业，其债券价格重上70元人民币以上，收报77.381元人民币。也就是说，随着融创的接手，佳兆业危机开始解除。但该事件也透露出国内房地产市场形势及政策一些重要信息。

首先，这次佳兆业事件的肇因，就是反腐之风吹到房地产企业。可以说，尽管这十几年来中国出现了历史上难得的房地产市场繁荣，但是中国的房地产市场特征是要素交易的非市场化，而住房产品的市场化。这不仅使得房地产开发商能够轻易地获得暴利，也使得住房市场的要素交易不是通过市场价格方式来完成，而是以政府权力方式来进行。所以在中国的房地产市场，要获得土地要素，或是政府的权力直接参与，即政府权力寻找直接的代理人来经营，或是用金钱购买这些政府的权力，否则企业要在房地产市场发展一定是寸步难行。可以说，早些年国内房地产市场这种非市场化的要素交易的每一个环节都存在贪污腐败的空间。如果反腐之风吹到房地产市场，房地产企业岂能不个个自危？国内不少房地产企业都可能面临着破产倒闭之风险（尤其是民营的房地产企业）。这也表明中国要加快房地产业市场化的进程。

其次，在当前的情况下，国内房地产企业能够破产倒闭吗？我早在2004年就指出，要谨防房地产业要挟整个中国经济。而国内房地产市场发展到现在，已经不是谨防要挟整个中国经济了，而是已经大到不能倒了（too big to fail）。因为如果一家房地产企业破产倒闭，被迫低价出卖资产和清算套现，立即会引导房地产市场的连锁反应。比如，房价全面下跌，市场预期逆转，住房投资者逃出市场，住房销售及价格更是下跌，房地产企业资金链断裂，信用违约全面发生，迫使房价及销售进一步下跌，更多的房地产企业破产倒闭，造成整个房地产市场的恶性循环。在这种情况下，房地产危机的风险很快就会传导到房地产贷款的银行及金融机构，及其他经济领域，从而引发金融市场的危机及经济危机，其后果是不堪设想。因此，对政府来说，要防止危机蔓延，就得把风险止于个别企业，并化为局部性事件。就得要求其他房地产企业把其资产用“维稳价”接过去等。也就是说，就当前的情况来看，国内房地产企业是不能够破产倒闭的。但是，如果国内房地产企业不能够倒闭，那么国内房地产市场的“道德风险”就会随处所在，存在着更多的房地产市场高风险投资，及房地产市场面临的风险越来越大。

第三，尽管十八大之后，国内经济增长速度及增长方式有所改变，但中国经济的“房地产化”这个特征并没有多少改变。比如2014年9月的房贷新政及11月的贷款利率下降，不仅在于来消化严重过剩的住房供给，及推迟房地产市场风险的暴露，更在于减轻对中国经济增长之压力，即通过房地产市场来保证国内经济的稳增长。在这种情况下，如果佳兆业事件而引发国内住房市场的连锁反应（房价暴跌及住房销售全面下降），不仅会增加国内经济稳增长之压力，也有可能引发国内金融危机及经济衰退。这是中国政府不愿看到。如果把该事件限定在个别事件上，也是中国政府一项选择。从处理佳兆业事件中，已经看到政府对房地产市场一个基本取向，就是中国的“房地产化”经济在短期内不会改变。因为，2015年刚过去一个月，但地方政府正在急于推出各种各样的救楼市政策。只不过，这种“房地产化”经济能否持续则是相当令人质疑的。

第四，佳兆业事件既有非市场因素，或政治性风险（反腐），也有市场之原因。早几年，国内房地产市场繁荣，房地产销售突飞猛进，年均增长率都在25%以上，企业只要进入房地产市场就能够获得暴利。由于暴利的驱使，房地产企业会不计成本从各种渠道融集资金。这不仅导致国内影子银行盛行，也导致国内房地产企业广泛地到国外市场举债。但是，房地产企业应该看到，这必然会导致全国住房供给过剩，房地产企业债务沉重。一旦出现房地产市场的周期性调整，就会导致住房销售全面放缓，房地产企业现金流中断，房地产企业就面临着巨大的流动性风险，信贷违约随时都可能发生。

所以，从佳兆业事件也可以看到，对国外市场形势的变化、国内房地产市场的周期性调整，以及房地产市场的政治性风险存在，现在已是国内房地产企业全面转型的时刻，否则国内房地产企业要走当前困境并非易事。当前国内房地产市场将面临一场重大的变革。