央行政策行为正常化

央行今年特别忙。

为抑制百年一遇的金融海啸，各国央行于2009年先后推出非常规的货币政策。将利率水平拉低至接近于零，将流动性扩张到前所未有的规模。一轮急救式QE之后，货币当局又根据本国的需要，加推QE加强版，以期刺激经济，舒缓市场情绪。全球范围内极端的货币环境，在央行历史上必将占有一个章节。

事隔五年后，随着美国经济步出衰退和中国经济需要去杠杆，货币政策的拐点于2013年浮现。伯南克给出了退出量化宽松政策的时间表与路线图，德拉吉强调经济的最坏时间已经过去，周小川则在SHIBOR市场“教训”过激贷款的银行。一时间，利率上扬，国债受压，金融资产价格身处风雨缥缈中。

各国央行在退出QE上与市场的沟通，可以用不合格来打分。伯南克在五月国会听证会上透露退出QE意向后，接近数个星期消失于公共视线，听任债市暴跌。中国资金市场出现恐慌，隔夜拆息由2.45%飚升至15%，中国人民银行竟然没有公开作出任何官方声明。日本银行黑田在电视采访中一句“经济改善了，利率自然上升”，让日债日股跌足四个星期。无论是不经意所为还是刻意安排，央行与市场以这样的方式互动，在近十几年已经变得极为罕见了。市场无法正确领会央行的政策意图，市场波动必然大，黑天鹅风险也就应运而生。

最近央行举动的另一个变化，是货币政策出现个别发展的倾向。金融危机以来，美中欧日的货币政策趋同，单边式的流动性释放和超低的利率环境成为一致的政策目标，而且彼此之间政策联动性强，甚至出现过连手干预。不过今年随着美国经济改善，联储退出QE被提上议事日程，而中国央行也开始着手清理金融领域的过度杠杆和道德风险。相对于美中的转向，欧洲央行一改过往风格，明确表示欧洲离收水还有很长的日子，努力地安抚市场对欧洲退出的焦虑。由于复苏前景、杠杆环境和资金流向上的分化，各国的货币政策在今年明显脱钩，央行政策的同步周期已告终结。货币政策各行其是，本是正常时期的正常举动，不过对一个已经将单边货币政策当成常态的市场，需要时间来适应。这个对今后的汇市走向、资金流向，甚至风险分布均会造成新的变数。

全球的货币政策已开始回归正常，其过程却可能为市场带来「异常」的波动。政策不确定性在上升，风险资产面临重新洗牌，风险分布面临重新洗牌，资金流向也面临重新洗牌。

本文原载于今周刊，为个人观点，并非投资建议或劝诱

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