程凯消失的红利

2012年12月4日的时候，创业板指是585.44点；2013年5月27日的时候，创业板指是1091.25点，如果你计算一下，就会吓一跳，这半年来的涨幅居然已经达到了86%。

比较一下创业板指数和上证指数这半年来的区别，春节之前一起大涨，春节之后一起调整，但是到了4月之后，创业板又开始了一波像样的行情。

仔细想一下，创业板有很多炒作的理由，但是最直接的还是一个科技概念，更具体地说，就是一个“TMT”(科技、传媒和通信的缩写)。为什么这么说？因为这一波TMT行情中，只要是科技股传媒股通信股，不管你是不是创业板，大家都在一起涨。创业板、中小板的走法都是一个样，只不过创业板的“科技属性”更高更集中更吸引眼球罢了。

为什么要炒作科技股？因为不带科技的不敢炒。中国制造业产能过剩，企业没有效益；地产行业倒是业绩一流，但是政策风险太大；金融行业效益更好，但是潜在的风险仍在，毕竟整体经济不好，金融行业能持续多久好日子？

这都是种种的担心。本来2012年12月以来到春节的A股行情就是一波金融地产唱主角的行情，因为大家预期的是十八大之后，新一届政府到位之后的投资行情，但是结果现在清楚了，新一届政府对于投资刺激经济的兴趣并不强烈，甚至还一再暗示了老路不可依靠。

正因为如此，去年四季度的快速增长到今年一季度戛然而止，决策者们似乎很满意7%左右的增长势态。但是，如果在接下来的时间里仍然不能在投资上有所突破，全年7.5%的增长目标恐怕会有难度。

整体经济不好，企业的效益就不好。禾其投资合伙人薛澜感觉“全球投资者对中国市场开始有一种放弃的态度”。掰着指头数一数GDP的构成，出口受到外围经济影响好不起来，消费本来就增长缓慢，一“反腐”就更慢，唯一剩下的投资之中，只有房地产还有“热气”。

薛澜的分析和上期《地平线》“躲不开的城镇化”中提到的南方基金投资总监邱国鹭的分析一样。中国固定资产投资三分天下，基建占30%-35%，房地产占25%，大头是产能的扩张，也就是工业投资。这三者中现在只有房地产投资的增长是看得见的。

工业投资不消说，因为现在明显的是产能过剩，“国内制造业几乎没有不过剩的——现在既看不到内需，也看不到外需会有任何明显起色，而行业本身也缺乏因为技术更新换代带来的新老交替。”薛澜觉得在这种情况下扩产能对很多行业来说都是死路一条。

工业投资不行，基建投资呢？这原本可是上证指数上一波行情的最大希望所在。事实上基建也不给力，项目也批了，流动性也不少，但是薛澜接触到的水泥商普遍反映基建开工的势头远远落后，原因可能是“地方政府的财政仍捉襟见肘”。

出口消费和投资都不行，企业又怎么会有盈利前景？没有盈利前景，市场又怎么敢去买你的股票？所以合计下来，只能炒作TMT了。反正炒科技股，市盈率都不算是什么基础逻辑。

也正因为如此，当5月28日那天创业板大跌2.82%，而沪深300指数却大涨1.72%的时候，有人欢呼牛市又来了，我就觉得这种乐观的基础很不牢靠。创业板大跌是因为涨多了，回调了不一定不再涨；而权重股涨一下也是因为好久没有涨了，涨了一天并不代表可以涨一周涨一个月。不是说了吗，权重股和TMT的炒作逻辑不一样。

不过，权重股也不是没有可能大翻身。按照薛澜的预测，“如果基建开工不能在5月和6月有明显改善，今年投资增长的预测就要大打折扣。”我们把这句话倒过来思考一下，如果要保证全年7.5%的GDP目标能落到实处，那么下半年的基建投资就必须跟上来。

而这才是权重股提升全年业绩的最大保障，也就是上市公司的业绩保证和权重股的股价上涨的逻辑。要不然，能涨的还得是TMT，因为TMT可以完全只靠想象力！

未来的增长在哪里？无论是TMT还是权重股，公司业绩的增长都和经济的结构转型息息相关。从前的红利没有了，轻而易举的增长也就不再。中金公司的首席经济学家彭文生刚刚出了一本《渐行渐远的红利——寻找中国新平衡》，就是试图在“后红利”时代分析未来中国经济增长的路径。

按照彭文生的说法，中国改革开放30年来并行或先后释放出的人口红利、制度变革红利和全球化红利，都将并行或先后面临见顶回落的趋势，因此因循这些发展机遇时期形成的分析框架来思考未来的增长，难免会陷入惯性与定式，从而出现较大的偏差。

老路不能走了，老想法老思路也会出问题，到了转变思路的时候了，这对炒房炒股的投资者来说可能都一样，不变不行。

(作者为本报编委)