金改亟须重塑系统协调性

　　近日，国务院同意并转发了国家发改委《关于2013年深化经济体制改革重点工作的意见》，逐步扩大存贷款利率浮动幅度，建立健全市场基准利率体系，完善人民币汇率形成机制，稳步推进人民币资本项目可兑换，明确推进制定存款保险制度实施方案等。

　　这种“四箭齐发”式的改革，表明中国金融体系亟需系统性改革，改变单点破局下举步维艰的格局，创造一个有利于增长的金融体系。但是，中国经济本身存在一些问题，比如产能过剩、资产价格过高、地方政府债务规模过大、货币存量过多等，限制了改革的可行空间。而在比较脆弱的情况下，恰应该先推动结构性改革，防止金融改革单兵突进，打破这种脆弱的局面，引起系统性风波。

　　事实上，试图通过建立一个更为市场化与自由化的金融体系和资本市场，来促进经济增长的愿望都是好的，但能否实现这个目标则是另外一个问题。日本当初实施金融自由化与国际化，也是在转型升级的过程中，希望能够支持创新与中小企业，并实现日元的国际化。但最终结果是制造了史无前例的资产泡沫，因为大型企业可以去海外发行债券融资，脱媒化与利率自由化后的银行业竞争激烈，压低了利率，鼓励了土地与房屋投机。

　　在资产泡沫破裂后，日本政府与银行不对不良债权进行彻底清理，反而是希望通过资产逐步升值来修复，政府则注入大量财政资金。这与中国政府传统的做法类似，最终银行业在这种状态下惜贷，弱化了信用创造的机能。时至今日，日本也没有实现最初改革的目标。

　　中国目前的发展阶段与日本类似，都是由制造业向服务业转型，由实体经济向金融化发展。但在金融自由化与国际化之前，中国已经产生了资产泡沫，由于政府依靠投资维持增长的做法积累了大量债务，以及不可避免的产能过剩，因此，呈现了滞胀的局面：过量货币（债务）投放制造了通胀，同时又全面的产能过剩。

　　目前，中国金融业充斥着影子市场，被认为是通过市场机制倒逼利率改革，推动建立市场化的利率体系。但是，影子银行体系中的价格本身是金融体系扭曲的结果，而其根本则是经济结构的严重失衡，因此，这种价格体系与市场化没有什么关系。

　　当前，政府限制地方融资平台与地产业融资，前者丝毫不顾及回报而一味投资，后者则是在通胀、贫富不均等条件下成为市场追逐的投资品，并催生泡沫。但在产能过剩的背景下，也只有这两个部门有巨大的融资需求并承受过高的价格，这是影子银行体系繁荣的前提。

　　相当程度上，民间借贷利率的走高并不是一种价格发现，而是政府债务规模庞大造成的挤出效应，抬高了民间利率和中小企业的融资成本。除了地方政府高达十多万亿的债务之外，37家央企去年在银行共借贷3万亿，反映这种挤压不仅是巨大的，而且催生了一些企业靠利差生财，扰乱市场的大量套利行为。同时，在实体经济产能过剩的背景下，信贷投放风险越来越高，而民间借贷高利率对应的也是高风险。而与银行借贷受到银行的审查与监督不同，影子银行缺乏借款人的监督，风险又被放大。

　　总之，当前改革已是个相互依存的耦合系统，金融改革与结构性的市场化改革需同步进行，否则若相互关联的不同领域存在改革进度的时间和空间偏差，改革很容易陷入不进则退困境。