巴曙松金融市场结构失衡 不足以支持经济转型

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松日前在上海出席“区域金融中心建设论坛”时指出：我国现有金融体系功能难以适应经济转型要求，不足以支持中国经济的转型和产业的升级，也不足以支持城镇化推进中的大规模融资。他估算，未来十年大概每年需要2~3万亿元的基础设施资金投入。目前，作为融资主体的银行体系“短借长贷”期限错配风险不断积累，难以腾挪出更多长期信贷支持，迫切需要金融市场提供包括权益性资金、市政债、民间资本等多元化融资方式以及养老金等长期资金提供者。

　　他认为，金融抑制引发的双轨制在一定程度上造成了金融体系功能的紊乱。利率和汇率是引导金融资源配置的最有效信号，资金价格的双轨制必然导致资源的错配。在当前金融体系下，管制的利率体系与市场化的金融市场并存，在岸的人民币市场受到较多管制与离岸市场上自由的市场定价并存。以前者为例，目前银行存贷业务仍实行利率管制，而非银行金融体系以及为规避利率管制而创新出来的金融业务则采取市场化的利率体系。利率双轨制衍生出大量的资金套利行为，并使得宏观调控面临的环境更加严峻。资金在银行业表内业务与表外业务之间相互转换，造成央行宏观调控的效果大大减弱。这些事实上的金融双轨制带来的种种问题，必须通过进一步市场化来改进。

　　巴曙松还表示，目前我国金融市场结构失衡。首先，以间接融资为主的低风险偏好难以支持经济转型升级。美国在过去30年先后以重工业、科技行业为主的经济转型过程表明，在支持创新、动员金融资源方面，资本市场比银行体系更富有效率。而中国金融体系突出的特征是以间接融资为主，直接融资发展严重滞后。从融资结构看，2012年社会融资总量中，只有13.9%来自于债券和股票；从资产规模看，银行业金融机构的资产规模在90%以上。间接融资主导的金融结构不仅导致系统性风险主要在银行体系内部积累，同时银行的低风险偏好决定了其难以将信贷资源向科技型和轻资产企业倾斜，对经济转型和产业升级金融支持十分有限。

　　其次，行政管制和审批是导致直接融资欠发达的重要原因。债券市场方面，由于主管部门不同，交易所市场和银行间市场存在分割，无论是市场参与主体、上市交易品种还是市场的托管清算均未实现统一，且交易所市场发展滞后于银行间市场。股票市场方面，证券的发行和上市交易受到行政审批限制，大量有活力的创新型企业难以获得上市融资的机会。行政力量的过度介入相当于为股票、债券等证券品种附加了隐性政府信用背书，不利于投资者的风险识别。

　　此外，股票市场结构仍待进一步调整。股票市场层次较为单一，主板、中小板、创业板和代办转让系统呈不稳定的“倒金字塔”形；养老金和保险等长期机构投资者发展迟滞，A股市场专业投资者持有市值不足两成，远低于发达市场七成左右的占比情况；一级市场价格严重高于二级市场，2012年新股平均发行市盈率为47倍，而二级市场平均市盈率仅为17.8倍；估值结构不合理，蓝筹股价格明显低于非蓝筹股价格，绩差股价格畸高，严重背离企业内在价值。