杨国英“货币调控能力强”不值得称道

在M2持续高企之下，面对随时有可能引发的通胀风险以及在频繁货币调控之下所滋生的衍生风险，我们需要的是亡羊补牢，而不是闭目塞听，更不是盲目乐观。

在3月末我国M2突破百万亿元大关之后，其是否会引发新一轮通胀，已日渐成为全社会关心的焦点——对此，近日有媒体刊发报道，通过对基础货币理论的剖析，强调M2企高并不会必然导致通胀，其核心因素是我国货币政策调控能力强。

确实，“M2企高并不会必然导致通胀”，是符合我国实际的，与其他新兴经济体相比(印度、巴西、俄罗斯等)，我国当下M2以及M2/GDP虽然远超上述国家，但同期我国CPI却比上述国家明显偏低。

但是，这并不表明我国不必警惕M2的持续企高，更不能因我国“货币政策调控能力强”，而对企高的M2丧失必要的危机感。因为，在我国居民储蓄率持续下降之下，这部分被定期存款吸附的货币量，未来将会逐渐流向市场，从而在M2总量不变的情况下，造成M0或M1的急速放大，并由此推高物价和资产价格。

如果回顾我国历年居民储蓄率，我们会发现，我国居民储蓄率持续下降的趋势已相当明显，我国2000年的居民储蓄率为62%，2003年为57%，2012年为52%，虽然我国居民储蓄率的下降速度并不快，但是其整体趋势已不可逆转。而如果在未来5年内，假设我国居民储蓄率降至40%以下，亦即意味着将有近5万亿元存款流向市场，如此可能引发的通胀水平，我们理应为之忧心。

再者，我国货币政策调控力强可以防范企高的M2，这其实并不值得我们为之称道，这是因为：其一，我国过于依赖数量型调控的货币政策，其实施成本过高，其二，过于频繁的货币政策调控，很可能引发诸多副作用。

以实施成本过高而言，因M2的企高，历年来央行频繁运用存款准备金率央票等手段，以期相对锁定货币流动性。但是，无论是存款准备金还是央票，央行均需要对其支付利息，而存款准备金率越高、央票正回购额度越高，央行所需向商业金融机构支付的利息也就越多，而这很大程度上会对央行资产权益形成弱化。

以引发副作用而言，我国近年来为锁住货币流动性，央行不得不对商业银行设定较高的存款准备金率、以及存贷比，而在利率市场化尚未完成启动之下，这已造成我国日趋严重的金融脱媒现象，商业银行表内资产向表外挪腾则更为普遍——2012年，我国在人民币贷款同比增速大幅下降的情况下，信托贷款却超常规大增1万亿元，如果任其发展，则将会导致我国“影子银行”的规模膨胀，从而极可能会引发系统性金融风险。

固然，面对我国总量已逾百万亿元的天量M2，因缺乏系统准确的数据公布，我们当下尚无法断定，其中合理增发的货币是多少？不合理超发的货币又是多少？但是，我们却不能因此盲目乐观，因为在我国居民储蓄率逐年下降之下，“M2企高尚未导致恶性通胀”极可能在未来急速转变。更何况，“M2企高尚未导致恶性通胀”，这种有悖常理的货币现象，更间接表明我国金融效率的过低。

就当下而言，在M2持续高企之下，面对随时有可能引发的通胀风险以及在频繁货币调控之下所滋生的衍生风险，我们需要的是亡羊补牢，而不是闭目塞听，更不是盲目乐观。

□杨国英(财经评论人)