金融革新需要新的视点

　　英国《金融时报》在4月5日高度赞扬日本央行在更换首脑后的“量与质双宽松的金融政策”，称黑田东彦的日本央行第一次决策会议就给20年来不断失败的日本货币政策带来了大变革，日本当下在进行一场金融革命。

　　从白川变成黑田，日本央行短短几个月真的是出现了质的变化？其措施真的称得上是金融革命吗？日本债券市场的反应能告诉人们更客观的事实。就在日股高歌猛进的4月5日当天，日本债市却出现了大动荡，长期利率上蹿下跳，几次中断交易。日本央行的所谓新措施无非就是购买国债，人们推崇的规模大小实际上毫无新意。从央行资产负债表规模和名义GDP的比率而言，黑田方案和当初白川的数字到2013年底时的差距其实不足3％，但黑田的姿势让市场预期急速改变，债券价格很快创出历史新高后触碰到市场参与者的心理底线时，谁也不愿意去当那最后的接盘者，最后只有央行来接盘。

　　只要利率持续波动，人们很快就会发现，央行原本通过主动购买国债来执行的货币政策注定要变成为利率稳定的被动购买，积少成多的时候买卖规模就不是央行行长开个会说了就算，这将严重影响央行的公信力。凯恩斯在其最有代表性的著作中曾预测过一种情形：若英国央行不断从市场上购买国债，那么长期利率下跌到一个水平后将由于市场参与者的收益预期改变，利率将无法继续走低，市场的货币需求将变得无限大，货币政策从而失效。这个状况后来被另一位英国诺贝尔经济学奖得主形容为“流动性陷阱”。实际上日本目前的状况最接近凯恩斯当年的描述，利率波动的剧烈正反映了市场对利率水平的心理临界点。

　　有意思的是经济学在其后的变革中竟然发展出一门跟凯恩斯原始思想大相径庭的所谓“凯恩斯主义”出来，成为当今和货币主义分庭抗礼的主流派。大嘴克鲁格曼在前些年批评日本央行时提起了“流动性陷阱”这个几乎被人忘记的词汇，并几次偷梁换柱修改定义来自圆其说，而现在面对日本当前的情形，欧美主流派媒体居然在兴高采烈地喝彩，美国的几位诺奖得主都公开支持日本央行的激进措施，但这些人得奖的理论跟货币政策其实都相去甚远。最具有讽刺意味的是，经济学的诺奖其实是银行发的奖项，但常年来其表彰的学者中却没银行学派理论的经济学家。

　　在QE3如火如荼的美国，债券市场以及货币市场的参与者对货币量的作用一说早就嗤之以鼻。但面对股市和媒体的激动情绪，美国最大的货币中介商里一些曾供职于美联储的市场经验者们，只能对大学里脱离现实的陈旧金融理论叹息不已，因为FOMC里不少委员在大学教给学生们的也就是这些。但事实上，美联储在保罗·沃尔克的推动下，过去30年来金融创新层出不穷，领导时代潮流至今。不过沃尔克也说过：到目前为止，所谓的金融创新无非是为了金融机构逃税或者躲避监管，并没有给消费者和经济发展带来真正的恩惠。

　　笔者认为这种巨大的反差深刻地反映了时代的要求，当前无论发达国家还是中国这样的发展中国家都面临着周期性政策无法解决结构性问题的难题。以新的视点来审视金融创新也可以是中国迎头赶上发达国家的良好机遇，日本这些年的局面完全可以为经济发展路线相似的中国提供反面教材。