2013年将开启新的发展周期

　　中国政治周期和改革周期对经济周期影响很大。邓小平主政和改革开放催生了上世纪80年代初期和中期的高速增长；江泽民、朱镕基主政和市场经济体制带来了1992~1996年的第一个连续五年两位数增长；胡锦涛、温家宝主政以及加入WTO、城镇化进程推动了2003~2007年的第二个连续五年的两位数增长。而每一周期的中后段又都遭遇了改革正效应减弱和外部冲击叠加，经济增速明显放缓。

　　十八大正是新周期启动的开端。十八大后十年的经济发展仍将保持较高速度。在调结构、重质量、增效益的导向下在环境与资源条件的制约下，这十年经济增长速度会适度放缓，难以出现上一周期年均10%的增长，但也不会骤降为年均7%左右，可能性较大的是8%~9%。受政治周期和改革周期的影响，十八大后的十年大致可以分为两个阶段。前五年中，改革积极推进、措施落实有力，经济增长相对较快而经济结构同步改善、增长质量得以提升。对于投资、消费、物价、就业、金融等方面的趋势性判断，都应置于这一大背景下来加以思考，才不至于走错方向。

　　当前经济运行已进入短期趋势性转变的过程，未来经济增长、物价上涨以及资本流动和货币汇率都有可能改变原有运行轨迹和方向，形成新的运行格局，出现新的不确定性。

　　一、宏观经济运行态势与风险

　　（一）总需求四季度小幅回升，明年增长平稳稍快

　　1、未来国际环境将相对平稳，出口增速或将有所回升。

　　展望明年，我们认为出口环境将明显好于2012年。一是明年欧盟经济有望低位回稳。在有望达成的单一银行联盟以及未来终将成型的单一财政联盟等一系列制度安排之下，欧元区整体系统性风险初步化解。二是明年美国经济复苏将有所加快，美国的失业率已进入了一个持续下降的通道，在以失业率为导向的货币政策条件下，美联储的量化宽松政策对美国经济的复苏和推动是有效的。虽然美国经济的不确定性依然存在，年底财政悬崖导致的财政紧缩预期也在不断增强，但我们认为在美联储无限量QEn的推动下，2013年美国经济将进一步复苏。整体来看，2013年欧美有效需求的企稳回升，有利于明年中国对外贸易的小幅向好。

　　2、稳增长政策促使投资增速逐步回升，明年政府换届效应可能促使投资增速进一步加快。

　　1~11月份，国内固定资产投资完成额累计同比回升至20.7%，新开工项目计划总投资与固定资产投资累计同比均连续六个月回升，达年内最高水平。9月份以来，发改委已批复总投资规模超7000亿元的25项城市轨道交通建设规划与涉及公路建设、港口航道改造及污水处理等30个项目；土地市场持续升温暗示地产开发商投资热情有所复燃，未来制造业投资也将因预期恢复而企稳，预计四季度固定资产投资增速将继续回升，2012年全年可能达21%左右，明年投资增速则会进一步加快，新一届政府上任将催生新的投资计划与实施。

　　3、政策刺激和收入分配制度改革或将稳定消费增速，预计未来消费仍将保持平稳增长。

　　2012年1~11月份，我国社会消费品零售总额同比名义增长14.2%，扣除价格因素实际增长12%，实际增速已超过去年全年水平11.6%。此外，由于我国国内居民实际收入增长已经连续三个季度超越GDP增速，经济增速放缓并未明显影响收入，未来逐步回暖也有利于消费平稳增长。整体来看，明年消费增速将稳中有升：第一，明年经济形势将稳中转好，收入分配改革方案也将出台，居民收入增速有望平稳增长；第二，扩内需的各项政策将有利于稳定消费信心、持续促进消费。但明年物价涨幅进入上升周期可能抑制消费。

　　4、去库存四季度行将结束，补库存过程已经开始。

　　经验表明，去库存过程通常时长约为15个月。10月份和11月份PMI原材料库存指数继续明显回升，PMI原材料库存减去产成品库存的差继续收窄，显示从去年底开始的去库存过程在今年四季度已进入尾声，目前已进入新一轮补库存周期，经济运行中微观企业的主动补库存行为将带动未来社会生产需求升温。

　　5、金融对实体经济的支持力度加强，明年社会融资规模将适度增长。

　　今年以来，在货币政策维持稳健并适时适度进行预调微调的背景下，金融对实体经济的支持力度有所加大。2012年1~11月，新增信贷规模为7.75万亿元，同比多增9000亿元。1~11月社会融资规模为14.15万亿元，比上年同期多2.6万亿元。近几个月来，社会融资规模在持续增多，对于经济回升应该起到了积极的支持作用。展望2013年，信贷总量会保持平稳增长，且在投资需求大幅回升的情况下，中长期贷款保持较快增长、信贷结构改善会使得信贷对实体经济的支持力度依然较强。预计明年的社会融资规模依然不低，新增信贷会在9万亿元以上，能够对经济增长形成有力支撑。

　　综合对宏观三大需求筑底企稳、微观企业主动补库存以及金融对实体经济支持有所加大的分析判断，我们预计GDP环比可能拉升，由此推算四季度GDP同比增速为7.9%，全年GDP实际增速可能在7.8%左右，经济增长将呈现前探底后企稳的走势。明年经济增速会比今年高，初步预计在8%~8.5%范围内。

　　（二）CPI筑底已接近尾声，物价明年重回上行周期

　　从CPI运行周期看，8~10月的CPI表现基本属于周期筑底阶段。11月份翘尾因素反弹与雨雪天气因素带来食品价格走高将结束CPI的筑底。在国内经济企稳恢复、国际流动性适度宽松的影响下，PPI周期筑底也已完成，小幅回升的态势将在年末两个月中持续，但由负转正的时间节点可能至明年初才可能出现。三季度CPI同比上涨1.9%将为年内低点，11月份物价回归“2时代”，预计全年CPI涨幅在2.7%左右。

　　明年物价将进入上行周期。一是受欧美继续推行量化宽松政策影响，国际大宗商品价格上涨的风险持续存在，国内输入型通胀压力将会增大；二是国内稳增长政策在地方上执行不当与政府换届效应叠加可能催生新一轮投资升温，带动物价过快上涨；三是资源性产品与服务价格将随改革的继续而推动物价走高；四是扩内需的政策导向与人口红利临近结束将使得劳动力成本有继续上升趋势；五是随着城镇化的进一步推进，土地供需不平衡的矛盾将仍然存在，地价上涨的长期压力不减。尤其值得注意的是，目前猪肉价格环比已经开始上涨，明年将进入上升周期，从而拉动CPI上行。但这毕竟是上升的初期阶段，应该不会出现迅速上涨，其上涨幅度相对会较为平缓。初步预计明年CPI涨幅约为3.5%，但不排除若出现大规模货币冲击或输入型因素的影响，明年通胀压力比预期大的可能性。

　　（三）明年经济运行中可能出现的风险与压力

　　首先，应警惕稳增长政策执行失当和政府换届叠加可能再次催生的投资过热风险。

　　近年来，地方项目在固定资产投资中的占比逐年上升，截至2011年底，地方项目上升到固定资产投资的93.3%，中央项目的占比则不到7%。在当前政策开始转向稳增长，而稳增长的关键又是依赖投资拉动的背景下，今明两年又正好是中央和地方政府的换届之年。以往中国的经验表明，在地方政府换届之后当年或次年，投资都会出现快速上升。2012年各地政府换届已经基本完成，按照以往的经验，固定资产投资的换届效应仍可能出现，再加上如果当前稳增长政策在执行中可能失当的双重作用，使得未来仍有可能出现投资过热风险。近期多省市集中出台大规模投资规划，显示地方政府的投资冲动已经开始抬头。地方大规模的投资规划虽然可能受到平台治理政策和资金来源受限而无法全部实现。但近期地方政府通过债券、信托等银行贷款之外的融资方式也获得了部分资金的支持，同时银行继续承受来自地方政府的巨大信贷需求压力，未来投资过热依然拥有相匹配的金融土壤。新一轮的投资过热可能导致经济结构再次恶化，从而有损于长期经济增长质量的提高，对此中央政府应该有所警惕，提前防范。

　　其次，明年经济运行还可能面临“物价走高、房价反弹、资本流入、货币升值”四方面压力。

　　如前所述，明年CPI可能步入上行周期，虽然其仍处上行初期，上涨幅度会较为平缓；但也不排除若出现大规模货币冲击或输入型因素的影响，明年通胀形势将更加严峻的可能。尤其是如果出现投资过热，明年的物价上涨就可能演变成新一轮通货膨胀风险。虽然目前国内房价在政策调控下总体保持稳定，但房价上涨的压力依然不小。在限购限贷等行政性调控措施执行两年之后，明年调控政策可能面临如何逐步向市场化调控手段切换的问题，一旦政策切换不当，房价可能出现报复性反弹。随着我国经济增速逐步趋稳回升，国内货币政策已不可能大幅放松，明年下半年还有小幅收紧的可能性。受此影响，预计明年中外利差、资产收益差可能有所扩大，从而吸引资本流入和资产本币化步伐的加快，届时人民币升值压力将再现。

　　二、未来宏观调控政策建议

　　货币政策基调保持稳健，必要时向收紧方向微调。今年四季度以至2013年，综合考虑国内外经济金融形势变化，建议货币政策维持稳健的基调不变，不宜进一步放松，必要时可以在明年下半年考虑向收紧的方向微调。一是因为正如前述，在投资企稳回升、消费保持平稳、出口有所恢复的情况下，未来经济增速有望小幅回升并保持平稳，适度增长基本无忧；二是物价将进入新一轮上升周期，特别是明年下半年物价涨幅可能会稍大，尽管物价大幅上升的可能性不大，但在外围流动性宽松格局下，大宗商品走势对国内输入型通胀的潜在影响不能掉以轻心；三是为避免投资增速过快，货币政策也不宜过于宽松，甚至应适当收紧；四是房价存在受间接刺激而大幅反弹的风险，货币政策也应保持稳健。

　　未来货币政策调控的重点和难点是处理好防止物价过快上涨与控制资本流入和货币升值之间的关系。为防止物价上涨过快、避免2014年通胀压力过大，货币政策应保持稳健并在必要时适当收紧；但在“内紧外松”的格局下，国内流动性趋紧和利率上升加之经济增速企稳又有可能导致境外资本加大流入力度，并给人民币带来升值压力，还会抵消国内货币政策调控的效果。为此，未来政策操作应密切关注跨境资本流动的动向和国际大宗商品价格走势，前瞻研判其对国内物价和汇率的可能影响，灵活搭配使用各类政策工具，在管理好通胀预期同时，加强对跨境资本流动的监测，保持人民币汇率的基本稳定。

　　财税和房地产的相关政策方面，建议继续实施积极的财政政策，加大对“三农”、欠发达地区、民生、社会事业、结构调整、科技创新等方面的支出，保障经济平稳增长。为使财政政策在“调结构”方面发挥更重要的作用，未来财政政策应更注重税收政策的引导和调节作用，继续推进结构性减税，减轻中小企业负担，减轻高科技企业负担，并择机提高一些矿产品资源税税率。在房地产政策方面，为防止房价大幅反弹，保持房地产市场的平稳运行，建议重点放在对现有政策的严格执行上，严禁地方政府出台刺激楼市的政策。但同时房地产调控也不宜进一步加码，否则不但不利于房地产市场的平稳运行，也不利于总体经济的平稳增长。同时，在总结上海、重庆两地房产税试点经验后，可以考虑推广扩大试点范围，并逐步退出行政化的调控手段。

　　作者简介：

　　交通银行（601328）首席经济学家，博士、教授、博导。

　　中国金融四十人论坛成员和理事、中国银行（601988）业协会行业发展研究委员会主任、中国首席经济学家论坛理事长、中国金融学会理事、上海市人民政府决策咨询特聘专家、上海社会科学院兼职博士生导师。

　　主要研究领域涉及宏观经济运行与政策、外汇与汇率、离岸金融、商业银行发展战略与管理体制、国际金融中心及世界经济理论等。2009年以来，每年受邀参加“中南海问策”。在境内外各类报刊发表文章300余篇，出版著作10部，主持完成省部级以上研究课题20余项，多项获奖。