陶冬美国债市离拐点不远了

瑞信董事总经理 陶冬（资料图）

　　索罗斯预言，美国债市今年由牛市转熊市。

　　这位在市场打滚数十年的“反身理论大师”和金融大亨未必次次言中，但是他一定是嗅到什么了。今年年初美国联储公布12月会议纪要，部分公开市场委员会成员提及提早退出量化宽松政策，美国国债遭到抛售，有基金经理在今年前三个交易日中将去年一年所赚全部赔了进去。

　　笔者认为，债券市场的拐点尚未到来，但是估计很难拖到联储一度暗示的2015年中。美国经济复苏乏力，失业率离联储目标的6.5%颇远。自从2009年，美国经济每年年初时均表现良好，到年中就疲态毕露，迫使央行不断出招以避免经济再度探底。伯南克作为联储主席，将其官场信誉压在了QE之上。在QE退出上，相信他抱着宁迟勿早的态度思考、行事。联储的退出决定，不掌控在个别鹰派成员手中，而取决于伯南克和他的鸽派盟友。

　　当然，伯南克有其制约势力。首先，国会共和党势力的言论，对伯南克还是有一定影响的。其次，通货膨胀何去何从，可能改变联储政策的时间表。最后也是最重要的，市场预期所带来的市场变化，可能倒逼联储决策。美国第四季度GDP增长，环比折成年率后萎缩了0.1%，貌似不佳。其实增长倒退由国防开支的收缩一手造成，扣除那部分美国经济增长1.2%。私人消费在加速，企业投资在加速，房地产开发在加速。同时随着房地产市道的改善，银行账面好看了许多，他们的借贷信心有所复苏。尽管由于公共开支的缩减令GDP增长了无起色，实际上美国民间经济活动已在回暖，这在最新的非农就业数据中得到验证，就业人数、工作时数和单位时间工资数均有上升。就业复苏，往往带动工资的改善，进而带来通货膨胀的升温。由就业改善到通货膨胀出现需要一个过程，但是市场预期的变化通常来得较突然。

　　美国债市拐点的出现，估计不在联储宣布退出QE之际，而在市场开始预感量化宽松进入倒计时之时。目前美国国债利率之低，是史无前例的，根本无法反映美国政府的违约风险，一切全部被联储的货币扩张所掩盖。一旦联储停止干预债市，以目前众多的衍生产品之威力，可以想象国债利率的反弹力度未必小。

　　美国国债乃全球风险资产之标的，国债利率乃资金成本之标的。一旦国债遭到抛售，风险意识必然转强，市场动荡必然加剧。当然，国债牛转熊会将一批资金由债市驱向股市，短期对股市并非坏事。但是中期来看，按揭利率上升一定不是好事，企业举债成本上升一定不是好事，新兴市场资金流出一定不是好事。

　　更重要的是，全球经济复苏仍在萌芽之中，而且许多是靠超宽松货币政策扶植出来的。少了超低利率，全球经济会否重现衰退，无人可以预先知道，不过不确定性肯定要增加。笔者预言，早则2013年末，迟则2014年中，美国债市出现拐点。届时全球经济与市场，进入新的未知领域。