美联储加息预期下新兴市场仍不安定

　　核心观点：美联储加息的靴子并未落地，但是我们认为只要美联储在2015年内加息的表态不发生改变，就不会对全球股市和新兴市场资产价格、资本流动产生实质性的利好，无论是10月还是12月加息，美联储官员仍将保持与市场的沟通，影响市场的预期，美联储货币政策因素的不确定性仍将干扰资产价格。

　　9月24日，耶伦讲话传递的信息在于9月的推迟加息并不意味着改变走向加息的整体方向，年内加息仍然是大概率事件。从美联储议息会议后9月17日-9月25日的资产表现来看，新兴市场货币和股市都继续承压，各国货币都有不同幅度的贬值，股市纷纷下跌。

　　另一方面，新兴市场动荡仍然未止。9月23日公布的中国9月财新制造业PMI初值仅为47.0%，离岸人民币、新兴市场货币和商品货币贬值，全球股市也表现不佳，同时，“中国因素”的隐忧也使得工业属性的大宗商品价格承压下行，黄金价格上涨，而农产品价格受供给因素的影响上行。长期低迷的金属价格使得嘉能可决定通过出售库存等方式减债，这有可能对铜、锌价格和相关矿企造成短期的打压。其他新兴市场的困境也仍在继续，9月24日，挪威、中国台湾分别宣布降息；巴西主权评级面临着再次被调降级的风险，有可能给其资产价格带来更大冲击。

　　一、美联储加息预期下新兴市场仍不安定1、美联储仍然强调年内加息

　　9月17日的美联储FOMC议息会议决定9月暂不加息，对于经济的评判未发生重大变化：“经济以温和速度扩张，家庭支出和企业固定资产投资温和增长，房地产部门继续改善，但是，净出口较为疲软。强劲的新增就业和失业率下降表明劳动力市场持续改善。总的来说，劳动力市场指标表明从今年年初开始，劳动力资源利用不足的情况逐渐减少，通胀仍持续低于委员会的长期目标，部分是由于能源价格的下降和进口非能源产品价格的下降，市场指标显示通胀有所下降，调查所得的长期通胀预期保持稳定”。

　　此外，美联储在会议声明中特别强调了其对于国际因素的关注：“近期全球经济和金融形势的变化一定程度上抑制了经济活动，并可能会给未来的通胀带来更多下行压力”，此外，耶伦在FOMC会后的新闻发布会上表示，金融风暴凸显了投资者对于中国经济增长相关风险的担忧。

　　对比本次与6月美联储官员对于经济数据的预测发现，对于中期经济增长和通胀的预测有所下调、对失业率情况的预测转好：(1)对2015年的经济增速预测中值由1.9%上调至2.1%，而对未来两年的经济增长预期降低；(2)对失业率的预测整体有所下调；(3)对PCE通胀的预测有所下调，对2015年的核心PCE通胀上调至1.4%，未来的预测则有所下调 ，PCE、核心PCE通胀预测中值直到2018年才达到2.0%，

　　总之，美联储加息的靴子并未落地，但是我们认为只要美联储在2015年内加息的表态不发生改变，就不会对全球股市和新兴市场资产价格、资本流动产生实质性的利好，无论是10月还是12月加息，美联储官员仍将保持与市场的沟通，影响市场的预期，美联储货币政策因素的不确定性仍将干扰资产价格。从美联储议息会议后9月17日-9月25日的资产表现来看，虽然中国股市实现了微幅上涨，但新兴市场货币和股市都继续承压，各国货币都有不同幅度的贬值，股市纷纷下跌，也体现了新兴市场目前共同面临的外部压力。

　　9月24日，耶伦于美东时间周四下午5点在马萨诸塞大学阿默斯特分校经济系以“通胀动态和货币政策”为题发表了讲话，有以下三点内容值得关注：

　　(1)耶伦表示通胀低于目标水平的原因可能是暂时性的：当前接近于零的通胀率主要由于能源和非能源进口价格下跌的暂时性影响，如果是这样，2016年PCE同比很可能反弹至1-0.5%或更高，除非原油价格进一步大幅下降。美元不会明显进一步升值。“有理由相信，在未来的几年里通胀率将回到我们需要的2%。反过来也有理由相信，我们将看到持续稳健的经济增长和进一步上涨的资源利用率，长期通胀预期保持经济衰退前的水平。”

　　(2)耶伦强调目前美联储官员倾向于年内加息 ：“预计未来几年随着压低通胀的暂时性因素逐渐消失，通胀率将回到2%以上，但经济增长仍然足以重返最大就业程度和保持长期通胀预期稳固。目前，大多数FOMC与会者，包括我自己在内，预计实现这些条件，可能意味着联邦基金利率将在今年晚些时候(10月和12月会议)首次加息，然后逐步收紧货币政策。但是，如果经济发展令人惊喜，我们将随之改变对适度宽松的货币政策判断。”

　　(3)耶伦也再次强调，首次加息的“精确时点”对于金融环境和整体经济的影响微乎其微，对整体金融环境重要的是市场和公众预期的整个短期利率路径。

　　耶伦讲话传递的信息在于9月的推迟加息并不意味着改变走向加息的整体方向，年内加息仍然是大概率事件。

　　2、新兴市场动荡未止

　　9月23日公布的中国9月财新制造业PMI初值仅为47.0%，创2009年3月以来新低市场忧虑加剧，表明过去三个月国内制造业生产经营形势加速恶化，加之前日亚洲开发银行今年第二次下调中国经济增长预期，这令市场对中国经济增长放缓的担忧再次加强，离岸人民币显著贬值，带动新兴市场货币和商品货币也纷纷贬值，全球股市也表现不佳 .

　　同时，“中国因素”的隐忧也使得工业属性的大宗商品价格承压下行，黄金价格上涨，而农产品价格受气候对于供给预期的影响而上行 ，近两周的大宗商品价格走势出现分化。而持续低迷、低于预期的金属价格使得大宗商品供应商、贸易商不得不做出应对，9月初，全球最大上市商品交易商嘉能可宣布，旗下位于非洲的两个旗舰铜矿将停产18个月，这将导致其铜产量减少约20%，为年内最大规模减产。由于其盈利能力快速下滑，嘉能可决定通过出售库存等多种方式减债，这有可能对铜、锌价格和相关矿企股价造成短期的打压。

　　其他新兴市场的困境也仍在继续：9月24日，挪威、中国台湾分别宣布降息0.25%和0.125%以期刺激经济、提升需求；巴西中央银行公布对金融市场的调查显示，市场预测2015年巴西经济将萎缩2.7%，而且明年还将会继续下滑0.8%，同时巴西政府预测2015年经济将可能下跌1.49-2.44%，通胀将达到9.0-9.29%，滞涨格局未改。今年9月9日，标准普尔(Standard & Poor)下调了巴西的投资级信用评级至接近垃圾级别，巴西政府预计评级机构惠誉(Fitch)也将把巴西评级下调一个级距。其影响在于，若再次被调降至垃圾级，那么很多投资机构将因不能持有被两个评级机构定为非投资级的国家的证券而抛弃巴西资产，巴西资产价格将面临更大的冲击。二、全球资产表现

　　从统计到的Ishares ETF资本流动情况来看，9.14-9.25日，资金总体流入资本市场，新兴市场股指、代表美国小盘股的罗素2000指数等资金流出较多的指数ETF获得较大规模的资金流入，资金继续从核心标普和美国房地产ETF流出。

　　美元并未受到美联储不加息的打压。

　　受巴西经济深度衰退与政治危机影响，市场忧虑巴西财政进一步恶化，基本面因素促使巴西雷亚尔继续贬值。台湾货币受降息影响，略有贬值，俄罗斯、韩国、泰国