徐瑾央行该出手时应出手

大风起于青萍之末。

　　临近年中，关于中国金融危机的种种猜测日复一日，银行间市场转而成为市场关注的焦点，我们在6月可谓见证了一次市场畸变甚至历史一页。上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）一直是流动性的风向标之一，6月20日隔夜利率一举创下历史新高，高达13.444%，而这一指标在今年早些时候尚徘徊于3%之下；1周利率也达11.004%，突破10%大关。一时之间，消息暴走，从银行违约到央行投放，辟谣声明与小道消息齐飞，愁云惨雾与幸灾乐祸同在。

　　中国经济基本面不会一夜之间变脸，银行间市场极度的资金饥渴胡为来哉？全球最大央行冷眼旁观全球资金最为雄厚的中国银行（行情,资金,股吧,问诊）业迈入“钱荒”行列，造就交易员不少段子之余，到底揭示了什么现象？中国央行的袖手旁观，看似一言不发，实则道出不少信号：货币政策风向开始翻转，“李克强经济学”的货币一端初露端倪。

　　中国总理李克强近期强调“通过激活货币信贷存量支持实体经济发展”，这一表态各有解读，但控制货币增长速度成为共识。这一提法显然不乏深厚的群众基础，从民众最为熟悉的广义货币与国内生产总值之比（M2/GDP）来看，中国去年年末为188%，不仅高于发达国家以及新兴市场同侪，而且还在增长之中，M2今年超越百万亿元，人民币存款余额5月已达99.31万亿元，经济却难以再度“保八”。

　　广义货币与国内生产总值之比最初被作为金融深化的指标，在中国一方面广为人知，另一方面却也误读重重，最为典型表现之一，这一指标被视为通胀高企或滥发货币的常见解释。

　　所谓激活存量，用意似乎在于希望管控新增信贷之余，能够让庞大的M2有更多用武之地。愿望美好，现实冷酷，货币并非凭空催生，也许看起来货币数字很大，其中不少似乎没有用于实体经济，但是它们确实已经存在于实体经济之间，与实体经济运行不可分割地紧密联系在一起。所谓存量并非市场中无用静止的“存量”，而是各类交易中的有效流动的“存量”。

　　货币市场与债券市场都是金融体系的有机组成部分，其有效运作对于经济稳定至关重要。在利率没有市场化的情况之下，银行间市场必然充满各种诱人机会——这一点，利率和大部分商品并没有本质区别，如不彻底市场化，必然存在各类黑市买卖与套利交易。过去一两年债市的火红行情曾经让不少人眼红，如今债市的状况也让不少人觉得幸灾乐祸。问题在于，即使存在监管套利，那么受到指责的应该是制度设计者而不是套利双方。

　　也正因此，央行对于银行间市场的无动于衷，或许有意无意间在呼应“激活货币信贷存量”，但却并不符合央行作为“最后贷款人”的定位：流动性紧张时需要注入流动性，流动性旺盛时需要收紧流动性，这是央行的分内之事。一个平稳、正常的银行间市场，是银行执行其金融信贷功能的前提。

　　更进一步，不少经济学家认为今天的收紧不过是过去宽松货币政策的补救。过去的宽松货币政策或许是一个错误，但是如果今天罔顾市场呼声而继续收紧，那么就是以一个错误修正另一个错误。今日债市风波可谓一面镜子，揭示中国宏观调控与金融市场之间千丝万缕的纠结关系，宏观经济的政策调控目标不可能以制造银行间市场的紊乱作为实施路径，流动性危机也绝非控制信贷增速的最佳方法，宏观经济的固有症结更难以依靠对金融市场的简单粗暴约束而解决。

　　多年前，英国财经编辑白芝浩为英国央行确立的原则至今适用，即在恐慌期间央行应为有需求的银行提供充分的、高利率水平的流动性。央行的讳莫如深，也会引发更多小道消息以及市场动荡，该出手时应出手。（来自FT中文网）

　　（注：本文仅代表作者本人观点，作者近期出版《中国经济怎么了》