控增速提效率 念好货币“活”字诀

　　国务院总理李克强近日在环渤海省份经济工作座谈会上提出：“通过激活货币信贷存量支持实体经济发展。”由于货币条件和实体经济的关系是影响我国经济在未来几个季度走势的关键，如何体现决策层的“活”字诀，将是政策执行的核心所在。推进资产证券化、直接融资和债务重组可能是激活货币信贷存量主要手段。

　　激活货币信贷存量主要有两层含义。其一是不能再用以往的甚至更高的货币增长速度推动经济增长。这意味着，有关部门将会控制货币增长速度。

　　当前，我国货币存量并不低。央行数据显示，5月末，人民币存款余额为99.31万亿元，逼近百万亿元大关。同时，投向实体经济的货币量十分可观。但是，货币推动经济增长的边际效应越来越低。1-5月，社会融资规模为9.11万亿元，同比多出3.12万亿元。在如此大力度的社会融资投放之下，经济复苏却力度微弱。主要原因在于，当前我国存量债务规模过于庞大，大量资金不是投向具备产出能力的项目，而是配置在不具备经济合理性的低效部门及停留在偿债环节。

　　此外，金融风险积累也限制了货币继续放松的空间。今年以来，货币信用总量扩张快，但实际利率和汇率高企。利率在不同部门间分化：房价上涨预期导致房地产贷款实际利率为负，地方融资平台对利率不敏感，二者融资需求限制市场利率下行；而全国工业生产者出厂价格（PPI）低位运行则推高实体企业实际利率。这种结构性矛盾既对实体经济造成挤压，也导致金融风险继续累积，反过来限制货币政策放松的空间。过去4-5年，信用膨胀带来的负面影响越来越大，企业债务负担比1997-1998年间的东亚地区新兴经济体企业债务水平还高，宏观系统性风险在迅速积聚。

　　激活货币信贷存量的第二层含义是要提高货币运行效率。这也是金融支持实体经济发展的主要方向。

　　一要推动资产证券化。当前商业银行信贷资产规模受限于资本金约束，制约商业银行资金运用空间。我国目前有67.22万亿元银行信贷资产，如果能将其中的5%进行证券化，就可在很大程度上减小银行面临的资本充足率压力，减小其不断在资本市场进行融资带来的溢出效应。反之，如果没有资产证券化这一途径，大量银行贷款就只能依循存贷转化的传统路径。通过资产证券化将银行贷款转变为直接融资，还可对直接融资和间接融资比例进行适度调整，改善目前金融体系风险主要集中于银行的局面。

　　二是大力发展直接融资市场。直接融资的货币派生能力较低，发展直接融资不会大规模增加流通中货币量。更重要的是，发展直接融资是盘活存量货币重要渠道。通过直接融资，居民和企业定期存款变成活期存款、变成企业生产资金。当前，仅仅依靠银行信贷无法解决实际利率高企、中小企业融资难等结构性问题。债券市场、股票市场已逐渐显示出在支持实体经济发展和调结构、转方式中的作用。大力发展直接融资应是政策方向之一。

　　　三是发展其他非信贷融资。除债券市场和股票市场外，目前各种理财产品已成为连接居民储蓄和企业融资重要通道。近年来，影子银行规模快速扩张，累积一定风险。目前，监管部门大力整顿理财产品市场，在对市场进行规范和挤压风险后，理财产品在盘活存量货币、支持实体经济发展方面可继续发挥作用。要拓宽民间投资渠道、引导民间融资，让利率杠杆发挥资源配置作用。

　　　四是推动存量债务重组，推动过剩产能关停并转。有观点认为，对存量债务可采取一整套综合治理方案，甚至不排除采取必要的金融救助措施进行资产置换，如发行长期低利率特别债券对现有银行债权进行购买，积极推动债务重组。