金融创新不可本末倒置

　　近10年来，在制定经济政策的官员们中间，存在着一种明显的倾向，就是要把前总理朱镕基为我国经济腾飞所制定的政策框架予以推翻，不能从整体上取消，就一个个地修改。笔者认为，推出国债期货的计划便是这种习惯的又一表现。

　　提到国债期货，18年前的“327事件”依然让人记忆犹新。有人可能认为，既然都过去18年了，我们从哪里跌倒的，现在总该从哪里爬起来了吧。于是，他们谈起理论来一套又一套，什么“有利于债券市场发展”、“有利于利率市场化”、“与国际接轨”、“交易机制和监管水平已经提高了”等等。总之，国债期货不恢复，似乎简直就说不过去。这些理由是值得予以逐条批驳的。

　　首先，在经济快速发展和国家财政状况相当健康的背景下，目前国债余额很低，而经由公募发行因而需要公开交易的国债现货就更少了。只要经济发展不陷于停滞，可以确信的是，国债发行在未来相当长的时期内都不会活跃起来。现货交易尚且不活跃，何谈期货？这种情况与发达国家显著不同。主要西方经济体长期依赖于大量的国债发行，这种情况下，现货市场与期货市场当然都是必不可少的。不能把这种情况视为一种“国际标准”，照猫画虎地“与之接轨”。我国应当尽力避免重走这条不成功的凯恩斯主义路线，因此也就用不着提前准备国债期货市场。退一步讲，即使国债发行在未来的某个时点将会显著地扩大，届时再开期货市场，自然是来得及的。

　　国债期货支持者的另一个重要理由在于利率方面，即国债期货市场的走势可以及时反映市场利率的走向，为各方面提供决策参考。然而，现有的反映利率趋势的信号是多种多样的，国债期货真的那么不可或缺吗？为了得到一个仅供参考的信息，就要开设一个市场，这是本末倒置的，是讲不过去的。最为重要的是，我国银行业和利率市场尚未实现自由化，对金融市场的管制政策仍然在大体上维持着18年前的局面；在这种情况下，谈什么“自由交易”和“价格发现”呢？无论金融改革，还是其他改革，合乎常识的顺序总是先放开对现期交易的管制，尔后再考虑期货交易；怎么能在利率管制的情况下先去搞期货交易呢？说得轻一些，这种似是而非的论述是次序错误，轻重不分；说得重一些就是在为腐败官员、投机分子和利益集团提供方便，开辟财路。

　　30多年来，这种“半开半闭”的市场结构已经让权势阶层大发横财，让广大民众吃尽了苦头。今天，当全国上下都在进行反思以及新一轮改革方案正在规划之际，这老一套又要争分夺秒地降临了。官方的政策如今在很大程度上影响着股市的走势。由于股指期货的开启，腐败势力已经可以利用内幕信息很容易地、每日每时地在期货市场中套利。可以设想，如果再有了国债期货，那么，除证监会之外，央行与财政部又将再次被寻租者们包围，届时一定会闹得鸡犬不宁。政策机密不仅有泄露之虞，政策本身还可能因此而被改变。

　　至于企业债券市场的发展，就暂且不要指望国债期货了。道理如上所述：重要的是企业债券可以自由发行和交易，切勿舍本逐末，装模作样。据说某些企业的风险管理业务对此有“迫切要求”，笔者冒昧揣测，恐怕这只是因为这些企业的经理们不知道如何在与教科书不相符的条件下进行风险管理吧。“风险对冲”的“科学管理”搞了几十年，全球到处都充斥着危机与危机的阴影。在有严重缺陷的经济理论的指导下，“金融创新”一词已经蜕变为某些高级骗术的外衣，并因此而臭名昭著，某些国企也在遭受巨额损失后于不久前刚从期货市场的“风险对冲”中脱离险境。因此，笔者奉劝这些企业：要想长寿，离期货公司的推销员们远一点儿！

　　好了伤疤忘了痛。继十几年前对金融机构的大救赎之后，我国至今很少再发生大型金融机构的倒闭事件。在很大程度上，这是因为决策者们仍然遵循着“先实体经济、后金融行业”的改革次序。金融市场的反应速度和灵活性要与实体经济的节奏相符合；过于灵活和积极的金融市场，可能会对实体经济产生消极的破坏作用。这是一条可以在理论上设法加以证明的命题（“算法经济学”可以服务于这个目标）。可是，有这样一股力量，他们以“金融自由化”的名义，长期地、不遗余力地鼓动政府加大对投机活动的支持力度，呼吁股票交易实行T+0以及放宽涨跌幅限制便是这样的例子。在股票与土地的一级市场尚未放开的情况下，把利率市场化、资本项目可兑换首先排上议事日程的做法是与此相一致的。笔者当然不是反对改革的市场化取向，而是说，错误的改革次序向来害人不浅。多年来，总是大脑筋动得少，小脑筋动得多；实打实的举措少，花里胡哨的玩意儿多。笔者更是怀疑，有人是揣着明白装糊涂，故意要把这简单的次序搞错，以便利用我国市场经济体制不完善的特点，为自家快速地聚敛钱财。