03.22红岭私募博弈内线消息

　　国药一致:业绩超预期,价值已被低估

　　报告要点

　　事件描述

　　国药一致发布2012年报:实现营业收入180.12亿元,同比增长18.89%;归属于上市公司股东的净利润4.76亿元,同比增长44.92%;基本每股收益1.65元。拟向全体股东每10股派现金股利1.8元(含税)。

　　事件评论

　　业绩超出预期,费用控制较好:公司合并收入增长较快,期间费用率下降,导致业绩超出我们的预期(1.58元)。分业务板块来看,分销事业部实现收入 161.08亿元,同比增长20.59%,净利润2.53亿元,同比增长20.47%,在公司净利润占比约52.35%。制药事业部实现收入17.84亿元,同比增长2.33%,净利润2.28亿元,同比大幅增长50.73%,在公司净利润占比约47.19%。在利润贡献上,2012年基本上工商业对半, 预计2013年结构将得到保持。

　　工业逆势而上,盈利能力提升:由于抗生素行业整体下滑等原因,公司医药工业收入仅增长1.84%,但公司积极调整抗生素产品结构,带动毛利率大幅提升 7个百分点。分产品来看,呼吸系统止咳用药收入1.85亿元,同比下滑21.06%,毛利率下降近27个百分点;头孢类系列产品收入15.22亿元,同比下滑3.71%,但毛利率大幅提升11.54个百分点。新药申报方面,公司全年获得生产批件10个、临床批件1个,报产8个,报临床7个。我们认为公司工业逆势而上,产品结构改变导致盈利能力提升,2013年这一趋势有望得到延续。

　　商业深耕两广,分销网络下沉:分销业务深耕两广,完善物流网络,以网络覆盖强化核心优势。通过并购和新设,先后在肇庆等地完成9家子公司及分公司的布点。国控广州实现收入97.88亿元,同比增长22.12%;净利润1.24亿元,同比增长12.73%。国控广西实现收入20.95亿元,同比增长 27.98%;净利润0.38亿元,同比增长8.57%。

　　价值已被低估,维持“推荐”评级:市场担忧公司持续增长能力,但我们认为公司工业产品结构调整和协同优势的发挥,有望驱动业绩稳健增长;商业深耕两广,盈利能力还可能提升。在国药集团架构下,公司还可能适时恢复融资,减轻财务费用压力。预计2013-2014年EPS分别是2.00元、2.43元, 对应2013年PE仅17x,价值已被低估,维持“推荐”评级。

　　亨通光电:产业链优势逐步显现,铜铝杆业务拖累整体业绩

　　光通信业务表现稳健,第四季度整体增速有所放缓

　　公司2012年全年实现营业收入78亿元,同比增长16.7%。受益于行业需求增长及自身光纤光缆产能扩张,公司光纤光缆及光器件业务收入同比增长 20.6%,表现稳健,而通信电缆业务受“光进铜退”及铁路投资趋缓的影响,收入同比下滑28%。2012年公司实现归属于母公司的净利润近3.5亿元, 同比增长41.7%,基本符合预期。

　　2012年第四季度,公司实现收入22亿元,同比增长4.8%,单季度增速有所放缓。Q4实现净利润7643万,同比增长35.6%,净利润增速高于收入增速的原因在于其第四季营业外收入较去年同期增加了2500万元。

　　铜铝杆业务拖累业绩,费用控制初显成效

　　报告期内,公司整体毛利率提升0.8个百分点至19.7%。其中受益于光棒产能的释放及光纤生产工艺的改进,光纤光缆及光器件业务毛利率提升1.1个百分点至31.2%。但铜铝杆业务运营不佳,受竞争加剧的影响,该业务毛利率下滑至-0.84%且收入大幅增加93%,亏损效应有所放大,旗下苏州亨通铜材和广德亨通铜业分别亏损1001万元、4744万元,拖累了整体业绩。公司已公告苏州铜材有限公司将暂停生产并与广德铜业整合并加强管理,预计2013 年有望逐步减亏。此外,公司强化内部管理的措施在第四季度有所显现,管理费用率和财务费用率分别下降了2.5个百分点、0.7个百分点,但考虑到公司负债率已达69%,2013年的财务费用将依然高企。

　　资本开支拉动光纤光缆需求增长,期待光棒自产率进一步提升

　　从已公布的资本开支情况看,中移动(集团+上市公司)CAPEX同比大幅增长29%至2232亿,而中电信和中联通则基本保持平稳。在此拉动下,国内光纤需求有望同比增加近20%达1.6亿芯公里。

　　同时,我们认为随着厂商本轮的产能扩张,行业竞争将更多由比拼规模转向比拼效率和成本控制能力。亨通作为国内光棒产能释放较早的企业,2012年实际产量达450吨,今年预计将达650吨并计划在2014年达到1000吨,基本实现与光纤产能的匹配,由此强化对上游原材料的成本控制。

　　主营业务有望稳健增长,维持“增持”评级

　　我们认为今年公司线缆、力缆业务有望逐步向好,经测算2013-2014年EPS分别为1.46元、1.55元,维持“增持”评级。

　　美克股份股权激励点评:业绩拐点年推出股权激励锦上添花

　　一、事件概述

　　公司公告对管理层给予限制性股权激励。股票激励份额1500万股,占公司总股本2.37%。股票从2013年股票授予日期满一年后分三次解锁,解锁比例分别为40%、30%、30%。股票授予价格为2.94元。行权条件(1)2013年度净资产收益率不低于5.5%,2013年度实现的归属于上市公司股东的净利润1.5亿元;(2)2014年度净资产收益率不低于6.5%,以2013年为基数,2014年度净利润增长率不低于25%;(3)2015年度净资产收益率不低于7.5%,以2013年为基数,2015年度净利润增长率不低于57%。在禁售期内,各年度归属于上市公司股东的净利润及归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润均不得低于授予日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负。

　　二、分析与判断

　　公司在此时点再推管理层激励方案对管理层激励作用明显,诚意足

　　2011年公司曾经做过一次股权激励方案,但由于行权条件过高,方案流产。这两年来公司股价一直处于下跌态势,停牌前公司股价5.48元,价格绝对额比较便宜,公司采用限制性股票计划,授予价格仅为2.94元,甚至低于每股净资产3.95元,这对被激励的管理层而言,与两年前的方案相比,显得诚意十足,无疑是送大红包。

　　方案设定的业绩达标条件2013年基数不低,2013-15年复合增速25%也不低

　　2012年公司净利润仅为2000万,同比下降90%,业绩大幅下滑原因主要是2012年计提了约4500万左右的股票期权行权费用,假设还原此笔费用,2012年扣非后净利润约为7000万。股权激励方案设定2013年扣非后净利润为1.5亿,同比2012年增长约1倍多,业绩基准门栏设置得不低。根据股权激励方案计算2014年和15年净利润分别为1.88亿和2.36亿元,2013年至2015年净利润复合增长率为25%。行业同类型公司索菲亚2013-2015年根据股权激励方案计算净利润分别为2.06亿、2.47亿、2.97亿,净利润复合增长率为20%。

　　总体而言我们认为此次方案设计对比前一次合理性大大提高,激励作用强

　　与前次方案相比,我们认为此次方案对管理层而言更易实现,激励方案覆盖面广,价格便宜,对管理层的激励作用会非常明显。

　　2013年原本就是公司业绩拐点年,此次激励方案推出是锦上添花

　　2012年公司业绩陷入低谷,2013年业绩拐点是大概率事件。主要原因有3点。第一,美国房地产市场温和复苏,公司的海外业务将继续保持稳定增长。第二,国内房地产市场销售火爆,有利于美克美家订单增长。第三,公司2013年强化业务协同,注重毛利率管控、费用率控制以及存货周转,2013年净利润率和ROE提升是大概率事件。在此时点推出管理层激励方案,我们认为对大股东、管理层都非常有利,二级市场股东也能从中受益,多方共赢。

　　三、盈利预测与投资建议

　　预计2013-15年公司EPS分别为0.24、0..30元,0.37元,对应PE为23、18、15倍,估值不便宜,但作为消费品牌公司,我们认为可以给估值溢价,另一方面行业索菲亚估值远高于美克,一直在30倍以上,对应我们认为可以给美克25-30倍估值,给予强烈推荐评级。

　　四、风险提示。

　　海鸥卫浴：外销受益美房复苏，内销拓展节能环保。

　　2012年收入同比增11%，净利润同比增313%。公司发布2012年报，受益于美国地产业复苏，收入同比增长11%至16.5亿；分产品看，核心产品水龙头零组件收入同比增长9.7%至11.2亿，锌合金产品同比提升22.8%至2.3亿，公司此前大力发展的陶瓷业务表现不甚理想，收入基本与去年持平为3206万；具备自主品牌的温控阀业务收入同比增长4.6%至9304万。分区域看，国内业务同比增长32.7%至2.7亿，表现不俗；出口业务同比上升8.5%至13.5亿，展现良好的回暖态势。

　　2012年公司的销量同比增长9%，不及收入增速，表明2012年产品提价产生了一定功效。2012年底库存量同比增加52%，主要为满足2013年月的订单增长。2012年公司净利润为3536万元，折合EPS为0.1元，较去年同期提升313%。2012年业绩大幅增长主要因当年营业外收入增加较多以及2011年四季度亏损使得业绩基数偏低。

　　毛利率同比略微提升，期间费用率微幅降低.2012年公司的毛利率为22.2%，较去年同期提升0.2个百分点；分产品看，水龙头零组件在提价，水龙头整组化率、低铅铜产品占比升高的驱动下提升2.6个百分点；锌合金产品毛利率同比下滑2.7个百分点至19.1%；温控阀毛利率同比上升3.8个百分点至42.3%；陶瓷类业务因产能利用率不高，毛利率为-12.2%，但较2011年-25.7%的盈利水平有所改善。

　　2012年期间费用率同比降低0.5个百分点至19.5%。销售费用率同比持平为5.3%，管理费用率同比略微减少0.2个百分点。根据历史经验，公司在收入增长的财年，因规模效应费用率往往有较大幅度降低。但近些年珠三角地区人力成本大幅上升对规模效应产生了一定程度的抵消。2013年外销将继续受益美房复苏，内销拓展环保领域是未来看点。随着美国房地产库存的降低、新屋和成屋销量上升，美国房地产供求关系已大为改善；同时美联储几轮量化宽松释放货币之后，美国房地产价格上涨不仅激发出购房需求，亦能修复居民、银行的资产负债表，刺激地产商的新屋开建。我们看好美房复苏前景，看好国内卫浴产品的出口形势。公司作为国内卫浴出口领域的龙头企业有望继续受益美房复苏。