突击增肥 秋林集团镀金成色显不足

　　因计划定增购买控制方旗下近30亿元的黄金资产，秋林集团11日复牌后收获了一字涨停。停牌不过10天便端出定增预案，然而，仔细查阅这份预案，秋林集团呈现的似乎是一本“糊涂账”。预案中不仅没有给出收购资产的资产预估值，更缺乏资金的具体使用划分。更需要注意的是，作为注入资产之一的深圳市金桔莱黄金珠宝首饰有限公司2012年营收与经营性现金流难以匹配，交易对手存在注入前突击增资的行为。

　　标的资产披露不详

　　根据秋林集团的定增方案，公司计划以6.62元/股的价格向包括控股股东颐和黄金制品有限公司定向增发4.5亿股，用以收购北京和谐天下金银制品有限公司持有的山东栖霞鲁地矿业有限公司和深圳金桔莱各自100%股权，并补充流动资金。颐和黄金承诺出资不低于8.94亿元认购。

　　资料显示，和谐天下系颐和黄金的全资孙公司，因此，此次定增可视为颐和黄金对计划注入标的资产的间接减持。

　　与常见的定增预案不同的是，秋林集团并没有给出收购资产的预估值，仅仅笼统披露定增募资总额为29.79亿元，这让投资者难以判断两项注入资产各自的评估溢价水平。

　　根据披露，鲁地矿业注册资本7亿元，从事黄金原矿勘查采选等业务。截至2012年底，该公司总资产7.82亿元，净资产7.1亿元；当年全年实现营收2605.68万元，净利润1037.15万元。公告中指出，该公司主要资产包括：选矿设备111万元，井巷工程4382万元，其他设备23万元。奇怪的是，连账面值23万元的其他设备都作出了明确披露，秋林集团的公告却对鲁地矿业账面值7.19亿元，占总资产91.9%的流动资产只字不提。

　　同样的情况也出现在对深圳金桔莱的披露方面。截至2012年底，该公司总资产15.81亿元，净资产10.84亿元；全年完成营收14.82亿元，实现净利润6440.63万元。与鲁地矿业一样，秋林集团详尽披露了深圳金桔莱的非流动资产；另外，还对主要负债做出详尽披露。但却唯独落下了对14.14亿元的流动资产的明细披露。

　　突击“增肥”的金桔莱

　　单从公告所披露的两项标的资产的账面净资产来看，此次定增收购的整体溢价水平在66%以下，如比照矿业资产的估值，溢价水平看似不高。从两项收购资产鲁地矿业56%和深圳金桔莱7%的销售毛利率来看，对深圳金桔莱的打包收购可能最终拉低了收购的整体溢价幅度。

　　聚焦深圳金桔莱的财务数据。秋林集团表示：深圳金桔莱经营状况良好，2012年实现销售收入14.82亿元，净利润6440.63万元。这确实是一组相当诱人的数据，但这一数据与公司的现金流数据似乎难以匹配。资料显示，深圳金桔莱2012年经营活动产生的现金流量净额为-6.8亿元。这一数据意味着在2012年实现了高达14.82亿元的营收，且拥有1.9亿元预收账款的深圳金桔莱，在2012年依然“入不敷出”。

　　另一项令人生疑的财务数据是该公司2012年的筹资活动产生的现金流量净额，该项目金额高达6.24亿元。“两相结合，很可能是股东在2012年做了增资，并将这笔增资投入到了经营性支出中去。”一位资深审计人士称，经营性支出包括现金购货库存增加；现金预付货款，预付账款增加；费用性支出大幅增加(如广告费、薪酬等)；税费支出大额增加等。还有一种可能是相关单位的往来款占款增加。而从深圳金桔莱的财务数据来看，股东在2012年突击增资，并以此增资支付经营性现金流流出项的可能性较高。

　　公开资料也印证了这一猜测。深圳市市场监督管理局信息显示，深圳金桔莱是2011年12月20日变更至和谐天下名下的，当时该公司的注册资本一举从1000万元增至4.1亿元。在2012年12月27日，深圳金桔莱的注册资本再次发生巨大变化，注册资本从4.1亿元一举增至10亿元。如此看来，深圳金桔莱确实存在着注入前突击增资的情况。

　　金价走弱或拖累盈利

　　另外，秋林集团对所注入资产的乐观预期是建立在金价攀升、需求量上升的基础上。而实际上，当前黄金价格仍然处于下跌调整通道，未来金价的上涨承受多方压力。

　　秋林集团在预案中称，黄金开采加工行业正处于历史上较好的发展时期。但实际上，黄金价格走势并不乐观。回顾2012年，国际金价2012年1月3日为1581.3美元/盎司，2012年12月28日为1653.7美元/盎司，涨幅不大，但是区间振幅达到16.83%，最高曾触及1920.35美元/盎司。自2012年9月以来，国际金价开始震荡下行，连续5个月以下跌报收。

　　未来，金价走势或难现持续上涨行情。有黄金期货分析师表示，当前世界经济初步企稳，各国对黄金的需求量有所下降，而储备黄金量一直在上升；同时美国经济复苏势头明显，QE3逐步退出，美元强势走势有望延续，这些都抑制了黄金价格的上行。因而从技术面和基本面来看，未来黄金价格都面临下行压力。

　　这种震荡走势对上市公司经营产生了多方面影响。披露2012年三季报之时，黄金价格尚未出现下跌，黄金珠宝类上市公司的整体毛利率水平已经出现下滑。明牌珠宝、豫园商城、潮宏基和老凤祥2012年前三季度毛利水平分别下滑5.23、2.59、3.59和0.67个百分点。

　　相对于黄金零售类公司，黄金采矿类公司的业绩与金价走势更为紧密。2012年前三季度，山东黄金营业收入同比增长24.7%，净利润同比增长了8.5%，主要原因就是报告期内国内黄金均价上涨了4.48%。东兴证券黄金分析师表示，黄金生产企业由于用工成本上涨、采矿难度加大、业务较为单一，金价下跌将使其净利润面临较大压力。