预测危机需要“动物精神”

　　2008年全球金融危机发生之后，一个问题不断被人们提及：为何几乎所有经济学家和政策制定者都未能察觉它的逼近？

　　时隔5年，美联储前主席格林斯潘试着回答这个问题。在最新专著《地图与疆域：风险、人性和预测的未来》（暂译）中，他写道，答案是个很陈旧的思想：“动物精神”。

　　格林斯潘认为，几十年来，大多数经济学家断定非理性因素与任何可靠的预测方法格格不入。但在密切研究“动物精神”在严重危机期间的表现后，他逐渐相信，个人行为方式的可预测性比经济学家认为的更高，不仅可以得到衡量，而且应当成为今后经济预测和决策不可或缺的一部分。

　　失败的数学模型

　　格林斯潘在书中记叙了这样一个细节：2008年3月16日下午，他打完室内网球回家时，接到一个始料未及的电话：美联储一位高级官员与他讨论采用《联邦储备法》具有爆炸性的13条第（3）款的可能性，该款授权美联储把无限额的现金借给任何人。

　　这通电话导致一个重要决策随后出台，美联储向摩根大通借出近290亿美元，以便其收购濒于破产的贝尔斯登。

　　贝尔斯登的消亡是全球金融稳定遭受侵蚀的开始。随后，雷曼兄弟倒下，一场规模浩大的金融危机爆发。令人疑惑的是，危机爆发前，美联储精密的预警系统没能预测到全球经济面临的重大风险；国际货币基金组织的模型亦如此；大多数职业经济分析家也和《经济学家》杂志一样，认为世界经济运行良好。

　　这不仅是全球金融系统的一场危机，也是经济预测工作的一场危机。预测宏观经济发展的传统方法——经济计量学模型——在最紧要的关头失灵了。对此，格林斯潘在最近几年反思后得出结论，关键是经济学界未将充斥美国金融市场的非理性因素——“动物精神”纳入到预测中。

　　在经济学中，“动物精神”一词因凯恩斯而驰名。这位经济学家在笔记中将其标注为“无意识精神行动”，近似人类本能，区别于“理性人”。格林斯潘认为，将“动物精神”纳入经济预测更贴合实际。

　　著名行为经济学家丹尼尔·卡尼曼曾提及“脑筋急转弯”：人们在作出许多金融市场的日常决策时，往往依据的是快速反应。这可能基于本能，而不一定是理性的。从预测者的角度看，行为是否理性并不重要，重要的是，是否具有充分的重复性和系统性，因而可以进行数字上的衡量和预测。

　　强大的“动物精神”

　　格林斯潘说，通过多年来仔细研究严重经济危机下“动物精神”的表现，他逐渐相信人的行为是可预测的，尤其是在极端经济压力下。“这种行为是可量化的，应该把它纳入到经济预测和决策制定中。‘动物精神’实际上具备连贯性，能帮助经济学家识别股票、商品、汇率中出现的价格泡沫，甚至能预测这些金融资产的最终衰竭和恢复所带来的经济后果”，格林斯潘写到。他总结了对经济预测至关重要的三种“动物精神”。

　　格林斯潘说，对预测工作最为重要的动物精神应该是风险厌恶。选择承担哪些风险、规避哪些风险的过程决定了市场的相对定价结构。这又反过来指导着储蓄向投资的流动。这是金融的关键职能。人们对风险的厌恶具有稳定性，这可通过金融市场的收益率差证明。例如，主要公司债券和美国国债之间的收益率差，与其在南北战争刚结束时和二战结束后的差距极其相似。这表明，美国人的风险厌恶程度具有长期稳定性。

　　另一个强大的动物精神是时间偏好，即倾向于更看重对今天一笔资产的索取权，而不是同一资产在未来某个固定时间的索取权。这是一种举足轻重且非常稳定的经济力量，对利率和储蓄率有极大影响。像风险厌恶一样，时间偏好已被证明非常稳定：公元前五世纪的古希腊，利率已处于与今天相近的水平。

　　第三种重要的动物精神是经济学家凡勃伦所称的“炫耀性消费”。储蓄和消费反映出人们使自己幸福最大化的努力，但幸福在很大程度上取决于人们与同龄人相比的收入，而不是自己的绝对收入。这种从众行为对投机市场的行情涨落具有极大的推动作用。

　　格林斯潘在书中引用“杰赛尔悖论”说明，当乐观兴奋情绪主导市场时，经典的市场泡沫便形成了，空头变成多头，推动价格进一步走高。在行情达到高峰时，人人都对市场笃信不疑，以至于无人接盘。

　　这实质上就是2008年所发生的事情。2007年春，债券市场上的利差已经显著缩小，几乎所有市场参与者都意识到日益增加的风险，但他们也知道，泡沫可能会在许多年里持续扩大。花旗集团前CEO查尔斯·普林斯曾有一段名言：“只要音乐还在播放，你就得接着跳舞。”

　　格林斯潘指出，金融机构以为，即使一场危机形成，对复杂金融产品的需求仅会缓慢减少，人们能抛售自己全部的投资组合。但它们错了。它们未能认识到，市场的流动性在很大程度上取决于投资者的风险厌恶、时间偏好与炫耀性消费。一旦人们认识到风险存在，恐惧诱发的市场紧缩马上开始，流动性一夜之间消失，因为买主放弃了购买。事实上，许多市场在2008年危机达到高峰时，投标几乎消失。

　　“动物精神”与美联储

　　如果金融机构能够保持充分的资本，那么世界也许可以免于危机。遗憾的是，它们并没有这样做。

　　如何解释各类缓冲措施的失灵？投资者和经济学家一直认为，一个精妙的、基于数理的金融风险管理系统能够遏制市场的崩溃。但问题的关键在于，危机发生前，在兴奋情绪日益增强的状态下，私人风险管理者、美联储以及其他监管机构都未能充分认识到所谓的“尾部风险”的扩展规模。

　　“尾部风险”指的是发生概率很低、但真正发生时会造成巨额损失的风险。人类风险承担的结果反映出对理性假设长期趋势的随机偏离。这些偏离往往遵循正态分布：一条钟形曲线，“尾部”随着发生率降低而萎缩。

　　这些假设在最近几十年中得到了检验。最生动的例子是1987年10月19日的股市崩溃。事实证明，金融风险的负面尾部可能比人们曾假设的“肥大”得多，全球金融体系要比多种模型所显示的脆弱得多。雷曼兄弟倒闭后的情况再一次显示，这个尾部肥大得令人恐惧。

　　格林斯潘说，2008年金融危机提供了有关负面尾部风险的大量新数据。问题是如何利用这些新数据，作出对金融风险的范围和概率更切实际的评估。要做到这一点，就必须建立更好的模型，更准确地反映人性的可预测方面，包括风险厌恶、时间偏好与炫耀性消费。“预测工作总会有点像掷硬币。但如果经济学家更好地把动物精神融入模型中，人们就可以提高预报准确率”，格林斯潘总结说。

　　哈佛大学经济学教授曼昆在《纽约时报》发文说，格林斯潘不太受理论的左右，而是靠数据和实际经验。曼昆认同格林斯潘关于不要过于相信监管机构“先见之明”的警告，因为他们很可能屈从于时兴的非理性思维。金融监管机构及其所监管的机构一样，是人而不是神。

　　与格林斯潘一样，芝加哥大学经济学教授乔治·阿克洛夫与诺贝尔经济学奖获得者席勒也很重视这个主题，并共同写作了《动物精神》一书。阿克洛夫的妻子是可能即将出任美联储主席的耶伦。因此，外界有理由猜想，“动物精神”或许会影响未来美联储看待风险的方式。