刘晓忠谨防美债的负面影响

　　本报评论员 刘晓忠

　　美国财政部数据显示，3月外国债权人持有美债总额达5.7584万亿美元，较2月增加396亿美元，而中国减持14亿美元至1.2505万亿美元，日本减持5亿美元至1.1050万亿美元。

　　进入5月份以来，国际市场对美债走势出现了明显分歧。上周五债券大王格罗斯表示债市牛市已见顶等，使10年期美国债收益一度上涨30个BP至1.96%。但最新美国制造业及工业生产数据逊于预期，使连续上涨4天的10年期美国国债价格5月15日出现回升，收益率下跌3.5个BP至1.94%。

　　断言美债已近黄昏缺乏依据。美国经济复苏预期稳态化，市场风险偏好趋强，资金开始转向风险资产抬高股市等价格，信贷和债务紧缩有所缓解，进而产生压低美国债价格、抬高收益率之势。而在相对于美国经济复苏和增长稳态化趋强等背景下，全球经济增速持续放缓，尤其是欧盟和新兴经济体经济趋弱，将再度使美国债成为全球性避险品种，进而抬高美国债价格和压低国债收益率曲线。

　　在美国经济的边际增长低于市场预期，且全球经济增速放缓高于市场预期等情况下，国际市场投资者的风险偏好预期将承压，美债会再度被强化成风险避风港，进而导致其价格上涨而收益率下降。若美国经济的边际增长高于市场预期，美联储退出量化宽松，联邦基金长期利率趋向4%，且全球经济颓势不改，那么美债走势将会呈现价格下跌，收益率上升态势，但即便如此，美国10年期国债收益率曲线也不会趋向失控，更大可能是接近2007年危机前的均衡状态。因为此时的美国国债收益率曲线上升，透射出的是美国经济增长强于预期，美国财政赤字和债务总额趋向收敛，资金趋向追逐风险资产等。

　　当然，这对中国的影响是偏负面的。一则尽管美国债价格下跌、收益率上升是可控的，但中国外储已不可能如去年那样获得高收益，即去年中国外储获得不错收益率，实际上得益于美债牛市。中国外储很难投资美国的高成长部门，更多是把美债作为其主要外储资产池。

　　此外，中国边际投资收益率趋降，美国经济趋向增长，美元指数上升，将降低中国对FDI的吸引力。而在人口老龄化下，真实储蓄率下降使中国难以通过经常项目顺差满足资本外流需求。因此，不得不被动减持更易变现的美国债，进而既增加中国外储投资损益，又反映了外储多元化投资风险，即中国所投资的今年境外资源和传统部门股权等，在国内经济增速回落等下，既面临资产减值风险，又存在资产难以变现困惑。

　　中国需加快推进国内市场化改革和资本项目可兑换改革，稳步推进私人部门境外投资制度，逐渐以私人部门基于市场逻辑的分散投资，取代集中投资，以规避美国债收益率曲线升水侵蚀外储。