个人境外投资制度助推金融市场化改革

　　QDII2政策的推出，对于个人而言，能够为居民的投资需求提供新的渠道，有利于个人实现资产全球化配置，提高个人较大规模资金出境投资效率，为民间资本“走出去”打开一条通道。对企业来说，QDII2会使融资成本上升，还会促进A股上市公司投资回报常态化，有利于民营企业利用国外资源，也能使企业出境资金得到一定的安全保障。对银行来说，QDII2会对商业银行开展境外投资相关的业务提出新要求，促使商业银行开发相关的外汇产品。

　　　2013年5月6日，国务院常务会议提出 “建立个人投资者境外投资制度”(即QDII2)，这是深化我国金融市场化改革的重要内容，不仅有利于加快人民币资本项目可兑换步伐，也是丰富个人投资途径、拓宽外汇资金流出渠道的重要举措。QDII2推出在助推我国金融市场化改革的同时，对个人投资者、非金融企业、金融市场和银行等市场主体都将产生重要影响。

　　QDII2推出背景

　　在2013年工作会议上，央行就提出把“积极做好合格境内个人投资者(QDII2)试点相关准备工作”列为2013年重点工作。证监会前主席郭树清也曾在公开场合表示，要使中国居民在海外市场上投资更加便捷化，在QDII推出之后要推出QDII2。此次国务院提出建立QDII2制度，是深化我国金融市场化改革的一个重要环节。

　　QDII2是深化人民币资本项目可兑换的重要步骤。在过去的10多年，我国已形成贸易开放和资本双向流动逐步扩大的格局。从国际公认的7大类40项资本交易项目来看，我国除10项不可兑换外，其余30项已基本或部分可兑换。除个人直接跨境投资、衍生品交易外，主要跨境资本交易都有一定的正规渠道。QDII2推出将使我国资本项目开放更进一步。

　　QDII2有助于拓宽和丰富外汇资金流出渠道。从我国国际收支表看，长期以来外汇流入的压力大于流出的压力，若要保持国际收支平衡，需要用资本项目逆差来平衡经常项目顺差，因此拓宽国内资金的流出渠道十分重要。前几年我国已经推出的QDII是这方面的有益探索，而此次推出QDII2则扩大了境外投资主体的范围，即从机构投资者扩大到个人投资者，进一步扩大了境内资金的流出渠道。

　　QDII2也可视作B股转H股的一项重要配套政策。近期成为市场热点的B股转H股的实践使得个人对外直接投资成为一种现实的需求。所持B股已转成H股的投资者需要有继续投资所持H股的渠道，这在一定程度上促进了QDII2的推出。

　　QDII2政策沿革

　　事实上，2006年和2007年先后出台的《个人外汇管理办法》和《个人外汇管理办法实施细则》已经对个人境外投资外汇管理作了相关规定，但个人境外投资由于难以获得商务部门的批复而无法办理外汇登记。2007年8月20日国家外汇管理局选定天津滨海新区作试点，允许我国境内个人以自有外汇或人民币购汇直接投资香港股市，被称为“港股直通车”，但由于市场不稳定、个人对投资风险认识不足且遇到美国次贷危机导致的全球金融海啸，最终遭到搁置。

　　2012年3月，国务院批准温州设立金融改革试验区，确定十二项金融改革任务，其中一项就是 “研究开展个人境外直接投资试点，探索建立规范便捷的直接投资渠道”。 2012年11月，温州金融改革细则出台，明确提出开展个人境外直接投资试点。上海、天津和南京等地也相继酝酿个人境外直接投资方案，但政策层面的滞后依然是个人境外投资的主要障碍。

　　QDII2未来趋势

　　依据QDII、QFII以及RQFII的发展经验，此类政策在刚推出时一般较为审慎，其后再逐步放宽。因而QDII2制度在开放区域、投资资格、投资额度、可投资范围等方面都会有一个先设定限制后逐步放开的过程。

　　首先，由于国内投资者普遍缺乏境外投资经验，在QDII2推出的初期，可能会先选取一些地方进行试点，然后逐步扩大范围。比如先在北京、天津、上海、深圳或温州试点，然后向全国推广。

　　其次，在资格问题上，并不是所有投资者都可以参与QDII2，相关部门可能会设定一个门槛，如资产规模达到一定水平。对于中小投资者而言，由于境外投资风险较大，短期内需要引导和保护，所以可能要求投资不得超过个人资金的一定比例。

　　再次，在额度方面，政策实施初期给个人投资者的额度应该不会很大。为了对个人投资者境外投资进行风险控制，初期可能设定10万-15万美元的投资额度上限。

　　最后，可投资范围也会有所限制。比如，可以先放开香港市场，香港一向被认为是比较成熟的资本市场，也是中国个人境外投资相对容易操作的市场。同时，人民币兑港币相对比较自由，因此开放香港市场更加容易。如果运行良好，一两年之后再逐步开放美国、欧洲等市场。

　　如果顺利的话，QDII2有望在 2013年正式启动试点。而且对照QDII实施的经验，QDII2最初启动的时候也可能有一个总量的控制，前期估计会是几百亿美元的规模，实际完成的投资金额可能更少。

　　QDII2推出的影响

　　QDII2政策的推出，对于个人而言，QDII2能够为居民的投资需求提供新的渠道，有利于个人实现资产全球化配置，提高个人较大规模资金出境投资效率，为民间资本“走出去”打开一条通道。对企业来说，QDII2会使融资成本上升，还会促进A股上市公司投资回报常态化，有利于民营企业利用国外资源，也能使企业出境资金得到一定的安全保障。国内金融市场方面，QDII2短期内可能会带来一定的冲击，但在中长期有利于提高资本市场的效率、促进市场理性，但资金的双向流动也会带来新的不确定性和系统风险。对银行来说，QDII2会对商业银行开展境外投资相关的业务提出新要求，促使商业银行开发相关的外汇产品。具体影响有：

　　(一)对个人投资者的影响

　　一是为居民日益增长的投资需求提供了新的投资渠道。投资渠道的匮乏是我国储蓄率居高不下的主要原因之一，建立个人投资者境外投资制度意味着中国境外投资主体由目前的部分机构投资者扩大至个人投资者，这将拓宽投资者的投资渠道，迎来更多衍生的投资机会。

　　二是有利于个人实现资产全球化配置。通过资产配置来分散投资风险，居民资产在全球范围内进行配置，将能够提高投资收益，有效地分散投资国内单一市场所带来的系统性风险。

　　三是提高了个人较大规模资金出境投资效率。根据当前的外汇管理政策，境内居民每年可凭身份证件直接兑换等值5万美元外汇，超过此限额需提交资金用途等证明材料。对于要将资金汇往境外用于投资的个人来说，这一限额显然不能满足需求。

　　四是为民间资本“走出去”打开一条通道。个人对外直接投资如果开放，民间资本投资境外将更方便。民间资本所有者不用再为了境外投资专门开设公司，也不用把手头资金悄悄托付给海外亲友，经过便捷的投资渠道就能直接投资到海外。

　　(二)对非金融企业的影响

　　一是国内企业融资成本可能上升。开放个人境外投资，国内居民投资渠道拓宽，存款增长将放缓。银行可贷资金相对减少，利率和企业融资成本很可能上升。

　　二是促进A股上市公司投资回报常态化。对投资者来说，现金股利是股票投资收益的重要组成部分，国内A股市场的股利支付率长期徘徊在30%左右，远低于海外成熟市场50%左右的水平。个人对外投资渠道的开通会对国内A股上市公司的股利制度产生积极的影响，推动上市公司股利分配政策的合理化。

　　三是有利于民营企业利用国外资源。通过对外投资，民营企业可以充分利用国外资源，不单单是把资金投出去，可能还会带回来技术、专利等。

　　(三)对国内金融市场的影响

　　一是短期内会对国内金融市场造成一定冲击。QDII2的推出会分流一部分国内市场的资金，对国内金融市场造成短期的不利冲击。但考虑到政策初期的各种限制，个人对外投资额度相对国内金融市场的规模是比较小的，因此对国内金融市场的冲击相对有限。

　　二是中长期看有利于改善国内资本市场制度。开放个人对外投资渠道后，“用脚投票”机制会促使国内资本市场加强制度建设。推出QDII2制度，将带来海外市场制度建设、投资行为习惯的内部传导，对国内资本市场的制度环境将产生深远的影响。

　　三是有利于提高国内资本市场的效率，促进市场理性。首先，QDII2制度的构建将推动A股估值的合理化，国内股票、债券等投资标的定价也将趋于公正透明，同时高溢价的发行机制也有望得以抑制。其次，QDII2制度的推出将促进A股上市公司投资回报的常态化，通过合理分红显示股票的投资价值，引导投资者的长期投资行为，增强价值投资理念。

　　四是资金的双向流动也会带来新的不确定性和系统风险。个人对外投资渠道开通后，资金实现了在国内外市场更广泛的流动，国外金融体系的波动也会更直接地传导到国内市场，这给金融市场带来了新的不确定性，对风险防范和管理提出了新的要求。

　　(四)对商业银行的影响

　　一是对商业银行开展境外投资相关的业务提出了要求。QDII2的推出一方面要求银行针对企业和个人境外投资需求开展外汇结算、交易、风险管理等业务，另一方面还需要为企业和个人境外投资提供投资咨询、风险管理服务。

　　二是促使商业银行开发相关的外汇产品。QDII2推动商业银行积极研发外汇理财产品和衍生产品，为个人境外提供全球财富管理服务，帮助个人投资者管理境外投资风险。

　　三是对商业银行的负债方面是一个挑战。个人获得对外投资渠道会使居民储蓄增长放缓，银行负债成本上升，负债管理难度加大。

　　(作者单位：中国银行战略发展部)