中国经济滑向“滞胀”？

    本期嘉宾：

　　宋颂兴　南京大学商学院教授

　　孙立坚　复旦大学经济学院副院长

　　崔新生　CCVI中国价值指数首席研究员

　　连　平　交通银行首席经济学家

　　编者按：

　　4月全国居民消费价格总水平（CPI）同比上涨2.4%，这在市场预期的范围内，也是社会可以承受的。然而，反映实体经济的采购经理人指数（PPI）没有跟着上涨，同比下降2.6%，创下2012年11月份以来新低，连续14个月负增长。于是乎，市场担忧声一片，甚至有分析认为，中国经济可能会步入“滞胀”的深渊。与此同时，面对CPI、PPI“剪刀差”的扩大，在保增长、控通胀的政策选择上，决策层和监管层也将面临“两难”。《国际金融报》采访了多位业内专家，试图探究中国经济目前状况，寻求突围方式。

　　话题一

　　中国经济是否滞胀

　　PPI数据的下降、产能过剩都是经济疲软的表现，很多项目是前几年开工的，到这两年开始投入产出，而中国经济结构调整，出口下降、房地产业受到调控，都使得产能过剩情况更为突出。从CPI、PPI数据可以看出有滞胀风险

　　近日，国家统计局公布的数据显示，4月CPI同比上涨2.4%，上月该数据为2.1%，而4月工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.6%，创下2012年11月份以来新低，连续14个月负增长。CPI数据上涨，而PPI数据下行，是否说明中国正进入滞胀的状态？

　　崔新生：当前，人们注意到通缩、通胀都对经济增长负面影响太大，但更可怕的是滞胀，即经济无增长，物价却在不断上涨，被人们忽视。上世纪70年代的美国和上世纪90年代以来的日本，是滞胀的“活样板”。

　　一般来说，CPI上涨低于3%，我们认为是温和的通货膨胀，对经济的影响不大。一旦超过3%时，我们就认为发生了值得警惕的通货膨胀。如果超过5%时，这标志着发生了严重的通货膨胀。中国目前应该是处在温和通胀之中。

　　而PMI大于50%，说明经济尚未衰退，低于50%时，即说明经济发生衰退现象。2013年前4个月，中国PMI指数分别为50.4%、50.1%、50.9%、50.6%。传统上，一般认为PMI连续3个月低于50%，就标志着经济陷入衰退。此外，第一季度中国GDP同比增长7.7%，较去年第四季度回落0.2个百分点。因此，从数据上看，中国经济目前尚未走向滞胀，只能说是有苗头。

　　连平：我是很不赞成用滞胀这个概念，因为滞胀是从国外“stagflation”这个单词翻译过来的。按照经济学原理，经济停止、零增长，物价较高，一般是不会同时出现的。

　　在经济增长不高的时候，总需求上不去，物价就不会高。但上世纪70年代为什么会出现滞胀，是因为主要的能源价格即石油价格多次出现大幅度上升，拉动了全球物价的上升，所以在经济增长明显放缓，接近零增长时，物价出现了大幅度上升，它是由能源结构转换所带来的特殊现象。

　　目前来看，中国GDP保持7%以上的增速是属于中高速增长。而在发达国家，3%至4%的增速已经是高速增长。今年中国经济增长速度掉到7.5%以下的可能性比较小，国家所制定的目标就是7.5%，所以经济保持中高速增长应该不成问题。

　　从物价来说，尤其是今年下半年CPI可能会有所走高，目前已经有些苗头。最近，因为禽流感逐步淡出，家禽食品因供求关系不平衡，5月、6月家禽价格会出现反弹，拉动整个CPI。

　　同时，猪肉价格可能在第三季度进入上行阶段，因为猪肉价格有一个周期性变化。由于今年上半年一些特殊因素，猪肉在近两个季度没有出现预期中的明显上升。

　　但我不认为这次猪肉价格的上升会对CPI有很大影响。现在猪肉养殖户的构成中，散户明显比过去减少，养殖机构大户增加。养殖户的实力越来越雄厚，能够抵御这种周期运行的变化，所以未来猪肉价格比过去对应时期的波动幅度会减小，因此CPI下半年即使上升也不会出现大幅度的上涨。

　　另外，从PPI来看，经济增长速度相对放缓，回升力度较为疲弱，PPI在上半年持续负增长，在第三季度或会回到正值，但不会有明显上升。

　　总体来说，今年物价、PPI都会比较平稳，所以谈不上滞胀。

　　宋颂兴：中国经济目前还不能算作滞胀。目前的情况比较特殊，CPI数据的上涨主要由于货币供应量较大。2002年以来，国际收支双顺差使得中国外汇资产迅速扩大，截至2012年底，外汇储备余额约为3.4万亿美元，对冲外汇占款成为基础货币投放最主要的动力，再加上货币乘数效应，货币流通量就更大。但是，这些货币没有对应的商品，因此过多的货币追逐有限的商品，造成了CPI的上涨。

　　PPI数据的下降、产能过剩都是经济疲软的表现，很多项目是前几年开工的，到这两年开始投入产出，而中国经济结构调整，出口下降、房地产业受到调控，都使得产能过剩情况更为突出。

　　从CPI、PPI数据可以看出有滞胀风险。

　　孙立坚：判断经济体是否处于滞胀状态可以观察两个方面，一方面是要看经济增长速度是否放缓，就业率是否下降，投资意愿是否不足。目前来看，经济增速确实有所放缓。另一方面要看物价水平，滞胀状态的特点是连续处于高通胀，CPI数据需要连续3至4个月大幅增长，目前CPI数据上涨低于3%，还属于温和通货膨胀，这表明物价水平处于恢复的状态，没有出现高通胀现象，因此不能说中国处于滞胀。

　　话题二

　　滞胀风险有多大

　　“滞胀”的实质是实体经济已超出了经济增长可持续性的需要而进行大量投资，大幅增加了货币供给量，一旦经济陷入衰退时，打鸡血、吃鸦片引起的经济繁荣期时所创造的巨额货币供给量便会反映到物价急剧上涨

　　虽然通胀数据尚属于温和通胀，但是通胀的压力没有消除，公共投资的扩大，短期内虽然会制造出较好的GDP增长数据，但也有可能会导致CPI的大幅反弹，这显然是政府和社会都不能承受的，也会导致货币政策更加难以选择。那么，在高通胀隐忧之下，“滞胀”的风险有多大？

　　崔新生：2月中国CPI创10个月以来新高，同比上涨3.2%。这个数据超过了人们的预期，不仅显示了今年沉重的通胀压力，而且预警了今年可能出现的滞胀状况。

　　2月份CPI数据超过预期，春节因素毫无疑问是重要原因。由于今年春节在2月份，鲜果、蔬菜、水产品和肉禽等食品的消费量增加，加之冬季雾霾天气对蔬菜交通运输也有影响，拉动了价格上涨。这4项食品价格上涨合计影响CPI环比上涨约0.78个百分点，占总涨幅的70.9%。

　　但是，我们要看到2月份CPI就开始上涨且势头如此之猛的核心因素还是过多货币的投放。去年第三季度开始的货币投放直至今年1月信贷超过万亿元，是造成现在通胀压力急剧加大的主要原因。3月份CPI涨幅回落至2.1%，可是庞大的信贷发放在物价市场的效应通常是滞后的，一般都要在半年之后才能逐渐显示出来。而今年1月的万亿元信贷对物价的刺激作用，起码也得在今年下半年之后才会真正显示出来。

　　从国际因素看，今年的通胀压力也很大。一方面国际货币宽松的大环境预示着输入型通胀压力的增加；另一方面欧美市场正在复苏，需求开始增加，利好我国外贸出口，但也使外汇占款增加，从而加大通胀压力。

　　“滞胀”的实质是实体经济已超出了经济增长可持续性的需要而进行大量投资，大幅增加了货币供给量，一旦经济陷入衰退时，打鸡血、吃鸦片引起的经济繁荣期时所创造的巨额货币供给量便会反映到物价急剧上涨。对于中国经济可能出现的滞胀，其重要原因之一便是自2005年以来中国房地产泡沫的兴起。

　　房地产、基础设施等各种投资人为制造出天文数字般的货币供应量，从而引发潜在的通胀压力。当房地产泡沫大到超过社会承受能力时，决策层只能被迫挤泡沫。一旦到了这个临界点，前期创造出的货币，就会逐步以通胀的形式表现在物价的大幅上涨。据统计，房价每上涨1%，物价就要提高0.45%。显然，这种以房地产、基建投资来拉动经济增长的模式是完全无法持续的。

　　孙立坚：确实有很高的滞胀风险。目前通胀预期很强烈，从中国百姓争相购买黄金就能看出，百姓想用高收益的投资来弥补未来高通胀带来的损失。

　　有一个值得注意的现象是目前货币流通速度也就是M2/GDP这个数值很小，说明货币有积压现象。

　　如果把央行投放基础货币比作发“面包券”的话，那么老百姓拿到“面包券”没有去买面包，而是将“面包券”投入到房地产、黄金等市场，进行投机；另一些是存入银行，也没有购买面包。这些投机到虚拟经济领域的“面包券”就是迷失的钱，也就是货币沉淀，这也使得面包的价格没有飙升。但是面包价格上涨的预期却在那里，如果有一天大家把房子卖了、黄金卖了，用面包券购买面包，那么面包的价格就会出现实际的大幅度上涨，也就是通胀预期变为了真正的高通胀，再加上经济增速不断放缓，滞胀就有可能成为现实。

　　话题三

　　如何应对滞胀风险

　　具体来说，只有通过产业升级才能遏制利润率下降的趋势，提高社会资本收益率。然而，实体经济的产业升级需要充裕的高素质劳动力和高额的资本投入，是一个漫长的过程

　　既然滞胀风险存在，那么中国应该如何应对？上世纪70年代的美国经历了滞胀危机，而从美国经验来看，当时美国总统里根用供给学派的减税等政策对付“停滞”，用货币学派控制货币总量的政策对付“通胀”，具体而言，就是降低个人所得税率与减免企业税，削减财政支出，放宽管理企业的法令与规章，控制货币供应量等。即通过控制政府开支与货币供应量的增长来降低通胀率，通过削减个人所得税与加速企业折旧鼓励工人努力工作与企业投资，并给予企业与市场更多的自由空间，增强活力。美国经验，中国如何借鉴？

　　崔新生：调整货币政策，当然这个调整只能是微调，略微收紧信贷，不能使货币政策有太大波动。然而现在看来，即使微调也有困难。

　　去年中国经济一直处于下行状态，几次预测已到谷底马上就要上行，可就是不灵，直到第三季度末、第四季度才开始回升。究其原因，还是国家在当时增加了信贷，加大了投资。根据国家发改委数据，去年消费对经济增长的贡献率是51.8%，超过投资的50.4%。在消费贡献率已经大于投资的情况下，仍要靠加大投资力度才能拉动经济上行。此外，今年1至2月由于限制公款消费导致社会消费低迷，今年消费对经济贡献率可能会下降，那么更得依靠投资了。

　　假如过分收缩信贷，大规模削减投资规模，中国经济完全可能重回下行轨道。即使是稍稍收紧信贷，放慢投资脚步，也可能使中国经济增速放慢甚至停滞。然而，这个结果也只能使通胀压力稍稍减轻而不能消除通胀，这便会导致“滞胀”的出现。

　　这几年国内经济已经有了很大的转变，但是关键时刻要靠投资来拉动的基本局面仍然没能改变。减小投资力度，经济就慢行下滑，加大投资力度就通胀。这样的循环使问题越积越多，其循环周期也越来越短，使得通胀一直伴随国内经济。而长时间通胀的结果是社会资本对实体经济不感兴趣。

　　因此，一定要对可能到来的滞胀局面有所准备。调整中国经济结构、转变中国经济发展模式的脚步不能停，只有真正的转型，才能摆脱有形或者无形的滞胀。

　　具体来说，只有通过产业升级才能遏制利润率下降的趋势，提高社会资本收益率。然而，实体经济的产业升级需要充裕的高素质劳动力和高额的资本投入，是一个漫长的过程。不过，这中间也涉及到一个问题，如果为了解决滞胀问题，提高企业利润率而压低劳动力工资，只会把财富集中到少数人手中。这实际上是制造通胀削弱货币购买力，剥夺中下层的财富。

　　值得一提的是，受“滞胀”冲击最为严重的行业首当其冲的是血汗工厂一类的低附加值制造业和物流业，其次是零售业和批发业等。现在以及在未来我们都能明显看到，沿海地区大量血汗工厂必然关门倒闭。这是产业升级的必然过程，也是经济滞胀时期的必然结果。

　　所以要优化产业结构调整，要注重企业的长久发展，国家对企业的扶持也是一样，例如此前的光伏产业，国家大力扶持的时候很多企业都蜂拥而至想要分一杯羹，但当光伏行业步入寒冬期时，倒下的企业也比比皆是，导致此行业一蹶不振。所以企业不能只顾眼前利益，应该更加注重长久发展。

　　另外，优化产业结构也应该出台一定的细则，没有产业结构深化的调整，滞胀风险可能越来越明显。

　　孙立坚：首当其冲的是降低通胀预期。美国经验中的控制货币总量，中国也应该运用，央行公布的《2013年4月金融统计数据报告》显示，截至4月末，广义货币（M2）余额103.26万亿元，同比增长16.1%。目前，中国不应该再增加货币供应总量。

　　其次，要打压虚拟经济投机需求，可以通过坚持房地产市场调控等。

　　此外，还可以通过政府共担风险机制，帮助企业生产“面包”，让生产过程吸收从虚拟经济中撤出的资金。

　　宋颂兴：首先，需要强调的是，在中国目前GDP保持7%以上的增速是属于中高速的增长。在发达国家来看，3%至4%的增速已经是高速增长，中国经济增速虽然从两位数放缓至个位数，但是与其他经济体比较，增速并不低。其次，避免滞胀的境地，中国经济需要找到新的增长点，以前出口拉动依赖外需的增长模式已经不可持续，但是中国内需还有很大潜力可以挖。

　　如中西部地区的生活水平还有很大的提高空间，在这些地区的生活水平能够达到沿海地区水平的过程中，就有很多机会。目前推行的新型城镇化战略不能走过去的老路，城镇化不仅仅是基础建设，高楼大厦的汇集，缺少了本质，基础建设只是空壳。新型城镇化也需要协调农村与城市的关系，通过新型城镇化改善农业发展，也能铲除通胀隐患中最令人担忧的食品价格上涨问题。

　　有了新的增长点，内需上来了，那么经济就能完成去库存，消化过剩产能，货币供应与商品供应之间的缺口也有可能补上。