央行降准“春水”来 再次降准降息可期？

　　降准了。距离上次降准已经快3年了，市场为之欢呼。虽然对于降息降准的预期已经存在，但是2月4日发布的降准决定还是出乎意料。此前，多家机构曾预测2015年会出现降准、降息，但是大多对降准的预测定位在今年3月份。央行再次实现了“情理之中、意料之外”的惯例。

　　市场普遍预期，央行会继续放松流动性，降息也会接踵而来，这是情理之中的事情。但究竟为何此时降准，为何还会继续放松货币政策，还有没有意料之外的事情发生。本期专题为之阐述。

　　重点提要

　　随着IPO发行的加速和公司债注册制的推出，从资本市场到经济的传导渠道正在打通，从而扫清了货币放松的障碍，而进一步的宽松政策仍可期待。机构预计年内至少还有3次以上降准，而再次降息亦值得期待。

　　立春，央行降准了。

　　2月4日晚间，中国人民银行发布决定，自2015年2月5日起下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

　　“经济数据不及预期、存款保险制度推出在即、国外纷纷采取宽松政策、人民币汇率贬值、资本外流等，这些因素都是全面降准的主要原因。”中信建投证券银行分析师杨荣告诉本报记者。

　　同时，为进一步增强金融机构支持结构调整的能力，央行还决定，加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设的支持力度，对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率0.5个百分点，对中国农业发展银行额外降低人民币存款准备金率4个百分点。

　　根据2014年底银行数据进行粗略测算，此次释放的基础货币约在6000亿元左右。

　　对于下一步的货币政策，海通证券首席宏观分析师姜超指出，目前经济增速处于24年低点，1月CPI或低于1%，经济下行通缩风险加剧，央行宽松压力加大。而随着IPO发行的加速和公司债注册制的推出，从资本市场到经济的传导渠道正在打通，从而扫清了货币放松的障碍，而进一步的宽松政策仍可期待。我们预计年内至少还有3次以上降准，而再次降息亦值得期待。央行货币政策正向常态化回归，未来总量宽松政策有望成为货币政策的主力。

　　在降准的同时，央行还强调，“将继续实施稳健的货币政策，保持松紧适度，引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长，促进经济健康平稳运行。”

　　降准背后逻辑

　　今年以来，关于降准、降息的预期就不断，特别是在近期人民币贬值甚至一度接近浮动区间下限的情况下。

　　摩根大通中国首席经济学家朱海斌于1月22日发布报告指出，下调存款准备金率(“降准”)的窗口可能已打开，预计今年上半年会有两次降准和一次降息。今年第一次降准可能就出现在2月19日(农历新年)前，预计降准50个基点，这也将是自2012年5月以来中国央行首次全面降准。

　　首先当前宏观经济增长需要近期实施货币宽松，刚刚公布的2014年四季度经济增长速度虽然仍维持7.3%不变，但该季度年化环比已从之前的8.1%降至7.1%。此外，2014年12月CPI维持在1.5%的较低水平，PPI连续34个月通缩。“在此背景下，实施包括降准在内的货币宽松措施以稳定经济增长是合理的。”朱海斌认为。

　　人民币汇率的走跌也是原因之一。

　　2月4日上午，姜超发布报告指出，人民币频频走贬、节前资金紧张，而短期内传统的外汇占款渠道货币投放受阻，“热钱”外流持续，种种客观条件都表明近期资金面不容乐观，而2015年经济开局压力较大，仍需打通货币政策传导机制，加码宽松货币政策，抗击通缩风险。

　　近期，从欧央行于1月22日推出大规模QE(量化宽松)以来，人民币在岸、离岸汇率连续走跌，其中1月23日、26日在岸人民币即期汇率更是大跌193点、254点，随后的29日即期汇率再度逼近“跌停”，也就是说，近期人民币三度逼近跌停。

　　姜超称，历史经验表明，在汇率贬值和降准之间存在着高度的相关性，无论2008年、2012年的全面降准，还是2014年的定向降准之前，均伴随着人民币的阶段性贬值。而随着IPO发行的加速和公司债注册制的推出，从资本市场到经济的传导渠道正在打通，从而扫清了货币放松的障碍。

　　证监会于1月30日晚核准了24家企业IPO申请，随着各企业IPO股票招股意向书、A股发行安排与初步询价公告的陆续发布，根据民生证券的统计，预计此轮打新将冻结资金2.6万亿元，资金冻结量创历史新高。

　　朱海斌还指出，通常春节前的流动性需求将会大幅增长，例如去年春节，中国央行便向市场注入短期流动性。但是，今年中国外汇储备动态发生变化，通过外汇储备注入流动性的传统渠道在最近已经消失，这就打开了降准或者以其他货币工具稳定流动性的可能。

　　“千呼万唤始出来”，2月4日晚间央行官网发布消息，自2015年2月5日起下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

　　还有下次?

　　此次除了全面降准，对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降准0.5个百分点，对中国农业发展银行额外降准4个百分点。

　　据国信证券测算此次释放资金总量，其中，截至2014年12月底，全部银行存款规模大概在110万亿，全面降准0.5个百分点大概释放资金5500亿元;截至2014年12月底，全部城市商业银行存款规模为11.8万亿，全部农村商业银行存款规模为8.8万亿元，按照全部口径计算，对城市商业银行、非县域农村商业银行额外多降低存款准备金率0.5个百分点，合计释放资金1000亿元;截至2014年12月底，中国农业发展银行合计存款规模为3800亿元左右，对农发行额外降低存款准备金率4个百分点，释放资金约150亿元。“此次降准合计释放资金6650亿元，考虑到合规城市商业银行和农村商业银行，此数量为上限。”

　　华泰证券也预计，宏观经济增速放缓，社会融资成本居高不下，货币政策趋向中性偏宽松，降准终于到来。大约释放5500亿-6000亿基础货币，流动性再次加强，对冲前期监管背景下融资杠杆下调对于股市资金的担忧情绪。另外，考虑对于符合结构调整激励的城商行、农商行额外释放1000亿-1500亿基础货币，合计释放6500亿-7500亿基础货币，大幅补充市场流动性。

　　值得注意的是，民生证券研究院执行院长管清友指出，不能机械看待降准与货币乘数的关系，降准后经济不一定能立即改善。降准提升货币乘数的前提是银行提供信用意愿增强，经济还有下行压力，银行风险偏好收缩趋势难改，降准对货币创造和经济刺激力度有限。

　　此次降准，也将缓解银行存贷比压力。

　　据招商证券测算，降准对银行盈利影响正面，经测算，提升银行盈利1-2%。商业银行的存贷比为71.7%，已连续13个月上升，降准提升货币乘数，在存贷比指标限制未放开之前，缓解银行存贷比压力。虽然下调存款准备金率后，中小型银行准备金率为17.5%，大型银行为19.5%，但依然处于高位，存准率下降通道开启，不排除今年继续降准的可能性。

　　管清友指出，过高的准备金为了对冲外汇占款流入，当外汇占款收缩，预计全年外汇占款零增长，维持现有的准备金率必要性下降，外汇占款零增长假设下基础货币缺口约3万亿，这意味着降准不会只出现一次。这是一个全球大放水时代，预计未来货币政策依旧宽松，降准降息PSL将轮番上阵。经济增长动力不强，资产价格受益于货币宽松，股债双牛有望延续。

　　姜超预计，年内至少还有3次以上降准，而再次降息亦值得期待，央行货币政策正向常态化回归，未来总量宽松政策有望成为货币政策的主力。

　　不过，中国民生银行首席研究员温彬则告诉21世纪经济报道记者，去年四季度我国资本项目逆差900多亿元，资本流出导致外汇占款收缩，并且在2014年12月出现了1200多亿的负增长，随着当前人民币贬值预期的增加，未来几个月外汇占款仍将出现趋势性下降，央行仅靠逆回购、MLF等政策工具补充流动性属于治标之策，此时降准显得尤为必要和及时。近期不会出台降息措施，去年11月降息效应会在今年1月存量货款重新定价时体现，应该对降低实体经济融资成本起到一定作用，预计二季度根据宏观经济形势变化才会打开是否进一步降息的窗口。