中性偏紧货币政策将持续

　　王洋
　　中信建投
　　执业证书编号：
　　S1440510120045
　　信息或事件：
　　11月5日，央行发布2013年第三季度中国货币政策执行报告。
　　简评：
　　经济结构调整成为货币政策目标，中性偏紧政策将持续较长时间
　　总体政策基调延续了李克强总理在之前提出的“货币政策要保持定力，既不放松也不收紧银根，重点是通过盘活存量、用好增量来支持实体经济发展和结构调整”的思路。进而总结为，“把握好稳增长、调结构、促改革、防风险的平衡点，重点是创造一个稳定的货币金融环境，促使市场主体形成合理和稳定的预期，推动结构调整和转型升级”。即落脚到经济结构调整和转型这一中期目标。并指出“经济可能将在较长时期内经历一个降杠杆和去产能的过程，房地产、地方政府性债务等问题比较突出，资源环境约束也明显加大，结构调整和转变发展方式的任务十分艰巨。”这意味着，货币政策总体而言是中性偏紧的，其出发点是经济结构调整，针对这一中期经济目标的货币政策的持续时期就会较长。实际上，从换届以来的各项金融调控，以至今年6月的银行间市场“钱荒”事件，货币政策和金融调控服从总体经济政策变化的取向已经明确。
　　虽然短期的通胀水平有所反弹，但我们判断年内通胀仍然温和，远未达到3.5%的全年调控目标；10月CPI可能有所上行，但11、12月仍有可能回落或持平；今年CPI的上涨仍然以食品价格为主，但其后续涨价压力不大。经济仍处中枢下行期、总需求疲弱、结构调整目标强化的2014年，判断通胀压力仍然有限。因此，CPI已经不是当前中性偏紧的货币政策的决定因素。
　　长短结合的流动性调控，钱荒再现概率很小
　　在总体中性偏紧以促进金融机构资产负债调整进而促进经济结构调整的目标下，辅以“着力增强政策的针对性、协调性，适时适度进行预调微调。根据流动性形势变化，灵活调整流动性操作的方向和力度，通过逆回购、常备借贷便利等工具，有效应对了多种因素引起的短期资金波动，并把冻结长期流动性和提供短期流动性两种操作结合起来”。这样就避免了钱荒风险事件的重现。
　　未来三个月的流动性，有利因素有三：新增外汇占款保持正增长，11月、特别是12月财政存款的释放，1月春节之前的季节性投放，都可以减缓年末和节前的流动性紧张状况；而央行对于短期流动性调节工具的使用，包括公开市场逆回购、常备借贷便利、短期流动性调节等，都可以起到有效平缓短期流动性波动的作用。
　　资金价格可能持续保持较高水平，不会通过释放流动性降低资金成本
　　“钱荒”平复之后，资金价格不再回到一季度的低位，总体处于较高水平。同期债券市场收益率亦大幅上扬。从3季度货币政策执行报告，信贷市场的人民币贷款加权平均利率和票据融资利率连续2个季度上行，3季度一般贷款加权利率也在抬头，个人住房贷款利率更是连续4个季度提升。
　　2012年央行曾经提出降低社会融资成本的政策目标，并在6、7月之间连续降准、降息，及开展大量逆回购，我们当时提出，这种政策方式更符合短期稳增长的目标，而与中期转型目标相悖。2013年不再提降低社会融资成本目标，更明确不会通过释放大量流动性来降低资金价格，允许和认可资金价格的较高水平。在经济结构缓慢调整的时期，融资需求依然旺盛，中性偏紧的货币政策将使得资金价格的较高水平维持更长时期。
　　2014年的货币金融政策目标
　　李克强总理最近在总工会的讲话，提出了维持就业所需的7.2%的必要增长目标，已经比2013年的7.5的增长目标再次下调。我们之前分析即指出，李克强总理的增长下限论是就业导向的下限，而就业和增长的关联是变化和逐渐试探的，经济转型将提供新的就业出口，增长的下限可以动态下移，7.2%就是再次试探。我们判断，这可能成为明年的增长目标。
　　2014年的货币金融目标，也将服务于总体的降增速、调结构、促转型的经济目标，我们判断，信贷将在9.5-10万亿元的水平，而非信贷融资将得到有效的增速和投向的控制，社会融资总量在18-20万亿元的水平；考虑到2013年由于外汇占款新增较多而M2将在14%左右超于预定目标，2014年M2将仍然以13%为目标；人民币存贷款基准利率不会轻易变动，但偏紧的货币政策和利率市场化将对实际利率产生更大影响。