跨境资本活跃背后短钱想进长钱想出

　　资本的跨境交易正变得越来越活跃，后QE经济周期对应的是一个资本大进大出时代。国家外汇管理局（下称外管局）近期发布的《2013年上半年中国国际收支报告》（下称《报告》）就释放出如此信号。

　　《报告》还显示，人民币对主要货币汇率双边和一篮子多边升值；且前五个月持续贴近并一度触及中间价1%的浮动区间下限；换言之，今年以来，人民币一直都很强势。

　　“总量掩盖了问题。现在想进来的钱大多是短钱，想出去的钱基本是长钱。”中国社科院教授刘煜辉告诉经济观察报。

　　一位接近外管局人士告诉经济观察报，“现在，资本的大进大出是一种常态，市场需要适应这种变化，决策层要做的则是加快‘藏汇于民’的改革。”

　　大进大出

　　年初至今，资本演绎了“流入——流出——再流入”的流动路径。《报告》称“跨境资本流动出现较大波动。”2012　年底以来，在主要发达经济体相继加码量化宽松货币政策、国内经济缓中企稳等因素共同作用下，中国跨境资金流入压力显著增加，2013年一季度资本和金融项目顺差901亿美元，同比增长61%；但是第二季度，由于国际经济环境不确定性上升，国内经济下行压力加大以及季节性、政策性等因素影响，资本和金融项目顺差缩窄为286亿美元。《报告》指出，近期全球经济金融存在较大不确定性和中国经济增长转型的内外部环境作用下，跨境资金流动波动性可能显著上升，将更频繁地呈现流入与流出交替的小幅双向波动。

　　事实上，7月31日，外管局公布的2季度国际收支平衡表初步数据就显示，今年第2季度重现经常账户顺差与资本金融账户逆差的组合。社科院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任张明认为，这表明短期资本在第2季度再度由大规模流入转变为大规模流出。

　　不过，经过“遗漏与误差”调整之后的报告显示，国际收支总顺差反弹。2013年上半年，经常项目顺差984亿美元，同比增长27%；资本和金融项目顺差1187亿美元，增长7倍；国际收支总顺差2171亿美元，增长1.4倍。

　　而二季度初步数据中，短期资本大规模流出，令外汇储备增量由1季度的1571亿美元锐减至第2季度的471亿美元；这导致6月份的外汇占款增量在时隔半年之后重返负增长。

　　张明认为，2季度美联储宣布退出量化宽松的时间表，引发了国际短期资本由新兴市场国家向美国的大规模流动。但是现在，货币一度贬值的新兴市场又重燃希望。

　　“过去一周资金又回流新兴市场，亚洲市场的货币汇率上升。资金反向流动，将对中国及其他新兴市场的流动性带来利好。”10月9日，九方宽客资本首席全球经济学家助理兼欧洲分析师程淯阳说。

　　在此过程中，一个不容忽视的现象是——对各种经济或非经济因素极端敏感的、快进快出的资本大多为短期资本；某种程度上，它们甚至是“左右”流动性的始作俑者。

　　《报告》上的“其他投资”项揭示了这一秘密。如2013年上半年，其他投资项下净流入146亿美元，而上年同期为净流出979亿美元。

　　外管局方面坦言，其他投资项目总体属于偏短期投资资金，因此波动性较大，并呈现顺周期波动。一季度，受贸易项下套利资金流入的影响，贷款流入增多带动其他投资项目净流入425亿美元；而二季度受美国退出QE预期及政策收紧双重因素影响，其他投资项目转为净流出279亿美元。

　　上述接近外管局人士也解释，一季度和二季度主要是受到其他投资的变化而变化，多为短期资本的流入和流出，即无风险套利的活动导致资金大进大出。

　　刘煜辉则直言，进来都是套利套息短钱，出去的诸如移民、投资等都是长钱，如此趋势，最终会造成流动性波动较大、不稳定的结果。他甚至认为，8月份的外汇占款回升，也与短钱新的套利套息方法有关。

　　不过，上述接近外管局人士认为，流入的主要资本依然是长钱，像上半年外国来华直接投资22582亿美元，占对外总负债的61%。

　　双向思维

　　现在，“再也不能像过去那样单边看资金的流动，包括看人民币的波动也是如此，应该是一种双向思维。”上述接近外管局人士说。

　　其实，在短期套利资本大进大出的过程中，国际收支报告中的“主力”资金也在发生一些微妙的变化——“双向投资或撤资变得更为活跃。”

　　境内机构“走出去”步伐继续加快。2013年上半年，中国对外直接投资流出517亿美元，同比增长36%；撤资回流147亿美元，增长47%；净流出370亿美元，增长32%。“从部门构成看,　非金融机构仍是流出主要部门，占全部资本金流出的近九成；但金融机构对外投资速度加快，同比增长1.6倍，远高于非金融机构27%的增速。”外管局国际收支报告小组称。

　　此外，对外证券投资净流出增长。2013年上半年，中国对境外证券投资撤回97亿美元，同比减少33%；流出175亿美元，增长106%。从投资主体看,　QDII净流出53亿美元,　较上年同期（净流出1亿美元）增长逾50倍；其逻辑是，境内银行自年初以来持续增持境外债券，上年同期为减持境外债券；境内投资者的海外资产配置增加，主要是由于欧债危机的负面影响正在逐渐消除。

　　不过，外国来华直接投资继续保持较高水平，如报告显示，外国来华直接投资流入1328亿美元，同比增长1%；不过，撤资流出183亿美元，增长37%，净流入1145亿美元，下降3%。

　　逻辑上，根据邓宁的投资发展路径（IDP）理论，在一定阶段时（人均2000~4750美元），投资阶段的转变就成为必然选择。这意味着，对外投资将逐渐从商品输出转为资本输出。

　　国家信息中心经济预测部世界经济研究室副研究员张茉楠认为，推动这一转换的关键是提高对外投资的收益率，促进本国资本竞争优势的形成。目前中国正处于邓宁所指的资本大规模输出的历史发展阶段。

　　事实上，中国正努力转型为“资本输出”国。汤森路透最新数据亦显示，2013年前三季度中国跨境并购金额达722亿美元，较去年同期611亿美元的交易金额上涨18.2%。

　　不过，目前的问题是，中国的对外投资净收益长期为负（轧差数）。报告显示，2013年上半年，投资收益逆差80亿美元，同比扩大41%，外管局称，主要是因为外商投资企业外方投资利润汇出有所增加。

　　上述接近外管局人士说，中国投资收益为负是结构性的问题，因为对外投资的回报低，但利用外资的成本高，其结果必然是逆差；除非对外净债权足够大。而且，对外资产和负债存在一定程度的主体错配。中国对外资产主要集中在货币当局（央行），对外负债主要集中在企业部门。

　　综上，活跃的双向投资与撤资动作在2013年上半年显得尤为突出。这其中，人民币的强势“功不可没”。“央行不太可能放弃强势预期引导，人民币在三个至六个月之内出现贬值的概率很小。一定程度上，短钱的‘表现’与外管局、央行对投机资本套息套利的容忍度有关。”刘煜辉说。

　　招商银行总行高级分析师刘东亮则预计，在基本面企稳的前提下，人民币中间价短期内逐渐向6.10附近靠拢，年底时即期汇率将位于6.05~6.10区间。