“钱紧时代”启程

虽然资金最紧张的时间已经过去，但下半年整体流动性依然会比上半年趋紧

    “6月份资金紧很正常，但从来没有紧到这么离谱。”一家国有大行资金交易部交易员小杨（化名）感慨道，自己这一个月忙到“哭爹喊娘”，不过也有幸见证了历史。
    这个夏天疯狂的6月注定是要被载入史册的，上海银行间同业拆借利率（Shibor）隔夜回购利率一度暴涨至30％，创下了历史纪录。一时间，银行闹“钱荒”变成了连普通百姓都在议论的热门话题。
    5月中下旬现端倪
    “由于季节性的财政存款上缴影响，5月中旬开始资金就比较紧张。”某城商行交易员小陈在接受第一财经日报《财商》采访时表示，5月中下旬的紧张可以理解，但是利率略微下去之后又反弹上来了，就说明有问题了。
    5月中旬以来，银行间资金不断抽紧，隔夜利率从最初的2.1％突破至3％，月底涨至4％。6月6日，隔夜回购利率暴涨139个基点至6.13％，盘中一度涨至10％，创下了2012年1月中旬以来的新高。也正是在这一天，市场传言两家银行交割违约。
    “以往6月份年中的资金紧张是从6月中旬开始，但今年却从6月初就开始了。”小陈说道。
    小杨也指出，从6月初第一周开始，资金就非常紧张，尤其6月5日~6月8日这几天特别紧张，可能恰逢端午节放假前夕，资金需求比较大。
    “我感觉最紧张的就是7日。”小杨开玩笑说道，这一天基本全市场都借不到钱。
    通常来说，银行间交易收市时间是16:30，而6月7日这一天银行间交易时间延长了20分钟。“因为如果16:30收市，就有银行会违约了。”小杨表示，在延长的20分钟交易时间里，有资金缺口的银行赶紧找已经落定的银行借钱，而他自己也是在这最后的20分钟才借到了资金。
    “因为在16：00的时候，有的银行即使有钱也不敢借，直到16:30一些银行的交易都已完成，这时候才会把多余的钱借出来。”小杨说道。
    本以为端午节前这几天的资金紧张已经“空前绝后”了，没想到更疯狂的一天是在6月20日。当日，银行间隔夜回购利率盘中最高达到史无前例的30%，7天回购利率最高达到28%。债券市场也因此受到冲击，1个月到期且评级为AAA的公司债收益率从周三的5.6%升至10%，远高于期限较长的公司债收益率。
    6月24日，钱荒的影响进一步蔓延到股票市场。A股出现大幅下跌，全天上证指数下跌5.30%，收于1963.24点，刷新将近四年半以来低位纪录。民生银行、平安银行和兴业银行等银行股跌停。在市场利率持续走高的情况下，债券市场价格普跌，“股债双杀”的局面将市场的恐慌情绪推至高峰。
    资金为何紧张？
    与此同时，银行新发行的理财产品收益率节节攀升。最近一周，银行理财产品预期年化收益从5%一路飙升至6%~7%，部分银行甚至高达8%~9%。
    为何银行间骤然“钱紧”？这成为了萦绕在大家心头的一个疑问。
    “5、6月份确实是比较敏感的时点。”小杨指出，财政存款开始上缴、补缴外汇头寸、面临存贷比考核以及5、6月份外汇占款大幅下降等多重因素叠加在一起，造成了资金量需求比较大。
    光大证券首席宏观分析师徐高则对记者表示，财政存款入库、存贷比考核等季节性因素都在预期之中，今年并没有特别之处，没有理由会带来太大冲击。“更重要的触发因素还是短期内超预期的资本外流。”
    数据显示，中国银行业5月份结售汇顺差为人民币660亿元，低于今年前四个月3770亿元的平均水平。
    不过，在一些分析人士看来，季节性因素和外汇占款下降只是触发因素，根本原因在于银行资金的期限错配。
    “其实资金总量上并不缺钱，钱荒是结构性问题。”民生证券研究院副院长管清友指出，造成钱荒的根本原因是银行资金的期限错配，借短贷长的链条不可能永远转下去。
    宏源证券指出，最近几年一些“激进型”银行通过票据贴现、增加买入返售资产规模、理财产品之后再对接“非标债权资产”等业务成倍放大杠杆，形成“货币空转”。
    同时银行依靠做大同业业务，从较为保守的大行拆得低利率资金，通过与信托、券商等机构合作，绕开贷款额度限制和杠杆限制，大量将资金投向房地产、政府融资平台等领域。不过，这种模式下银行吸收的资金是短期资金，而借出去的钱却是长期资金，“借短投长”的模式下，必须保证短期资金跟上，不能出现流动性缺口。
    根据上市公司年报数据，截至2012年末，上市银行同业资产规模10.5万亿，较2010年末增长100%，同业负债12.1万亿，较2010年末增长72%，增长速度远远超过同时期的贷款增速。
    管清友表示，这正反映了目前社会总体货币供应量充裕但影子银行膨胀的问题。“由于实体经济并没有很好的投资领域，资金只是在金融体系内空转。”
    博时基金宏观策略部总经理魏凤春也指出，银行间资金面的紧张，与实体经济去产能、去杠杆的压力是一脉相承的。反映在虚拟经济部门，是投融资结构的期限错配；反映在实体经济部门，是资产结构和债务结构的错配。
    央行态度反常
    不过，钱荒之中更重要的是央行反常的态度。面对资金偏紧的局面，央行有多种选择可以缓解这种紧张，但是央行在6月下旬没有像以往一样大规模进行货币净投放。
    在6月20日拆借利率飙升至历史高位时，央行并未进行逆回购操作，反而照常发行20亿央票。虽然20亿央票的规模不算大，但央行不放水的态度让市场陷入无限恐慌。
    “央行态度转变得太突然。”小杨指出，以前资金紧张叫嚷叫嚷央行都会给钱，这次却突然坐视不管，导致市场成员数次预期落空，造成了恐慌。
    小杨表示，资金是非常紧，但绝对没有紧张到30％隔夜利率这么夸张，这主要是大家预期的央行放水落空后恐慌情绪的体现。
    工行董事长姜建清也形容这次银行流动性紧张属于“心慌”，而非“钱荒”。
    那么，央行为何突然变脸呢？
    汇添富固定收益投资副总监陆文磊指出，这次央行的政策取向是希望改变今年上半年宽松流动性管理模式，通过适度收紧流动性来控制银行表外业务风险、迫使银行降杠杆。
    “这次钱荒应该是政策有意而为之，有抗震演习性质。”魏凤春也对记者表示，管理层希望通过流动性收紧达到一些导向型目的，比如银行不要无限制扩张同业业务、地方政府融资平台不要肆无忌惮扩张等，形成一种警示作用。
    魏凤春还指出，管理层表达出的信号并不希望银行间这种错配继续下去，而是通过严控金融风险等各项措施，利用稳定的货币政策，扭正这种不可持续的错位，将虚拟经济拨回到正轨上来，以一种更加健康的方式促进实体经济发展。在这一过程中，“阵痛”难以避免。
    进入“钱紧”时代
    不过，6月25日晚间，央行网站发布消息称，近日央行已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持，一些自身流动性充足的银行也开始发挥稳定器作用向市场融出资金，货币市场利率已回稳。
    6月25日，隔夜质押式回购利率已回落至5.83%，比6月20日回落592个基点。
    “央行的这个表态并不代表放水，仅仅是对银行间恐慌情绪的一种安抚。”管清友指出，央行措辞依然严厉，要求银行调整资产负债结构。这次风险警示作用已经起到，银行基金表外业务会有所收敛。
    6月25日，由于股价大幅波动，民生银行紧急召开的投资者电话会议上，该行副行长赵品璋明确表示，目前该行超标的非标资产有120亿元，将于今年7月20日前全部清零。
    6月26日，隔夜品种利率进一步回落至5.553%。“6月26日尾盘还有几笔3.5%的成交，资金最紧张的时候应该已经过去了。”小杨表示。
    不过，多位分析人士指出，虽然资金最紧张的时间已经过去，但下半年整体流动性依然会比上半年趋紧。
    徐高指出，钱荒过后，市场将在相当长时间内记住这次的教训。未来几个月银行间利率水平大概率会系统性高于钱荒之前，再加上各家金融机构“自我保险”情绪的上升，今年下半年银行间市场的活跃程度应该会明显低于上半年。
    “央行已经从好好先生变成了严厉的监管者，大央行时代来临，资金面下半年会比上半年紧得多。”管清友表示，从国内来看，政府高层一系列言论表明在偏紧的货币环境下挤泡沫、去杠杆、调结构的决心；从外部环境来看，美国退出QE预期和加息预期将导致中国外汇占款下降、人民币贬值预期出现。要维持人民币汇率的稳定和国内资产价格稳定，也需要偏紧的货币环境。