球再次踢给央行 货币政策走向何方

　　证券时报记者 贾壮

　　会哭的孩子不一定都有奶吃，银行间市场哭了快有半个月了，还是没能从中央银行那里要来一分一厘的额外资金。昨天，陷入绝望的银行间市场作出近乎疯狂的反应——资金价格创出了历史新高，这是一个只有在发生金融危机时才会有的现象，球再次踢向了央行。
　　在业内专家看来，央行的做法或许有矫枉过正的嫌疑，但政策方向应该没错，一些市场参与者猜错了央行的底牌，现在不得不为自己的大意付出代价。如果现在央行改弦更张，将会前功尽弃。央行的淡定预计会持续下去，市场需要自己想想办法。
　　市场与央行的博弈
　　银行间市场资金为何会如此紧张呢？中金公司首席经济学家彭文生总结了五个方面的原因：一是外汇占款大幅下降，导致资金流入减少；二是短期资金需求叠加，包括缴存准备金、国库存款增加；三是监管考核导致商业银行季节性资金需求增加；四是前期信贷和社会融资扩张较快，银行资金备付水平低；五是近期债券市场的整顿可能加大了短期资金市场的摩擦。
　　瑞银证券特约首席经济学家汪涛则指出，5月份外汇流入下降、节日因素以及6月初反季节性缴税相关的流动性需求并不能完全解释近期的流动性紧张局面。6月初银行信贷快速扩张、央行不愿完全满足商业银行流动性需求也是重要影响因素。她说，商业银行此前可能误判了央行的政策取向。由于经济数据令人失望、通胀继续保持在较低水平，许多市场人士曾预计央行将保持充足的流动性或进一步放松货币条件。然而，由于中央政府提高了对经济增速放缓的容忍度，并且更加关注对金融风险的控制，央行似乎倾向于保持“平稳”的政策基调。
　　不管是何原因导致资金紧张，如何应对都是不能回避的问题。彭文生认为，央行在流动性紧张的情况下，还是出手投放资金。最近央行已经开始加大对公开市场净投放规模。当然，央行既要满足合理的流动性需求，也会敦促银行改善流动性管理。近期银行贷款增加仍然较快，而且票据贴现占比高，既有追逐利差的驱动，也有预期货币政策放松，通过增加票据融资占规模的因素，人为加大资金需求。因此，央行也会考虑银行进行政策博弈的问题。
　　货币政策走向何方
　　短期资金紧张考验央行流动性管理能力，在坚持既定货币政策取向的前提下，还需要把握好尺度，以免资金过度紧张引发系统性风险。
　　摩根大通中国首席经济学家朱海斌预计，6月流动性状况将会得以缓解，但近期内仍存在有关央行所采取的强硬态度将人为地创造流动性紧缩，并导致实体部门贷款利率走高的风险，为已然乏力的经济活动雪上加霜。央行应该尽快再次引入逆回购操作，以安抚银行间市场的恐慌。
　　彭文生指出，短期内还存在流动性需求增加的季节性因素，但近期的发展可能促使银行改善内部流动性管理，加上央行投放资金的支持，市场利率的走势应该是向下的。尤其是7月初以后，短期的流动性需求将下降，预计银行间市场资金偏紧的局面将显著缓解。
　　在流动性管理之外，还要考虑如何通过政策调整，贯彻国务院常务会议“用好增量、盘活存量”的要求。彭文生说，当前的信贷和社会融资总量扩张更多带来中长期金融风险的累积，而不是对实体经济的拉动。这种经济的需求端面临的结构性矛盾背后有深层次的原因，和财政体制、土地制度等有关，只有结构改革才是治本之道，总量刺激短期对总需求有一定帮助，但可能加大经济中长期面临的风险。