金融、经济数据“背离”的深层逻辑和潜在风险

    交通银行首席经济学家连平：金融、经济数据“背离”的深层逻辑和潜在风险
    
    金融数据扩张与实体经济放缓的“背离”已然是一个值得追问的问题。
    2013年以来，以社会融资规模为代表的金融数据扩张超出历史同期，但以工业增加值、PPI、PMI为代表的宏观经济指标改善有限，GDP增速放缓。
    “融资对实体经济的传导存在滞后、流动性在行业之间的结构性差异是金融数据和实体经济出现背离现象的主要原因。”交通银行首席经济学家连平日前接受《第一财经日报》专访时指出。
    但他同时表示，一季度相当部分非信贷融资流向了房地产和地方融资平台等实体部门，潜在风险不容忽视。
    质疑融资虚增“为时过早”
    在连平看来，质疑融资总量大规模虚增“为时过早”。他说，实体经济增速与融资规模的不完全匹配属常见现象，这主要因为金融受到货币政策影响，而货币政策的收紧与放松往往是逆周期的，因此融资增加并不会立刻转化为固定资产投资和GDP，而会有一段时间的滞后。
    以2009年为例，该年第一、二季度社会融资大幅增加，但名义GDP增速却处在5%左右的历史低位，直到2009年第四季度和2010年一季度GDP增速才达到阶段顶点。又比如，2011年开始社会融资增速下降，持续负增长，但GDP增速并未立刻下降，而是在2012年一季度开始显著下降。
    央行数据显示，2013年一季度社会融资规模为6.16万亿元，比上年同期多2.27万亿元，同比增幅高达58.4%。其中，当季人民币贷款增加2.76万亿元，占同期社会融资规模比例从上年同期的63.3%显著下降到44.7%。
    与此同时，今年第一季度中国GDP较上年同期增长7.7%，而此前市场对于一季度GDP增速的预期约为8%，2012年第四季度增长7.9%。今年全年的GDP增长目标为7.5%。
    而到今年4月份，社会融资规模比上年同期多增7833亿元至1.75万亿元，促使1～4月的社会融资规模同比增速继续上升到63%。
    “社会融资增速的最近一轮上升始于去年二季度，按照三到四个季度的滞后期来推断，预计今年二、三季度开始GDP增速应该会有企稳，并可能小幅回升，同时融资规模增速也将放缓，两者的契合度会有所提高。”连平说。
    在连平看来，今年一季度的GDP增速低于预期与城镇居民收入以外降低以及加强公务消费管理有很大关系。“加强公务消费管理对消费增速影响1～1.5个百分点，折算到GDP增速在0.3～0.5个百分点，这也就基本解释了经济增速低于预期的幅度，从某种意义上说GDP增速更加‘实’。”
    此外，包括地方政府背景的部分企业在未来政策收紧的预期下，存在“抢跑”行为，即先获得融资再规划项目，其结果是透支后续融资需求，进而导致融资对GDP的影响时效进一步延长。
    事实上，5月份的融资环境已经出现收敛端倪。据央行最新数据，5月份社会融资规模为1.19万亿元，比上月少5763亿元，比上年同期多424亿元。其中，当月人民币贷款增加6674亿元，同比少增1258亿元。
    隐忧：加大经济结构调整难度
    相比融资规模和宏观经济增速不匹配的表象，连平更关心的是数字背后的深层逻辑和潜在风险。
    “一季度多增的社会融资有一部分流向房地产和地方融资平台。”连平说，一是房地产领域流入资金较多，在市场回暖、成交量回升的带动下，个人购房贷款大幅增加，开发贷款平稳增长，同时房地产信托增长加快，部分委托贷款也进入房地产领域。
    同时，地方融资平台也获得部分非信贷融资，主要由于新一轮政府投资项目陆续启动，地方融资平台的融资需求很大；但受监管加强的影响，地方融资平台从银行贷款等正规渠道获得融资严格受限，信托贷款和城投债成为其主要资金来源。
    连平表示，资金在行业间的结构性差异进一步延长了滞后期。“一方面，房地产和地方融资平台获得大量融资，但受制于政策调控等原因相应的投资没有显著增长；另一方面，制造业投资需求不足，同时又没有获得足够的资金支持，相应的投资也上不来。”他说。
    在连平看来，潜在的风险主要在于：一是不利于中国经济增长结构调整，并加剧了结构不平衡和不合理，在消费疲软和投资增速过高的情况下，资金进入制造业和服务业等领域的不多，经济增长的动力结构将往不合理方向有所强化。
    二是从金融资产结构来看，虽然房地产和地方融资平台在银行信贷的占比有所下降，但很多非信贷融资都流向这两个领域，其在整个金融领域继续保持高比例，而大量委托贷款、信托等都和银行息息相关，这也会给银行体系带来风险隐患。
    三则是高成本融资加大了房地产和地方融资平台领域的还本付息压力，虽然当前来说未必有系统性风险，但要关注省级以下、地市级以下的县级平台等，其本身还本付息能力弱，加上现在高成本融资，盲目借入资金，明年还本付息压力增大。
    连平建议，要适当管理地方经济发展规划和需求，同时尽快提高地方融资平台透明度和实现统一监管。
    他并称，要保持货币政策稳健中性，经济增速有望在二、三季度企稳，并可能小幅回升，货币政策不宜进一步放松，还应该继续通过窗口指导、发行小微专项金融债等鼓励金融机构加强对小微企业等薄弱环节的金融支持；同时持续加强对资本跨境流动的监管，稳定人民币汇率走势，避免因单边升值预期引致资本大量流入。
    此外，连平指出，要持续加强对非信贷融资的监管，鉴于信托贷款、委托贷款等非信贷融资大量流向房地产和地方融资平台，潜在风险不容忽视。