经济仍处缓升通道，预期过高导致落差

——2013年一季度经济数据评论

当前经济复苏进程确实比较缓慢，但仍在复苏通道。市场人为抬高了预期，导致经济增长落差较大。市场对一季度经济增长预期过高，反应出急功近利的心理。经济结构转型不只是口号，需要一步一步“爬坡过坎”，宏观政策“既要站稳脚跟，更要着眼升级”，“既要对解决当前问题有针对性，更要为长远发展‘垫底子’”。这个意义上说，只要就业稳定，就不会有刺激性政策出台，中国经济只会是温和回升的格局。

统计局15日公布一季度经济增长7.7%，低于市场平均8%的预期，也低于去年7.8的年增长率，环比增长1.6%，为最近一年的较低环比增速。一季度数据引发市场对经济复苏前景的普遍担忧。若从季度数据看，7.7%的增速虽比去年四季度回落0.2个百分点，但仍高于去年二三季度增速，虽复苏动能较弱，但经济总体上仍处于缓升通道。

经济复苏动能较弱，库存压力仍较大

3月规模以上工业增加值同比增长8.9%，为2009年二季度以来的最低增速。3月规模以上各主要工业行业增加值同比增幅均有所回落，其中纺织、电力热力等行业降幅均超过5%；除汽车、有色金属及原油加工生产有所改善外，发电量增速大幅降低5.1个百分点，钢材、水泥生产也有所回落。此外，3月工业企业产品销售率低于去年同期0.5个百分点，也比1-2月大幅回落1.1个百分点，在工业生产本身回落的情况下，销售率进一步下降表明工业库存压力显著增加。这与3月制造业PMI表现出的“原材料库存大幅减少+产成品库存（被动）增加”相互印证，表明市场需求不旺，经济复苏动能仍属偏弱。、

受“新国五条”调控影响，3月份房屋新开工面积锐减超过20%，导致一季度房屋新开工面积下降2.7%，比前两月增速回落近18个百分点。此外，一季度土地购置面积同比下降22.0%，降幅进一步扩大；房屋竣工面积增速回落25.1个百分点。这直接导致一季度房地产投资增速（20.2%）比1-2月份和去年同期大幅回落2.6和3.3个百分点。房地产调控强化经济弱复苏的预期已经得到验证，并将继续产生影响。

由于占比较大的汽车、石油及制品销售回落，对消费增长产生了较大的负面影响；前期商品房销售疲软也制约了家具和建筑装潢材料等相关消费。此外，最近的H7N9疫情多多少少会对旅游和餐饮等领域消费产生不利冲击。

经济复苏逻辑并未改变，仍处缓升通道

一季度固定资产投资（不含农户）名义增长20.9%，比1-2月份回落0.3个百分点，与去年同期持平；实际增长20.7%，比去年同期提高2.5个百分点。3月固定资产投资环比增长1.59%，比2月增速有所提高。投资总体仍较平稳。

一季度，中央项目投资增长11.6%，环比或同期比较都显著加速，中央项目增幅加快对投资增长趋势具有稳定作用。从投资构成来看，房地产投资因楼市调控有所回落，但基建投资仍呈较快回升趋势，且制造业投资企稳。数据显示，一季度制造业投资累计同比增长18.7%，结束半年来跌势回升；我们的测算显示，一季度基建投资累计同比增长26.1%，比1-2月加快近2个百分点，比去年同期大幅提高23.7个百分点。

基建投资中，除电力热力投资增速有所回落外，交通运输、仓储和邮政业以及水利、环境和公共设施管理业投资增速比去年同期分别高出30个百分点。我们判断，未来基建投资领域仍是稳增长的关键领域，而且与民生相关的投资项目、城乡基础建设、水利农业等领域投资仍将保持较快增长。

一季度社会消费品零售总额增速小幅回落，除了价格水平的影响外，也与政府严禁公款吃喝有一定关系，尤其限额以上餐饮收入降幅明显（比去年同期下降高达15.8个百分点）。但规模餐饮收入占消费比重不大（规模以上餐饮收入占比值只有3.6%），同时考虑到政策边际效果递减以及居民收入增速加快对居民消费的持续推动作用，我们估计，餐饮收入增速将不会持续回落。

此外，由于调控导致税收政策变化，一季度商品房销售面积急剧增加（同比增长37.1%），排除纯过户部分，真实交易的大量增加将对后续相关消费产生积极影响。

去年底我们判断2013年经济温和回升的逻辑是：2013年消费对经济增长的基础性作用进一步加强，消费实际增速与2012年相当；外贸有利因素逐渐增多，出口将略好于2012年；投资仍是拉动中国经济增长的主导力量。投资中，房地产调控仍将继续；由于部分行业产能过剩，上半年制造业投资仍相对低迷，随着需求持续好转、去库存结束，下半年制造业投资才有望改善；基础设施投资强劲增长，有力提升投资对经济的贡献度。

如今这些逻辑仍未改变。房地产调控预期转为现实；制造业投资提前止跌回升；基建投资仍趋势性强劲增长。消费和外贸大致也与预期相当。中国经济基本面并未改变，仍处在缓升通道。

就业作为判断经济稳定与否的基础性指标，是判断政策走向的一个关键观察点。我们坚持认为，因为新一届政府把经济结构调整放在了优先地位，只要就业不发生大的问题，经济结构调整就会持续推进，当前就业形势良好提升了经济放低增速的容忍度。

市场对一季度经济增长预期过高，反应出急功近利的心理。经济结构转型不只是口号，需要一步一步“爬坡过坎”，宏观政策“既要站稳脚跟，更要着眼升级”，“既要对解决当前问题有针对性，更要为长远发展‘垫底子’，努力打造中国经济‘升级版’”。这个意义上说，只要就业稳定，就不会有刺激性政策出台，中国经济只会是温和回升的格局。

我们曾指出“房价、就业和通胀将是2013年经济观察的关键变量”，仍然适用。

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本文已于2013年4月17日在《中国证券报》A4版“观点与观察”发表：

http://news.xinhuanet.com/finance/2013-04/17/c_124590331.htm